Россия вступает в 2018 г. с весьма туманными перспективами: отсутствует стабильность в траектории роста, для российского правительства наступил "период тишины" в дискуссии по реформам, не вселяет оптимизма и геополитический контекст. Едва ли можно говорить о том, что новый год развеет эту неопределенность: новое правительство будет сосредоточено не на структурных реформах, а на решении бюджетных проблем, ЦБ, судя по всему, понизив ставку до 7,5%, возьмет паузу в 2018 г., тогда как новые санкции усилят волатильность рубля.
Картина роста 2017 г. омрачена крайне нестабильными макроиндикаторами, проблемами с частными банками, вступлением российского правительства в "период тишины" и новыми опасениями по поводу санкций. Хотя Россия вернулась в зону позитивного роста в 2017 г. (ВВП вырос на 1,6% г/г за 9М17), настроение в экономике остается весьма подавленным. И это небезосновательно – во-первых, восстановление экономики идет по плохо прогнозируемой траектории: если в 1К17 экономика росла на 0,5% г/г, то в 2К17 рост ВВП подскочил до 2,5% г/г, замедлившись до 1,8% в 3К17; похожая траектория повторена и в динамике промпроизводства и роста инвестиций (см рисунок 1). Сильный рост частного потребления на 3,5% г/г в 1П17 не выглядит полностью убедительным, так как оборот розничной торговли снизился на 0,3% г/г за аналогичный период, а рост реальных зарплат расходился с динамикой доходов. Во-вторых, не совместим с восстановлением экономики и коллапс двух крупных частных банковских групп (ФК Открытие и БИН Банк) в августе-сентябре – он активизировал опасения по поводу скрытой слабости банков и породил сомнения в том, что ЦБ контролирует ситуацию в секторе. В-третьих, с начала осени прекратились все дискуссии по поводу концепции экономических реформ, и, судя по всему, Россия вступила в “период тишины”, который в лучшем случае продлится до президентских выборов. Наконец, на смену оптимистическим настроениям 1П17, возникшим после выборов в США 2016 г., вновь пришли опасения по поводу новых санкций после первой встречи В. Путина и Д.Трампа в июле 2017 г.
Если 2017 был моментом позитивных ожиданий, то к концу 2017 г. экономика страдает от отсутствия ясных перспектив:
1. ВВП, инвестиции, промпроизводство в 2017 г., % г/г.
После выборов в марте 2018 г. рынок связывает свои надежды с концепцией структурных реформ… Луч надежды 2018 г. связан с началом экономических реформ, которые, по ожиданиям рынка, объявят после президентских выборов или после того как будет сформировано новое правительство в мае 2018 г. Как ожидает рынок, новая программа при благоприятном сценарии будет сформирована на базе экономической стратегии 2018-2024 Алексея Кудрина, при неблагоприятном – станет сочетанием стратегии Кудрина и предложений Столыпинского клуба. В случае реализации объединенной программы она будет содержать как некоторые структурные изменения, например, в сфере таможенной политики и юридической системы, так и включит в себя меры по поддержке отдельных отраслей экономики.
…однако поствыборная программа может быть сосредоточена исключительно на обеспечении бюджетной стабильности. У нас все же есть убежденность в том, что новое правительство в большей степени займется бюджетной политикой, а не запуском новых крупномасштабных реформ. Это связано с тем, что острота бюджетных проблем нарастает; возможности для маневра за счет расходной части сокращаются: в 2016 г. порядка 57% расходов консолидированного бюджета пришлось на социальную сферу (21% ВВП), совокупные расходы на оборону и внутреннюю безопасность на консолидированном уровне составили 6,7% ВВП, что почти соответствует 7,3% ВВП, которые тратятся на образование и здравоохранение. Опасения по поводу инвестиций в человеческий капитал вынудили Алексея Кудрина призвать к повышению цены на нефть для нового бюджетного правила с $40/барр до 45/барр. В то же время, хотя к концу 2017 г. Россия все еще ожидает порядка $80 млрд. госсбережений, Резервный фонд будет истощен к концу года и два фонда (Резервный и ФНБ) объединят, что говорит о росте давления на госсбережения. Поиск баланса между крупными социальными обязательствами, необходимость поддерживать определенный уровень госуслуг и желание избежать повышения долга – сложная задача, решением которой должно будет заняться правительство. Мы по-прежнему считаем, что повышение налогов неизбежно, но решение о повышении налоговой нагрузки болезненно и, как это представляется сейчас, видимо, будет отложено до 2020 г.
3. Расходы на здравоохранение, образование, оборону и безопасность в 2006 г. и 2016 г., % ВВП.
4. Резервный Фонд и ФНБ, млрд. долл.
Инфляция должна ускориться к концу 2018 г..: Низкая инфляция – еще один важный фактор, который определит способность правительства реализовать повышение налоговой нагрузки, особенно НДС, явно инфляционного по своей природе. 2017 год оказался очень успешным для ЦБ РФ – инфляция достигла своего ориентира 4,0% в июле и к октябрю замедлилась до 2,7% г/г; по нашему прогнозу, она должна составить 2,4% г/г к концу этого года. Это является следствием продовольственной дефляции и слабой монетарной трансмиссии; тем не менее, скорость замедления инфляции превосходит ожидания, что вызывает опасения по поводу динамики в 2018 г., когда инфляция может ускориться. Мы прогнозируем инфляцию на уровне примерно 2,0% г/г к концу весны будущего года, главным образом, как отражение дефляционных трендов этого года; тем не менее, мы подтверждаем ориентир по инфляции на уровне 4,0% к концу 2018 г. – столь быстрое ускорение годовой инфляции может заставить ЦБ быть против повышения НДС в 2019 г. Это является дополнительным аргументом в пользу того, что налоговая реформа будет отложена до 2020 г.
…мы ожидаем, что ЦБ, понизив ставку до 7,5%, возьмет паузу. Инфляционные риски подтверждают наше мнение о том, что ЦБ, начиная с 2К18, вероятно, возьмет паузу в цикле понижения ставки; по нашим ожиданиям, к этому времени регулятор понизит ее до 7,5%. Назначение нового правительства и дебаты по поводу приоритетов бюджетной политики создают идеальный фон для того, чтобы ЦБ объявил о паузе при уровне ставки, который превышает номинальную равновесную ставку в 6,5-7,0%.
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
За этим, на наш взгляд, стоит две веские причины. Во-первых, мы всегда считали, что ЦБ ограничен в своих возможностях повышать ставку; это мнение еще более подтверждается сейчас, когда ЦБ обременен двумя крупнейшими банками, нуждающимися в реструктуризации. Во-вторых, существуют внешние риски – в случае новых санкций ставки в России должны будут вырасти, поэтому нынешние высокие реальные ставки – это своего рода защита против этого риска.
5. Инфляция и номинальная ставка ЦБ в странах развивающихся рынков, октябрь 2017, %.
6. Текущий счет России, % ВВП и рост реального экспорта, % г/г.
Санкции: главный риск 2018 г. – это антисанкции. До недавнего времени санкции оказывали лишь ограниченное воздействие на российскую экономику – они снижали аппетиты банков и компаний к внешним заимствованиям, однако на практике не препятствовали иностранным инвесторам инвестировать в российские облигации или акции. Важно и то, что после ответных санкций в форме ограничений на импорт продовольствия (доля импорта в российском продовольственном потреблении снизилась с 30-35% вплоть до 2014 г. до нынешних 23%), Россия в принципе не использовала механизм контрсанкций в качестве ответной политической меры. Напротив, российские власти скорее транслировали свое намерение открыть дорогу диалогу. Тем не менее, равновесие весьма не прочно и может быть нарушено в случае эскалации санкционного давления до нового уровня. Повестка дня 2018 г. содержит два риска (1) введение санкций против главных российских бизнес-групп и/или (2) введение суверенных санкций. Последний сценарий явно крайне негативен, и мы не уверены, что рынок принимает его в расчет. Мы опасаемся главным образом не столько чисто экономических последствий этой меры – в конце концов, долг российского правительства составляет всего 13% ВВП, из которых 70% фондируется внутри страны – сколько того, как отреагирует на них российская сторона.
Как ожидается, курс рубля составит 60 руб./$ к концу будущего года, однако волатильность, судя по всему, будет высокой. Хорошая новость связана с тем, что недавнее восстановление цен на нефть помогает рублю сохранять свои сильные позиции, благодаря чему профицит текущего счета превзойдет ожидания, по крайней мере, в начале будущего года – мы ожидаем, что он составит $38 млрд. (2,3% ВВП) в 2018 г. при сценарии цены на нефть $55/барр против 1,9% ВВП в этом году. Тем не менее, главная неопределенность будущего года связана с капитальным счетом. Во-первых, ключевая ставка ЦБ больше не будет способствовать привлечению капитала в 2018 г., как это было в этом году. Во-вторых, санкционный риск – главный фактор для наблюдения с точки зрения курса рубля. В случае суверенных санкций как минимум $30-35 млрд. уйдут с российского долгового рынка, что эквивалентно ослаблению рубля на 5 руб./$. Наш прогноз курса рубля на конец будущего года на фоне сильного замедления инфляции равен 60 руб./$: тем не менее, в случае реализации сценария санкций волатильность в любой момент может усилиться.
Мы не видим оснований для того, чтобы рост ВВП превзошел 1,5% в 2018 г. Высокая степень неопределенности по поводу общей картины будущего года негативна с точки зрения роста. Рост инвестиций, который, как мы считаем, за 9M17на 90% простимулирован строительной активностью в Крыму, Москве и на Дальнем Востоке, вероятно замедлится. В свете того что строительство моста через Керченский пролив может завершиться к президентским выборам, а программа реновации Москвы наберет силу только после 2018 г., главным драйвером роста инвестиций в будущем году, судя по всему, будет только Дальний Восток. Рост инвестиций будут сдерживать и продолжающееся снижение корпоративного долга, и опасения по поводу финансовой нестабильности – мы ожидаем, что инвестиции вырастут на 2,5% г/г в 2018 г. Более позитивной ситуация представляется в части потребления – мы прогнозируем рост потребления домохозяйств на 3,0% г/г в 2018 г. Тем не менее, очевидным риском является сценарий, при котором снижение роста номинальных зарплат (как следствие низкой инфляции 2017 г.) совпадет с ускорением инфляции в 2018 г., что негативно отразится на покупательной способности населения. В итоге мы очень сомневаемся в том, что рост розничных кредитов превзойдет 15% г/г в 2018 г., что будет сдерживать динамику частного потребления. Таким образом, мы ожидаем что рост ВВП составит 1,5% в 2018 г., что конечно же не вселяет большого оптимизма.
Есть пять человек разных национальностей, которые проживают в 5 домах. Каждый дом имеет свой цвет, отличный от цвета других домов. Каждый из этих людей курит и предпочитает определенный сорт сигарет. У каждого из этих людей есть по одному домашнему животному. Каждый из этих людей пьет свой любимый вид напитка.
Как известно, все исконно русские женские имена оканчиваются либо на «а», либо на «я»: Анна, Мария, Ольга и т.д. Однако есть одно-единственное женское имя, которое не оканчивается ни на «а», ни на «я». Назовите его.
Статью подготовил категорийный менеджер по работе с ключевыми клиентами Умберг Эмиль Дмитриевич. 
