Главная » Экономисту »
Правовые ограничения, связанные с эмиссией ценных бумаг
Правовые ограничения, связанные с эмиссией ценных бумаг
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. Связаться с автором
Выше неоднократно указывалось, что осуществление эмиссии ценных бумаг является сложным, многоэтапным процессом, затрагивающим права и интересы большого количества участников гражданского оборота. В ряде случаев закон существенно ограничивает права некоторых субъектов эмиссионных отношений в целях защиты других (в частности, это прослеживается на примере отношений эмитента, его инвесторов или иных кредиторов), либо формирует специальный порядок реализации эмиссии ценных бумаг в целях соблюдения государственных интересов. Такие меры также призваны выполнять обеспечительную или защитную функцию. Поэтому их уместно рассмотреть в данной статье.
Государство как субъект гражданских отношений через свои органы вовлечено в процессы эмиссии ценных бумаг. Процедура эмиссии ценных бумаг урегулирована преимущественно нормами гражданского права, основополагающими принципами которого является юридическое равенство сторон и диспозитивный характер их взаимоотношений. С переходом России к рыночным методам управления экономикой государство в гражданско-правовом положении было уравнено с остальными субъектами.
Однако в некоторых сферах деятельности за государством (муниципальными образованиями) законодательно сохраняются изъятия из этого правила, предусматривающие особые запреты или иные льготные для государства ограничения. К числу таких мер, демонстрирующих отход от принципов равенства сторон и диспозитивности их прав, относятся некоторые специальные правила осуществления эмиссии ценных бумаг эмитентов, созданных в процессе приватизации. Их цель обеспечение в процессе приватизации собственности публичных интересов.
Так, согласно пункту 4 статьи 28 Федерального закона «Об акционерных обществах» вводится особый режим увеличения уставного капитала акционерных обществ, в которых государству или муниципальному образованию принадлежит более 25 процентов закрепленных в их собственности голосующих акций. Обязательным условием эмиссии дополнительных акций в таких акционерных обществах в течение срока закрепления является сохранение размера доли публичных образований.
Реально в случае эмиссии дополнительных акций доля любого акционера (и публичные образования не являются исключением) может остаться прежней только за счет приобретения акций, пропорционально количеству уже имеющихся. Для государства или муниципального образования приобретение дополнительного количества акций сопряжено с непредвиденными затратами, чаще всего не предусмотренными бюджетами на соответствующий финансовый год. Оперативное изменение бюджетов сопряжено с длительным законотворческим процессом. Эта одна из причин осложнения участия публичных образований в приобретении дополнительных акций.
Кроме этого, как правило, государство или муниципалитеты имеют дефицит бюджета, вследствие чего сохранение доли в уставных капиталах акционерных обществ не представляется возможным. Закон же не предусматривает каких-либо исключений из требования о сохранении доли публичных образований в уставном капитале акционерных обществ.
При таких обстоятельствах эмитенты, в уставных капиталах которых публичным образованиям принадлежит более 25 процентов закрепленных акций, фактически под угрозой признания выпуска ценных бумаг несостоявшимся или недействительным в подавляющем большинстве случаев не могут реализовать право на эмиссию. Это означает лишение юридических лиц возможности привлечения сравнительно недорогих заемных средств за счет эмиссии дополнительных акций, что ставит их в невыгодное положение по сравнению с остальными акционерными обществами и представляется неоправданным.
Правовой основой анализируемого особого режима эмиссии акций являются положения Гражданского кодекса Российской Федерации. Так, согласно статье 124 указанного кодекса публичные образования равноправны в гражданско-правовых отношениях с остальными субъектами, если иное не вытекает из федерального закона. Такое изъятие правомерно установлено статьей 28 Федерального закона «Об акционерных обществах».
Тем не менее, при предоставлении государству льготного гражданско-правового режима должны учитываться следующие принципы. Государство, являясь политическим сувереном, самостоятельно определяет порядок и пределы собственного участия в гражданско-правовых отношениях. При этом государство должно соблюдать установленные им же правила, обусловленные природой регулируемых отношений. Оно не должно произвольно использовать свои полномочия для создания в сфере гражданского оборота условий экономически выгодных только ему. В противном случае рыночные принципы не могут быть реализованы в полной мере, а необходимая им частноправовая форма будет разрушена.
В связи с этим специальный режим эмиссии в акционерных обществах, в которых публичным образованиям принадлежит более 25 процентов закрепленных акций, предлагается отменить. Другим вариантом может быть изменение статьи 28 Федерального закона «Об акционерных обществах», предусматривающее возможность эмиссии дополнительных акций даже без сохранения доли, если публичное образование в установленный срок не реализовало свое право на пропорциональное их приобретение. В любом случае, неспособность государства по финансовым или иным причинам сохранить принадлежащую ему долю в уставном капитале не должна влечь для акционерного общества ограничение в выборе способа привлечения средств для своего развития.
Другим примером специального регулирования процессов эмиссии ценных бумаг являются ограничения, предусмотренные пунктом 3 статьи 21 Федерального закона № 123ФЗ «О приватизации государственного имущества и об основах приватизации муниципального имущества в Российской Федерации». Согласно указанному пункту созданное в процессе приватизации открытое акционерное общество, в отношении которого не завершено выполнение инвестиционных и (или) социальных условий, не вправе принимать решение об изменении уставного капитала, о проведении эмиссии дополнительных акций и иных конвертируемых в акции указанного общества ценных бумаг.
Можно предположить, что цель запрета на эмиссию акций в данном случае такова: путем эмиссии дополнительных акций предотвратить утрату контроля акционерного общества в случае расторжения договора купли-продажи вследствие неисполнения обязательств, предусмотренных инвестиционными и (или) социальными условиями. Ранее недобросовестные покупатели государственного или муниципального имущества часто допускали неисполнение социальных и иных условий договоров купли-продажи.
Их истинной целью было установление контроля за финансовыми потоками приватизированного предприятия, вывод ликвидных активов в дружественные структуры, иные злоупотребления. В итоге бывшее государственное предприятие не получало средств на развитие, предусмотренное инвестиционными или социальными условиями, а его финансовое состояние только ухудшалось. Эмиссия значительного количества дополнительных акций и их размещение аффилированным лицам рассматривались как реальная возможность сохранения контроля над акционерным обществом даже в случае расторжения в будущем договора купли-продажи по причине не исполнения его условий.
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
Если данное предположение верно, остается не совсем ясным полный запрет на любое изменение уставного капитала. Изменение долей акционеров может быть достигнуто только за счет выпуска дополнительных акций или иных ценных бумаг, конвертируемых в акции, размещаемых путем подписки. Иные способы размещения (например распределение акций среди акционеров по результатам переоценки основных фондов или конвертация при увеличении уставного капитала за счет увеличения номинальной стоимости одной акции) не могут изменить баланс контроля за обществом. Следовательно, представляется неоправданным и ограничение на любое изменение уставного капитала, поскольку это препятствует привлечению заемных средств. Запрет необходим только в отношении эмиссии дополнительных акций, размещаемых путем непропорциональной подписки.
Следующий случай изъятия из общих правил регулирования осуществления эмиссии ценных бумаг предусмотрен в отношении специальных процедур банкротства юридических лиц. В соответствии с пунктом 3 статьи 58 Федерального закона № 6ФЗ «О несостоятельности (банкротстве)» органы управления должника, в отношении которого введено наблюдение, не вправе принимать решение о размещении облигаций или иных эмиссионных ценных бумаг.
Данная мера согласуется с целью наблюдения как начальной процедурой банкротства обеспечить сохранность имущества должника и проведение финансового анализа его состояния . Запрет на эмиссию ценных бумаг позволяет не допустить изменения финансового положения (за счет выпуска облигаций и увеличения таким образом общей задолженности) или структурного изменения управлением путем эмиссии акций. В этой связи необходимо отметить правовую неопределенность в вопросе эмиссии ценных бумаг в период действия остальных процедур банкротства. Закон не предусматривает специального указания о допустимости или запрете эмиссии акций, например, на стадии внешнего управления, что затрудняет его применение судами, дезориентирует органы государственного управления и заинтересованные лица.
В практике уже встречались примеры размещения дополнительного количества акций общества-должника его кредиторам с последующим заключением ими мирового соглашения о прекращении процедур банкротства. Смысл данной схемы заключается в фактическом обмене долгов на дополнительные акции. Решение о размещении в этих случаях принимался единолично внешним управляющим на основании, как правило, утвержденных советом кредиторов планов внешнего управления. Частное размещение дополнительных акций неминуемо существенным образом затрагивает права акционеров общества-должника их доля уменьшается. Конечный результат эмиссии акций также очевиден после возвращения должника к «нормальной» деятельности состав контролирующих его акционеров меняется в пользу бывших кредиторов, что, в общем-то, и составляет их цель.
Излишне упоминать о том, что такой прием грозит превратиться в еще один вполне законный (это было продемонстрировано на примере судебного разбирательства в связи с эмиссией акций ОАО «Ленинградский металлический завод» на стадии внешнего управления) способ передела собственности путем использования процедур банкротства. В.В. Витрянский полагает спасение бизнеса должника путем обмена долгов на акции целесообразным, а в целях совершенствования законодательства считает необходимым защитить интересы существующих акционеров, обязав внешнего управляющего получить одобрение общего собрания акционеров.
Представляется, что данное предложение позволит усилить защиту интересов акционеров. Однако его практическая реализация скорее всего столкнется с целым рядом проблем, главная из которых заключается в следующем. В России постприватизационного периода большинство привлекательных компаний контролируется одним, реже несколькими взаимосвязанными крупными акционерами. Сомнительна их готовность утратить контроль над предприятием даже при наличии угрозы конкурсного производства и ликвидации юридического лица. Вариант приобретения за долги неконтрольного пакета акций новой эмиссии вряд ли заинтересует кредиторов. В условиях низкой ликвидности фондового рынка наибольшую ценность в России представляют не акции, а реальный контроль за финансами и иными активами должника.
Выявленное противоречие интересов акционеров и кредиторов требует более детальной законодательной проработки. Несомненным остается одно необходимо однозначно урегулировать в законе возможность и порядок эмиссии ценных бумаг в период применения процедур банкротства.
Особые правила осуществления эмиссии корпоративных ценных бумаг предусмотрены также в отношении отдельных видов ценных бумаг. Так, статья 19 Федерального закона «О рынке ценных бумаг» предусматривает запрет на осуществление эмиссии ценных бумаг, производных по отношению к ценным бумагам, итоги выпуска которых не прошли регистрацию. Закон не раскрывает понятия «производные ценные бумаги». В теории под производными понимаются ценные бумаги, которые удостоверяют право их владельца на покупку или продажу других ценных бумаг (ценных бумаг базисного актива) по заранее определенной цене.
Для потенциального приобретателя производных ценных бумаг важным является факт регистрации отчета об итогах выпуска ценных бумаг базисного актива. Это означает, во-первых, что выпуск ценных бумаг базисного актива удовлетворяет требованиям законодательства. Во-вторых, регистрация отчета об итогах выпуска ценных бумаг базисного актива исключает возможность отказа в регистрации их выпуска или изменения планов эмитента. Требование о предварительной регистрации итогов выпуска ценных бумаг базисного актива существенно снижает риск неисполнения эмитентом производных ценных бумаг своих обязательств.
Законодательство Российской Федерации прямо не предусматривает возможность эмиссии производных ценных бумаг. Определенным исключением можно считать Федеральный закон «О приватизации государственного имущества и об основах приватизации муниципального имущества в Российской Федерации». В соответствии со статьей 24 этого закона допускается выпуск ценных бумаг, удостоверяющих право приобретения находящихся в государственной или муниципальной собственности акций, созданных в процессе приватизации открытых акционерных обществ. При этом выпускаемые ценные бумаги прямо не называются производными. Однако указание на то, что ценные бумаги удостоверяют право приобретения акций свидетельствует о производном характере этих ценных бумаг.
Нормативными актами ФКЦБ России предусмотрен один из видов производных эмиссионных ценных бумаг опционное свидетельство.
Порядок эмиссии и обращения опционных свидетельств установлен постановлением ФКЦБ России № 1.
В соответствии с пунктом 1 указанного постановления опционным свидетельством является производная именная ценная бумага, которая закрепляет право ее владельца на покупку или продажу ценных бумаг (базисного актива) эмитента опционных свидетельств или третьих лиц. При этом отчет об итогах выпуска ценных бумаг, являющихся базисным активом производных ценных бумаг, должен быть зарегистрирован до даты выпуска опционных свидетельств. Данное положение соответствует требованию статьи 19 указанного закона.
Ряд требований по ограничению эмиссии отдельных видов ценных бумаг, прямо предусмотренных законодательством, введен в отношении корпоративных облигаций. Федеральные законы «Об акционерных обществах» и «Обществах с ограниченной ответственностью» (статьи 33 и 31 соответственно) допускают эмиссию облигаций только после оплаты уставного капитала и на сумму, не превышающую размера уставного капитала или величины обеспечения, предоставленного обществу в этих целях третьими лицами. Такие требования призваны снизить риск неисполнения прав, удостоверенных облигациями.
Еще один пример правовых ограничений, связанных с эмиссией акций, предусмотрен пунктом 2 статьи 100 Гражданского кодекса, согласно которому увеличение уставного капитала акционерного общества допускается после его полной оплаты. Такое требование препятствует эмиссии акций нового выпуска до момента полного формирования первоначального уставного капитала и снижает риск появления в обращении частично оплаченных акций. Имеет смысл вообще запретить эмиссии новых выпусков акций до момента полной оплаты акций всех предыдущих выпусков.
Второе ограничение, предусмотренное пунктом 2 указанной статьи 100 касается недопустимости увеличения уставного капитала для покрытия понесенных акционерным обществом убытков. Проблемы применения данного ограничения проявляют себя в нескольких аспектах.
Во-первых, существует правовая неопределенность в вопросе понимания термина «убытки», поскольку он имеет разное содержание в соответствии с гражданским правом и законодательством о бухгалтерском учете. Судебные и иные правоприменительные органы могут рассматривать наличие убытков в балансе акционерного общества как препятствие для осуществления новой эмиссии акций.
Во-вторых, контроль за целевым использованием полученных в результате эмиссии инвестиций весьма проблематичен. Эмитент может в проспекте эмиссии заявить о такой, например, ее цели, как пополнение оборотных средств, а в реальности направить инвестиции на погашение убытков, возникших в результате неправомерных действий третьих лиц.
Наконец, неясным является вопрос о том, вправе ли эмитент расходовать привлеченные инвестиции для удовлетворения требований кредиторов, которые являются обязательствами, но еще не убытками. Для ответов на эти вопросы следует внести соответствующие законодательные изменения.
заключении следует отметить особенности оплаты акций, закрепленные статьей 99 Гражданского кодекса Российской Федерации. Правовая норма этой статьи устанавливает запрет на освобождение акционера от обязанности оплаты акций, в том числе путем зачета требований к обществу. Данное правило обусловлено юридической природой уставного капитала акционерного общества определять минимальный размер имущества, гарантирующего интересы его кредиторов. На практике указанное требование часто не соблюдается. Для акционерного общества представляется экономически выгодным оплатить задолженность, например, за поставку оборудования или оказание услуг путем размещения кредитору необходимого количества дополнительных акций нового выпуска. Такая сделка является недействительной в силу статьи 168 Гражданского кодекса Российской Федерации как несоответствующая требованиям закона.
Незаконными являются также случаи освобождения акционера от обязанности оплатить акции. Под освобождением от оплаты, очевидно, подразумеваются случаи прекращения по какому-либо основанию обязательств между эмитентом (кредитором) и владельцем акций (должником) по оплате акций. Гражданский кодекс Российской Федерации предусматривает девять оснований прекращения обязательств (глава 26). Все ли основания прекращения обязательств влекут незаконное освобождение акционера от оплаты акций?
Надлежащее исполнение обязательства является результатом правомерного поведения и поэтому не требует пояснений. Как было указано выше, зачет требований при оплате акций запрещен в силу прямого указания закона.
Среди иных оснований прекращения обязательств по оплате акций недопустимыми представляются:
- прощение долга, поскольку имеет безвозмездный характер и поэтому не соответствует сущности уставного капитала акционерного общества;
- отступное или новация, если такие основания связаны с недопустимой решением о выпуске заменой способа оплаты акций (например, предусмотрена оплата акций только деньгами, следовательно нельзя заменить на оплату имуществом).
Остальные основания (невозможность исполнения, акт государственного органа, смерть гражданина или ликвидация юридического лица) могут рассматриваться как правомерное основание освобождения от оплаты акций, предусмотренных законодательством. В этом случае вступают в силу последствия неоплаты или неполной оплаты акций, предусмотренные пунктом 1 статьи 34 Федерального закона «Об акционерных обществах».
Еще один пример освобождения от оплаты акций безвозмездные сделки и прежде всего договор дарения. Неправомерность таких сделок была обоснована в предыдущих главах работы.
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. 
