Кризисные явления и методы антикризисного управления
Самой первая наша задача — дать определение, выявить причины и некоторые характерные особенности кризисной ситуации. Эту задачу хорошо определил Джон М. Кейнс: «В экономическом цикле есть еще одна характерная черта, которую наша теория должна объяснить, если она правильная, а именно явление кризиса, т. е. внезапную и резкую, как правило, смену повышательной тенденции понижательной, тогда как при обратном процессе такого резкого поворота зачастую не бывает».
Греческое слово «кризис» означает «решение». В дальнейшем понятие кризиса расширилось и применяется ко всякому резкому переходу, ко всем переменам, воспринимаемым людьми как нарушение непрерывности. С внешней стороны определение кризиса просто и очевидно: это смена организационной формы комплекса. Как ни мало оно само по себе дает, но из него вытекает одна важная характеристика понятия «кризиса»: его относительность.
Возьмем теперь иллюстрацию из области наиболее сложных жизненных систем, а именно социальных. Фаза положительного подбора соответствует экономическому процветанию общества когда, выражаясь экономически, “богатство” его возрастает. Новое сохраняется и растет, но и старое не разрушается... глубоких реформ экономическое процветание само по себе не порождает... Во всех подобных случаях рано или поздно накопление внутренней неустойчивости доходит до кризиса.
Наконец, в иных случаях, имеющих место для общественных систем самого разного типа, кризис, подготовленный уже внутренними процессами, разражается под воздействием внешнего удара.
То есть кризисы, которые возникают на основе положительного подбора, обычно соединяются с переменой в самом направлении подбора, который становится тогда отрицательным: на социальных системах это наблюдается особенно легко, и сама функция отрицательного подбора в таких системах выступает особенно ясно.
Она состоит в разрушении тех элементов связей, группировок, которые наименее устойчивы и жизнеспособны, которые в наибольшей мере нарушают внутреннюю организованность целого. Происходит и упрощение системы, и возрастание ее стройности.
Так, экономический кризис перепроизводства разрушает множество наиболее слабых и наименее целесообразно организованных предприятий... Повсюду кризис вызывает тенденцию отбросить устарелые способы производства, устаревшие формы организации предприятий в пользу способов и форм, более современных какие только находятся.
Но и целые предприятия, которые гибнут от кризиса, далеко не все бывают из числа технически и экономически более слабых или хуже организованных: общее крушение увлекает и немало передовых предприятий.
В этом обнаруживается относительный характер всякой жизнеспособности, всякой динамической устойчивости. Отрицательный подбор уничтожает то, что менее жизнеспособно в данных условиях».
Столь обширная цитата приведена здесь в связи с тем, что, по-нашему мнению, работа А. А. Богданова дает наиболее общие понятия кризиса.
Наиболее часто к явлениям относительной конъюнктуры обращаются различные учения об экономических циклах и кризисах. Можно определенно сказать, что почти все теории, так или иначе связывающие циклы и кризисы с возникновением диспропорций в развитии различных отраслей и элементов народного хозяйства, логически неизбежно приводят к явлениям относительной конъюнктуры.
Сюда, например, относится теория Туган-Барановского, согласно которой кризисы при капиталистической системе народного хозяйства возникают на той основе, что пропорциональность развития различных отраслей производства под давлением внутренних сил этой системы нарушается. Сюда же нужно отнести теорию Маркса и его школы. Согласно этой теории, хотя важнейшая предпосылка кризисов и лежит в противоречии между постоянной тенденцией капиталистического производства к экспансии и ограниченными возможностями при этой системе хозяйствования для роста потребления. Однако основной непосредственной причиной кризисов является диспропорционально большое развитие производства средств производства.
К классикам, освещавшим теорию кризиса, необходимо также отнести современника А. А. Богданова, советского ученого экономиста-аграрника, автора теории «Больших циклов» Николая Дмитриевича Кондратьева. Рассмотрим его работу «К вопросу о теории относительной динамики и конъюнктуры» с точки зрения экономических кризисов. Вот что он пишет:
«...Основные теории, связывающие приостановку повышательной волны цикла и кризис с условиями производства, действительно оперируют с явлением дифференциальной или относительной конъюнктуры различных отраслей производства». Далее Кондратьев ссылается на импонирующую ему теорию Ледерера.
Согласно этой теории, во время подъема цены сырья растут наиболее значительно. Менее значительно растут цены готовых изделий, еще менее — цены рабочей силы и цены на пользование капиталом (процент). Выражаясь в терминах относительной конъюнктуры, можно сказать, что относительная конъюнктура различных сфер товарного рынка, рынка труда и капитала изменяется. В результате происходит значительный перерасход доходов, ведущий к относительному уменьшению покупательной силы общества. Это и создает предпосылки для кризиса и депрессии.
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
На основании мнения авторитетных ученых, исследовавших большие циклы конъюнктуры, мы можем прийти к выводу, что большие волны в движении цен представляют собой только одну составную часть общих длительных колебаний в динамике народного хозяйства и что эти длительные колебания вообще и колебания цен в частности не могут быть объяснены влиянием внешних, эпизодических причин. Такого же мнения придерживаются и современные исследователи, которые вывели теорию кризисов в отдельную область экономической и философской науки.
Современный российский ученый, доктор экономических наук, исследователь циклов кризисов Юрий Владимирович Яковец продолжает развивать теорию кризисов и их прогнозирования, теорию антикризисного регулирования.
Приведем здесь некоторые узловые положения его разработок.
1. Понятие кризисов. Кризисы неизбежны: регулярные, закономерно повторяющиеся кризисы являются непременной фазой циклического развития любой системы. Они начинаются тогда, когда потенциал прогресса главных элементов преобладающей системы уже в основном исчерпан и в то же время родились и начинают борьбу элементы новой системы, представляющей будущий цикл.
В динамике воспроизводства как подсистемы можно выделить периодически повторяющиеся фазы цикла:
стабильного развития, завершающегося кризисом;
падения производства и ухудшения экономических показателей, разрушения или частичной трансформации устаревших элементов системы;
депрессии — недолгого равновесия старой и новой систем, когда экономическая конъюнктура уже не ухудшается, но и не улучшается;
оживления — начала ускоренного распространения элементов новой системы, расширения производства, уменьшения безработицы, улучшения показателей экономической динамики;
стремительного подъема, торжества нового цикла, который постепенно становится преобладающим, нормальным и вместе с тем перестает быть новым;
периода относительной стабилизации, верхнего устойчивого уровня равновесия;
он завершается очередным кризисом, предпосылки которого вызревают на предыдущей фазе.
Это лишь типичная, принципиальная пятифазная схема динамики цикла; конкретная картина под воздействием внешних факторов меняется, цикл может деформироваться. Однако затем, после устранения возмущающего воздействия, ритмика циклической динамики восстанавливается. Но амплитуда колебаний, глубина кризисов меняются, зависят от взаимодействия циклов разной продолжительности.
2. Функции кризиса.
Кризисы прогрессивны, при всей их болезненности. Кризис выполняет в динамике движения систем три важнейшие функции:
- резкое ослабление и устранение устаревших элементов господствующей, но уже исчерпавшей свой потенциал системы;
- расчистка дороги для утверждения первоначально слабых элементов новой системы, будущего цикла;
- испытание на прочность и передача в наследство тех элементов системы, которые аккумулируются и переходят в будущее.
3. Динамика кризиса.
Кризис переживает несколько стадий в своей динамике:
- латентный, скрытый, период, когда его предпосылки назревают, но еще не прорываются наружу;
- период обвала, стремительного обострения всех противоречий, резкого ухудшения всех показателей динамики. В этот период набирают силу, открыто проявляются и вступают в борьбу элементы следующей системы, представляющей будущее. Нарушается устойчивость и возрастает интенсивность вариантов развития подсистемы;
- период смягчения кризиса, создания предпосылок для его преодоления, перехода к фазе депрессии, обеспечивающей временное равновесие между потерявшей свою былую силу системой и утвердившейся, показавшей свою силу новой.
4. Классификация кризисов.
Кризисы могут быть классифицированы по нескольким основаниям:
- по объектам, в которых действует закономерность циклического развития, следует выделить кризисы в обществе — экономические, социальные, политические и т. п.;
- по своему характеру кризисы могут предшествовать новому этапу в развитии системы либо ее гибели, распаду, действовать независимо от других кризисов — либо совпадать, взаимодействовать с ними, что вызывает резонансный эффект, выступать как неизбежная закономерная повторяющаяся фаза цикла — либо как случайный результат стихийного бедствия, крупной ошибки;
- по длительности кризисы можно классифицировать как краткосрочные, среднесрочные, долгосрочные и сверхсрочные.
5. Взаимодействие кризисов.
Как правило, кризисы взаимодействуют, влияют друг на друга.
Кризисы разной периодичности в одной области, частично совпадая во времени, дополняют и усугубляют друг друга, делают более трудным выход из кризиса, усиливают негативные, разрушительные тенденции.
Кризисы в сложных сферах, развивающиеся одновременно, приобретают синергетический эффект, усугубляются в результате взаимодействия, но зато ведут к комплексному обновлению группы взаимосвязанных систем.
6. Механизм выхода из кризиса.
Кризисы конечны. Выход из кризиса состоит в том, что устаревшие элементы уходящей системы теряют силу, отходят на задний план, а их место занимают элементы новой системы.
В то же время нужно учитывать, что неповторимость кризисов, многогранность причин и факторов их вызывающих, а также взаимодействие циклов требуют подбора особенных, специальных ключей выхода из каждого кризиса. При этом важно отделить устаревшие элементы уходящей системы, от набирающих силу элементов будущего цикла, требующих всяческой поддержки, и от тех элементов надсистемы, которые нужно не разрушать, а, слегка видоизменив, сохранить.
7. Последствия кризиса.
Важнейшим конечным результатом кризиса является качественный скачок, переход к новому этапу в развитии системы либо к новой системе. Однако характер подъема после кризиса неодинаков в зависимости от фазы над и сверхцикла. Что же касается ближайших последствий кризисов, то в них сочетаются разрушительные, негативные начала с позитивными, причем в самый острый период кризиса первые явно преобладают, а затем верх берут созидательные начала.
Важнейшее значение в теории кризисов имеет диагностика кризиса и выбор адекватных путей и средств выхода из кризиса с наименьшими потерями и в возможно короткие сроки. Не менее важно, опираясь на накопленный опыт, уметь предвидеть приближающийся кризис заблаговременно. На основе методологии Ю. В. Яковца определим способы практического применения теоретических разработок.
Основы антикризисного регулирования
1. Наиболее четко движение цикла, переход от фазы к фазе выражается в динамике инвестиций. «Движущей силой является инвестирование, следовательно, для выхода из кризиса необходимо, прежде всего, способствовать созданию условий для увеличения масштабов инвестиций» — это исходный пункт программы антикризисного регулирования.
2. Существует иная точка зрения: «Краеугольный камень смещения фаз циклов и колебания инвестиций — изменение спроса, прежде всего спроса на конечный продукт (потребительские товары)». Практика выхода из кризиса подтверждает, что обычно оживление начинается с расширения спроса на потребительские товары и услуги; это создает увеличение спроса на производство средств производства для этих секторов, увеличение инвестиций, занятости и, значит, дополнительного расширения потребительского спроса.
3. Инновации: выход из кризисной фазы происходит на основе освоения нового поколения техники. Это обеспечивает конкурентоспособность продукции на основе повышения ее технического уровня и снижения издержек.
4. Денежно-кредитная сфера — игры на биржах, ссудный процент и т. п. Антикризисные программы включают активное использование регуляторов в денежно-кредитной сфере.
5. Государство — инициатор антикризисных программ. Государственное антикризисное регулирование определяется с помощью разнообразных дополнительных программ, осуществляющихся при бюджетной поддержке, которые становятся импульсом для оживления экономики.
Методика прогнозирования кризисов
Теоретические положения, характеризующие место кризисов в ритме цикличного развития, их структуру, систему, взаимодействие и исход, позволяют выработать научные походы к методологии и технологии прогнозирования кризисов и путей выхода из них:
1. Прежде всего, важно четко определить цели и пределы прогнозирования кризисов.
2. Важно хорошо знать причины, сущность и характер данного конкретного кризиса.
3. Следующий шаг в прогнозировании кризиса — определение его структуры, какие элементы преобладающего цикла являются устаревшими, какие элементы системы остаются на будущее, что является ядром будущей системы.
4. Другая цель анализа структуры кризиса — выявление поля его действия.
5. Необходимо изучить внешние факторы развертывания будущего кризиса, взаимодействие циклов, внешнюю среду: оценить сильные и слабые стороны взаимодействия, их синхронизацию и резонансное влияние.
6. Очередной шаг — прогнозирование путей выхода из кризиса. Важно не ошибиться в подборе аналогов, тщательно их проанализировать. Одновременно следует ясно понимать, что раз каждый кризис неповторим, то и ключ к выходу их него индивидуален. Лучше всего иметь несколько вариантов выхода из кризиса; один из этих вариантов затем принимается за основной, но нужно иметь и запасные на случай существенного изменения обстановки либо ошибок в прогнозе.
7. Необходимо распознавать неизбежные ошибки в прогнозе, чтобы вовремя внести коррективы, своевременно отреагировать на ранее неизвестные факторы.
8. Последняя, заключительная стадия — анализ уроков кризиса, когда он уже позади, выявление того насколько реальный ход событий отвечает прогнозируемым вариантам.
Подытожим сказанное — в экономике можно выделить следующие виды кризисов:
- по объектам — охватывающие экономику в целом и отдельные ее элементы — экономические отношения, структуру воспроизводства, его сферы (например, аграрные, финансовые, политические кризисы);
- по длительности и глубине — с периодичностью раз в 8-10 лет (наиболее изученные экономические кризисы, обусловленные массовым обновлением активной части основных фондов, сменой поколений техники); раз в 40-60 лет (завершающаяся фаза Кондратьевского цикла, связанная с переходом к очередному этапу в развитии способа производства); раз в несколько веков (вызванные назревшей необходимостью перехода к новому способу производства);
- но сферам проявления — индивидуальные (для конкретных предприятий), локальные (охватывающие район концентрации устаревших производств), региональные, национальные (охватывающие экономику региона или всей страны) и мировые (проявляющиеся в синхронизации кризисов во многих странах мира).
На микроуровне результаты прогнозирования кризисов и путей выхода из них используются при разработке прогнозов и стратегических планов перестройки структуры производства, обновления основных фондов, переподготовки кадров, в маркетинговых исследованиях и прогнозах изменений конъюнктуры внутренних и внешних рынков.
Авторы самого популярного учебника 70-80х гг. — «Экономикс» — Стейн ли Фишер, Рудигер Дорнбуш и Ричард Шмалензи исходя из того, что кризис является неотъемлемой частью экономического цикла, дают такое его определение: «Когда в экономике происходят нарушения равновесия различной природы — меняется денежная и фискальная политика, появляются новые продукты или новые методы производства, изменяются потребительские предпочтения людей или их предпочтения при выборе работы, изменяются цены на нефть и другие виды сырья и т. п.„ кривые совокупного спроса сдвигаются, а объем производства и цены меняются параллельно с этими сдвигами. Кривая совокупного спроса может сместиться в любой момент из-за изменений в области денежной и фискальной политики или потому, что изменился спрос частного сектора на производимую в экономике продукцию. Изменения цен на нефть и платы за труд также проявляются в виде сдвигов кривой совокупного предложения». Здесь авторы «Экономикс» имеют в виду следующее нарушение равновесия спроса и предложения.
Экономический цикл — это следствие шоковых ситуаций и нарушений равновесия, поражающих экономику в разные периоды и имеющих последствия, устойчивые во времени. В ответ на каждый шок объём производства и цены быстро меняются. Затем они меняются вновь, так как кривая краткосрочного совокупного предложения сдвигается. Экономический цикл неравномерен, потому что шоковые ситуации складываются нерегулярно.
Продолжатели дела Стенли Фишера и его группы из MIT (Массачусетского технологического института) современные популяризаторы Экономикс Кемпбелл Макконел и Стенли Брю ограничиваются таким определением «экономики со снижающейся деловой активностью»: «Неблагоприятная ситуация стагнации экономики возникает тогда, когда валовые инвестиции меньше, чем амортизация, т. е. когда в экономике за год потребляется больше капитала, чем производится. В этих условиях чистые инвестиции будут иметь знак минус, а в экономике произойдет де-инвестирование, т. е. сокращение инвестиций. Депрессии благоприятствуют возникновению подобных обстоятельств. В плохие времена, когда производство и занятость находятся в упадке, у страны имеется больше производственных мощностей, чем она использует в текущем производстве. В результате стимулы к замещению изношенного капитала, а тем более к созданию дополнительного капитала, либо очень малы, либо практически отсутствуют. Амортизация начинает превышать валовые инвестиции, что приводит к тому, что к концу года объем капитала становится меньше, чем он был в начале года».
Коллектив авторов книги «Антикризисное управление» под редакцией Г. П. Иванова определяет кризис так: «Процесс неравномерного развития экономики, и тем более отдельных ее частей, колебания объемов производства и сбыта, возникновение значительных спадов производства характеризуются как кризисная ситуация. Кризис следует рассматривать не как стечение неблагоприятных ситуаций (хотя для отдельного предприятия это может быть и так), а как некую общую закономерность свойственную рыночной экономике». Приведенное высказывание легко выводится из научных разработок Кондратьева и Богданова.
Андрес Ослунд — доктор Стокгольмского института экономики стран Восточной Европы, ведущий исследователь фонда Карнеги — так описывает причины и особенности экономического кризиса в постсоциалистической России: «Когда социалистическая экономическая система потерпела крах, основное внимание переключилось на макроэкономические диспропорции.
Все власть имущие, в том числе и руководители предприятий, стремились к усилению своей власти независимо от экономических последствий.
Вторая характерная черта коммунистической экономики состояла в том, что она имела своей целью рост количественных производственных показателей, а не эффективность и прибыль в настоящем и будущем.
Социалистическая экономика ограничивала действие всего комплекса стоимостных показателей вопреки их объективной природе. Цены играли вспомогательную роль, они оказывали некоторое влияние на распределение ресурсов, но лишь после того, как принимались волюнтаристские политические решения.
На удивление трудно установить, что же действительно случилось с производством во время экономического перехода. Структурные изменения были огромными, наблюдался заметный спад суммарного производства, но степень спада остается поводом для серьезной дискуссии.
Старая социалистическая статистика сообщала о большем объеме производства продукции, чем это было на самом деле. После реформы частный сектор и общественные предприятия наоборот стремились занижать производственные показатели, чтобы избежать налогов.
Россия была избыточно индустриализирована в том смысле, что на промышленность приходилось большая доля ВВП, чем это было бы рационально в рыночной экономике. Таким образом, структура национального дохода после отхода от социализма стала более социально ориентирована». Согласившись в целом с мнением проф. Ослунда, мы отметим все же, что рост количественных производственных показателей не был для социалистической экономики самоцелью, а лишь средством пропаганды и следствием искаженных статистических показателей.
Дж. М. Кейнс продолжает свою мысль, которую мы привели в начале главы и как бы подытоживает рассуждения Макконела и Брю о природе экономического кризиса: «Мы привыкли при объяснении кризиса обращать особое внимание на повышательную тенденцию нормы процента под влиянием возросшего спроса на деньги как для производственных целей, так и для спекулятивных. Временами этот фактор действительно может играть роль усилителя, а иногда от него может даже исходить первоначальный толчок. Но я полагаю, что более типичное, а часто и главное обеспечение кризиса надо искать не в росте процента, а в вызванном падении предельной эффективности капитала».
Предпочтение ликвидности, исключая случаи, связанные с ростом торговли и спекуляции, увеличивается только после краха предельной эффективности капитала.
Именно это усложняет выход из кризиса. Если бы снижение нормы процента могло само по себе быть эффективной мерой, то можно было бы достигнуть оживления в течение довольно короткого времени и средствами, находящимися под более или менее прямым контролем финансовых органов. Это и есть та сторона кризиса, которой правильно придают значение банкиры и бизнесмены и которую недооценивают экономисты, полагающиеся на «чисто денежные» мероприятия.
По нашему мнению, сфера безопасного существования в переживаемой Россией транзитивный период настолько снизилась, что массовое и систематическое неудовлетворение этой потребности оказывает стажирующее воздействие на их функционирование и развитие и не дает возможности преодолеть длительный кризис, в котором пребывает наша страна.
Основные факторы, угрожающие экономической безопасности страны, можно свести к следующим: усиление структурной деформации российской экономики: распад научно-технического потенциала страны; низкая конкурентоспособность российской продукции; утрата управляемости экономикой; усиление социальной деформации населения; высокий уровень инфляции; зависимость страны от импорта технологий и продовольствия; отсутствие побудительных мотивов для повышения эффективности производства; криминализация экономики.
В силу беспрецедентного системного народнохозяйственного кризиса, сложившегося в российской экономике, ситуацию имеет смысл рассматривать не столько с точки зрения инвентаризации потенциальных угроз, сколько исходя из очевидных реальных провалов, определения неудовлетворительного состояния экономической безопасности. Под угрозой экономической безопасности (технического, социального, производственного отставания, нарушения экологии, демографической, энергетической составляющей их, потери продовольственной независимости и т. д.) понимается выявление, анализ и последующая локализация причин, которые могут вызвать нарушение стабильности, устойчивости и поступательности развития, как отдельных территорий страны, так и сфер жизнедеятельности.
В настоящее время можно утверждать, что состояние народного хозяйства в ракурсе экономической безопасности является критическим. При таком состоянии экономики обеспечение необходимых условий для устойчивого хозяйственного развития исключено, практически невозможно поддерживать должный уровень обороноспособности и минимальных социальных гарантий.
Надо сказать, что результаты предпринятых антиинфляционных мер и создания неких абстрактных потенций подъема инвестиционной активности и экономического роста не создают позитивных реалий в условиях деиндустриализации и дезинтеграции народного хозяйства, произошедших за последние годы.
Сложившиеся вследствие этого разрыва диспропорции продолжают расширенно воспроизводиться, усиливая спад производства и обостряя бюджетный кризис, что, в свою очередь, не позволяет поддерживать минимально необходимый объем государственных расходов для обеспечения национальной безопасности.
Основную причину критического состояния экономической безопасности можно связать с ошибочной и крайне догматичной макроэкономической политикой, игнорирующей проблемы производственной сферы и практически ориентированной на рынок спекулятивных операций. Экономическое пространство страны как бы распалось на две слабо связанные друг с другом сферы.
Сфера обращения капитала характеризуется как высокими прибылями и скоростью обращения денег, так и незначительными рисками.
В сбалансированной экономической системе, находящейся в состоянии равновесия, сфера обращения капитала выполняет взаимо-подавляющие с воспроизводственной точки зрения функции. Через сферу обращения осуществляется постоянный обмен товаров и переток капитала из менее эффективных в более эффективные направления (вложений) инвестиций, что и обеспечивает непрерывность общественного воспроизводственного процесса, основу которого образует сфера производства.
В неравномерном и разбалансированном состоянии нынешней экономики сфера обращения капитала и производственная сфера оказались дезинтегрированными. Фактически главным источником инвестиций в производственной сфере экономики остаются ее собственные ресурсы, формируемые из части прибыли и амортизации. В составе амортизационных отчислений характерна тенденция к резкому сокращению.
Эксперты по России показывают, что на капитальные вложения направляется лишь 25-50% амортизации. На что расходуется другая часть амортизации?
Сфера обращения задает цены на денежные ресурсы, исключая привлечение свободного капитала в производственную сферу. Уже длительное время ставки процентов на ссудном рынке многократно превышают норму прибыли в производственной сфере. Отток капитала, в свою очередь, приводит к нехватке оборотных средств и росту издержек на их восстановление, замораживанию активов в неплатежах и в конечном итоге к разорению предприятий.
Переток капиталов из производственной сферы в сферу обращения происходил и посредством государственного бюджета. Аккумулируя доходы от налогообложения производственной сферы, государство перераспределяло их на поддержание «пирамиды» ГКО, резервировало их на счетах коммерческих банков, обеспечивая устойчивость сферы обращения капитала.
Вытягивание денежной массы в сферу обращения капитала, естественно, сказалось и на ее приростах, что обусловило высокую эластичность спроса в спекулятивном секторе эмиссии денег.
Одним из наиболее негативных моментов оказался сильнейший финансовый кризис, который потряс Россию. Произошла фактическая девальвация рубля, федеральные органы государственной власти потеряли контроль над ситуацией на финансовых рынках, мощный удар был нанесен по кредитно-банковской системе, государственному и международному авторитету. Последствия кризиса, вызванного целой группой неблагоприятных факторов (падение цен на нефть, хронический недобор доходов в федеральный бюджет и т. д.), будут еще долго ощущаться не только на фондовом рынке, но и в производственном секторе экономики. Для производителей стали дороже кредитные ресурсы, резко понизилась инвестиционная привлекательность предприятий и т. д.
Исходя из проведенного исследования различных мнений и взглядов сделаем краткий вывод о сущности кризиса, причинах его возникновения и путях выхода из него применительно к предприятиям российской экономики.
Кризис — это перемена экономического состояния предприятия (резкий переход от стабильности к разбалансированно всей цепочки воспроизводства).
Исходя из сложившейся концепции экономического анализа представляется возможным разделить всю совокупность факторов платежеспособности на две группы:
- внешние по отношению к объекту, на которые он не может влиять или его влияние может быть незначительным;
- внутренние, проявляющиеся в зависимости от организации деятельности самого объекта.
Кризисная ситуация и является результатом одновременного совместного негативного действия внешних и внутренних факторов.
Применительно к ситуации в России и наблюдая непосредственно результаты произошедшего в августе кризиса можно сказать, что внешние факторы в нашей стране являются наиболее действенными. Даже относительно стабильные финансово крепкие структуры пострадали после обвала финансового рынка страны.
Но мы не ставили целью нашей работы проведение анализа финансовой стабильности в целом по России. Главная цель работы — попытаться проанализировать и каким-либо образом структурировать действия конкретных предприятий в условиях кризисной ситуации независимо от того, является ли кризис виной предприятий или государства.
Внешняя среда относится практически к главенствующим факторам изменений внутри компании. Поэтому менеджер должен уметь перестраивать свой бизнес, поспевая за изменениями во внешней среде. Предпосылками возникновения кризисного и критического состояния предприятия в нашей стране, прежде всего, является общее положение экономики страны в целом, т. е. внешние факторы являются основополагающими, но, естественно, не единичными.
Особенность нынешней ситуации в России состоит в том, что она плохо поддается стандартным методикам антикризисного управления. К тому же при определении критических факторов бизнеса оказывается, что действуют все эти факторы.
В связи со сложившейся в стране ситуацией тактика антикризисного управления оказывается для большинства фирм не слишком разнообразной — либо прекращать существование, либо бороться за него.
Для разработки понятийного механизма теории антикризисного управления необходимо уделить основное внимание такому новому в нашей стране понятию как контроллинг — одному из теоретических и, самое главное, практических основ кризис-менеджмента. Существует довольно много определений контроллинга, но все они в итоге сводятся к одному.
«Контроллинг — это новейшая концепция эффективного управления фирмой, для обеспечения ее долгосрочного существования на рынке». Контроллинг и представляет собой в широком смысле систему обеспечения выживаемости предприятия на этапах стратегического и тактического управления.
Причем термин «выживание» следует понимать не в смысле продления своего существования любой ценой. Это тем более нужно отметить, что сейчас некоторые экономисты и производственники считают главным средством выживания адаптацию предприятия к новым экономическим условиям, а в качестве методов адаптации предприятия к новым экономическим условиям предлагают не кардинальные изменения и нововведения, а поиск платежеспособных потребителей, маневрирование объемами производства, установление умеренной заработной платы для работников. В сущности, это не что иное, как оттягивание момента развала, банкротства. Выживание как термин рыночной экономики означает формирование условий длительного функционирования предприятия, выбравшего стратегию, которая в данный момент является наиболее успешной.
В настоящее время контроллинг можно определить как систему управления процессом достижения конечных целей и результатов деятельности фирмы, т. е. в экономическом отношении как систему управления прибылью предприятия.
Специфика контроллинга особенно четко прослеживается в группировке и учете затрат, связанных с выпуском и реализацией продукции. Он базируется на системе группировки затрат, основанной в зависимости от их связи с объемом производства и реализации работ и услуг, количеством отработанного времени и другими показателями, характеризующими степень использования возможностей предприятия.
В умении спрогнозировать хозяйственную и коммерческую ситуацию и определить заданные суммы покрытия, выявить причины отклонения фактических расходов от нормативных, своевременно скорректировать эти отклонения и оптимизировать соотношения затрат и результатов и заключается искусство экономического управления. Контроллинг — один из механизмов, инструментов и одновременно одна из составляющих этого искусства.
В совокупности функций контроллинга можно выделить сервисную функцию (предоставление необходимой информации для управления) и функцию принятия решений или методологию принятия решений и их координации.
Управляющая функция контроллинга реализуется с использованием данных анализа отклонений, величин покрытия, общих результатов деятельности для принятия разных тактических (оперативных) и стратегических решений о регулировании деятельности фирмы. Поиск таких решений ведут на всех уровнях управления предприятием, и весьма важной задачей контроллинга является координация целей различных уровней, средств и методов реализации, с тем, чтобы максимально обеспечить достижение конкретной цели фирмы.
Управлением разработкой и достижением стратегических целей занимается стратегический контроллинг, а тактических — оперативный. Рассмотрим некоторые основные задачи стратегического и оперативного контроллинга.
Стратегический:
- установление качественной и количественной цели предприятия (анализ информации, анализ внешней и внутренней сферы деятельности предприятия, того что фирма должна достичь за определенный срок, установление приоритетов количественных и качественных целей);
- ответственность за обоснованность стратегических планов компании (прежде чем контролировать достижение какой-либо цели, необходимо проверить ее обоснованность и реальность достижения). В зависимости от полученного результата следует перейти либо к первой задаче (контроль выполнения планов), либо к разработке альтернативных стратегий;
- разработка альтернативных стратегий.
Для выполнения задач стратегического контроллинга в фирме создается отдел стратегического развития и информации. Данный отдел непосредственно подчиняется и находится в тесном взаимодействии с руководством компании, помогая руководству обоснованно подойти к выбору того или иного решения.
Цель оперативного контроллинга — создание системы управления достижением текущих целей предприятия, а также своевременное принятие мер по оптимизации соотношения «затраты-результаты».
Решение задач контроллинга на этапе тактического управления имеет ряд отличительных особенностей по сравнению со стратегическим контроллингом.
Перечень подконтрольных задач более обширен. Он определяется на основе текущих показателей деятельности предприятия, анализа «узких» мест с учетом специфики деятельности предприятия.
Второй особенностью оперативного контроллинга является то, что вся система управления результатами и затратами осуществляется на основе системы «директ-костинг».
Использование данной системы позволяет избежать ошибок традиционного расчета затрат при полной себестоимости, когда на объект затрат относят не только переменные (прямые), но и постоянные (косвенные) расходы.
Чтобы сделать вывод, определим основную задачу кризис-менеджмента как нацеливание системы управления предприятия на достижение поставленных (кризисом) целей. Поэтому антикризисное управление, контроллинг и вообще менеджмент являются очень сложными конструкциями, объединяющими в себе столь различные элементы, как постановка целей, планирование, учет, контроль, анализ хозяйственной деятельности, управление информационными потоками и выработка рекомендаций. Вследствие своей интегрированности антикризисное управление обеспечивает синтетический целостный взгляд на деятельность предприятия в прошлом, настоящем и будущем, комплексный подход к выявлению и решению встающих перед предприятием проблем.
Антикризисное управление — что это такое, каково его применение на практике? В последнее время, многие пытаются ответить на эти вопросы. После августовского кризиса, когда многие теоретические разработки не нашли своего применения на практике, необходимо основательно конкретизировать всю размытую теорию антикризисного управления.
Большинство дает такое определение: предотвращение банкротства — система мер, именуемая антикризисным управлением. Наиболее полное определение может выглядеть так: управление в условиях риска (в нашей стране можно говорить о любом предприятии, так как внешняя нестабильная обстановка в стране уже сама по себе является фактором риска). Поэтому антикризисное управление применимо и его необходимо применять на любом предприятии, даже финансово стабильном.
Таким образом, антикризисное управление — это:
- анализ состояния макро-микросреды и выбор предпочтительной миссии фирмы;
- познание экономического механизма возникновения кризисной ситуации и создание системы сканирования внешней и внутренней сред фирмы с целью раннего обнаружения сигналов об угрозе приближения кризиса;
- стратегический контроллинг фирмы и выработка стратегии предотвращения ее несостоятельности;
- оперативная оценка и анализ финансового состояния фирмы, и выявление возможности наступления несостоятельности (банкротства) — оперативный контроллинг;
- разработка предпочтительной политики поведения в условиях наступившего кризиса и вывода из него фирмы;
- постоянный учет риска предпринимательской деятельности и выработка мер по его снижению.
Совершенно ясно, что действие механизма возникновения кризисного состояния производственной системы вообще и фирмы в частности протекает во времени.
Успех стратегии антикризисного управления во многом зависит от того, удалось ли руководству фирмы своевременно обнаружить возникновение исходного события, с которого начинается движение к кризисному переломному состоянию фирмы. Раннее обнаружение таких событий возможно лишь в том случае, если аналитические службы фирмы ведут постоянное слежение за множеством сигналов, поступающих из внешней среды, а также сигналов о состоянии процессов, протекающих в самой фирме. Назовем их внешними и внутренними сигналами о возможных изменениях состояния фирмы.
Поскольку и внешняя, и внутренняя среды фирмы динамичны, указанные исходные события могут проявляться в любой момент. Поэтому важнейшим принципом стратегического антикризисного управления является состояние постоянного ожидания сигналов о надвигающемся кризисе и немедленная реакция на эти сигналы.
Наиболее существенные источники и характер подобных сигналов могут быть определены по своему влиянию.
Наиболее сложным в процессе антикризисного управления является выявление цепочек экономических явлений, возникающих после обнаружения того или иного сигнала, и выработка соответствующих решений, направленных либо на усиление положительных последствий, либо на ослабление угроз, обусловленных этими цепочками.
Важно увязать антикризисное управление с этапами жизненного цикла конкурентного преимущества фирмы. При этом следует иметь в виду, что жизненный цикл конкурентного преимущества и жизненный цикл фирмы — понятия разные.
Своевременное зарождение очередного цикла конкурентного преимущества позволяет поддерживать живучесть фирмы. Это происходит в случае своевременного обнаружения сигналов утраты конкурентного преимущества фирмы и принятия, адекватных мер противостояния этой угрозе.
Факторами внутренней среды, определяющей условия функционирования фирмы, являются:
1. Параметры технических ресурсов фирмы:
- средства технического оснащения;
- сырье, материалы, полуфабрикаты;
- энергия.
2. Параметры технологических ресурсов:
- НИОКР;
- технология изготовления товаров фирмы.
3. Параметры кадровых ресурсов:
- работники, определяющие цели фирмы;
- работники, разрабатывающие средства достижения целей фирмы;
- работники, организующие процесс создания средств достижения целей фирмы;
- работники, непосредственно создающие средства достижения целей фирмы;
- работники, обслуживающие процесс создания средств достижения целей фирмы.
4. Параметры пространственных ресурсов:
- территория площадки фирмы;
- производственные здания;
- непроизводственные здания;
- сооружения и инженерные коммуникации.
5. Параметры ресурсов организационной структуры фирмы:
- степень адекватности и время прохождения управленческих воздействий по уровням иерархии;
- степень автономии, лиц принимающих решения (ЛПР), на каждом уровне иерархии управления фирмой;
- степень гибкости организационной структуры системы управления фирмой.
6. Параметры организационных ресурсов:
- информационное обеспечение производства;
- информационное обеспечение НИОКР;
- информационное обеспечение управления фирмой;
- научно-информационное обслуживание.
7. Параметры финансовых ресурсов:
- степень зависимости от привлекаемых источников финансирования.
8. Параметры стратегического потенциала фирмы:
- соответствие стратегического потенциала фирмы (СПФ) ее целям формирования конкурентного преимущества (КПФ).
При подробном анализе перечисленных выше внутренних и внешних факторов представляется возможным заранее и определенно судить о возникновении в фирме кризисной ситуации.
Интенсивность противостояния утрате конкурентного преимущества, т. е. степень агрессивности маркетинговой стратегии, предопределяет продолжительность жизненного цикла существования фирмы с ее первоначальной миссией.
Кризисное состояние наступает только тогда, когда все возможности поддержания конкурентного преимущества в рамках первоначальной миссии исчерпаны.
Истинным сигналом о начинающемся движении к потенциальному кризисному состоянию является начало роста величин отклонений тех или иных показателей, характеризующих состояние внешней и внутренней сред фирмы. Точнее говоря, их выход за пределы долгосрочной тенденции изменения этих показателей. Следовательно, для раннего обнаружения подобных слабых сигналов необходимо постоянное наблюдение (сканирование) состояния внешней и внутренней сред фирмы.
В качестве просматривающей внешнюю и внутреннюю среды фирмы, должна выступать группа экспертов — специалистов в области маркетинга, стратегического контроллинга и внутрифирменного экономического анализа, а также служба информационного обеспечения фирмы.
Сканирование осуществляется на основе предварительно разрабатываемых методических материалов, перечисленных ниже:
- перечень подвергаемых наблюдению общих и специфических для каждой фирмы параметров внешней и внутренней среды;
- принципы количественной и качественной оценки внешних сигналов о состоянии и динамике экономической конъюнктуры;
- принципы количественной и качественной оценки внутренних сигналов о состоянии и динамике стратегического потенциала и конкурентного статуса фирмы;
- периодичность наблюдения установленных параметров состояния внутренней и внешней сред фирмы;
- методы анализа возможных последствий, выявленных в процессе наблюдения исходных экономических явлений, которые могут вызвать кризисное состояние фирмы;
- методы определения «контрольных точек» в цепочках» экономических явлений;
- методы внутрифирменного экономического анализа, обобщающего результаты наблюдения динамики значений параметров внешней и внутренней среды фирмы и оценка результатов анализа;
- принципы выработки антикризисных управленческих решений на основе использования результатов наблюдений и внутрифирменного экономического анализа.
Место антикризисного управления в экономической стратегии фирмы.
Экономическая стратегия фирмы складывается из ряда элементов, важнейшим из которых, обобщающим практически все разделы стратегической программы технического и социального развития фирмы, является стратегия предотвращения несостоятельности (банкротства) фирмы.
По мнению И. Ансоффа, можно выделить три модели, характеризующие поведение фирмы в кризисной ситуации:
- Когда некоторые неожиданные факторы лишь начинают влиять на фирму, их воздействие обычно остается скрытым в рамках нормальных колебаний, свойственных экономической деятельности. Таким образом, если возможная перемена не будет выявлена при помощи специального прогноза, первоначальной реакцией на нее станут меры (снижение затрат, повышение производительности труда, совершенствование производства, активизация сбыта), которые в прошлом помогали фирме корректировать периодические ухудшения ее экономических показателей. Когда меры, которые в прошлом были успешными, все чаще оказываются недействительными, становится, очевидно, что фирма столкнулась с новой проблемой. Как только данные показывают, что нарастающее снижение прибыли не может быть следствием нормальных колебаний, тотчас же со стороны управления следуют ответные действия. Такой тип управления называется активным управлением.
- Во многих других случаях, в особенности в крупных фирмах, имеющих многолетний опыт успешной деятельности, даже убедительных данных нередко оказывается недостаточно для того, чтобы последовала быстрая реакция. В подобных случаях реакция запаздывает по отношению к моменту рационального начала действия на определенном отрезке времени. Такое управление в кризисной ситуации называется реактивным.
- Все большее число фирм применяет не экстрполятивный прогнозирование развития технологии, структурное экономическое прогнозирование, сценарии и т. п., непосредственно направленные на выявление возможных изменений, возникающих в связи с дискретными отклонениями стратегического характера. Полученные таким образом прогнозы представляют собой информацию, которая в принципе дает возможность предпринять меры до события. Достаточно отдаленный горизонт прогнозов позволяет фирме завершить ответное действие до того, как возможная угроза успеет нанести ей ощутимый ущерб. Подобный тип поведения называется плановым управлением.
Соответственно сам собой напрашивается вывод о наиболее оптимальном типе поведения в условиях кризисной ситуации. Но, конечно, не все предприятия и не всегда имеют возможность применять третий тип управления, хотя бы из-за него затратности. Необходимо всегда иметь в наличии отдел или группу специалистов, которые будут заниматься непосредственно прогнозированием кризисной ситуации. Но большинство крупных предприятий, для которых возможные потери могут быть очень ощутимы, идут на создание такой внутренней службы или пользуются услугами внешних организаций, специализирующихся на прогнозировании.
Кризисная ситуация требует применения чрезвычайных и нестандартных мер. Эти меры нужно разделить на две категории:
1. Меры, составляющие первую категорию, принимают с тем, чтобы привести деятельность фирмы в соответствие с дискретными изменениями в ее отношениях с внешним окружением, в ее внутренней динамике и ее системе ценностей. Такими мерами, изменяющими лицо фирмы и в ее перспективе способствующими внедрению в практику нового «образа жизни», являются проникновение фирмы в новые сферы бизнеса, отказ от текущей предметно-производственной специализации фирмы, ее существенная реорганизации и внедрение систем стратегического планирования. Эти действия называются стратегическими мерами.
2. Меры, составляющие вторую категорию, не приводят к изменению привычных отношений. Тем не менее, они достаточно радикальны: проведение необычно широких кампаний по стимулированию сбыта, резкое снижение цен для оживления ослабевшего спроса, крупномасштабное списание основного капитала, ликвидация больших запасов устаревших товаров, замена устаревшего оборудования, ограничение найма рабочей силы, приостановка программ повышения квалификации руководящих кадров, сокращение расходов на научные исследования и опытно-конструкторские разработки. Эти действия называются чрезвычайными оперативными мерами.
Финансовый менеджмент как инструмент антикризисного управления фирмой
Для обнаружения сигналов о возникновении явлений кризисного состояния фирмы необходимо постоянное наблюдение за деловыми и финансовыми ее показателями.
Деловые и финансовые показатели делятся на несколько групп: показатели ликвидности, показатели финансового состояния, показатели оборачиваемости, показатели рентабельности, деловой активности.
Л. А. Бернстайн, автор книги «Анализ финансовой отчетности», так определяет сущность финансового анализа: «Анализ финансовой отчетности заключается в применении аналитических инструментов и методов к показателям финансовых документов с целью выявления существования связей и характеристик, необходимых для принятия какого-либо решения. Он служит для преобразования столь многочисленных и разнообразных в наш компьютерный век данных в необходимую и всегда дефицитную информацию».
Процесс проведения финансового анализа может выступать как инструмент прогнозирования будущих финансовых условий и результатов. Финансовый анализ применим и для выявления проблем управления производственной деятельностью. Он может служить для оценки деятельности руководства компании. А главное, финансовый анализ позволяет в меньшей степени полагаться на догадки, предчувствия и интуицию, уменьшить неизбежную неопределенность, которая присутствует в любом процессе принятия решений.
Однако, несмотря на точное определение, следует учитывать, что западный финансовый анализ значительно отличается от принятого в отечественной практике по целям и задачам. Так, исследования Бернстайна посвящены анализу в основном с позиции собственников и кредиторов предприятия, а тема книги Жака Ришара, посвященная этому вопросу, определена названием: «Аудит и анализ хозяйственной деятельности предприятия». В нашей же стране собственники и кредиторы для данных целей более полагаются на аудит и арбитраж, анализ хозяйственной деятельности же используется главным образом администрацией предприятия для оценки финансового состояния и принятия организационных и производственных решений.
Тот же Ж. Ришар, профессор Парижского университета, определяет методы анализа деятельности предприятий следующим образом: «Финансово-экономический анализ предприятия включает большое количество различных оценок и результатов их деятельности. Он зависит, прежде всего, от поставленной цели: определение доходности фирмы для сравнения ее с аналогичными показателями других предприятий или оценка предприятия с точки зрения его рыночной стоимости».
Следует, видимо, признать, что в западной экономической науке нет четкого разграничения финансовой отчетности (бухгалтерского учета), финансового анализа и управленческого учета, очень часто эти направления смешиваются до неузнаваемости и в таком виде не годятся для использования в отечественной экономической практике. Несмотря на проработанность ряда позиций (ценообразование, инвестиции, контроллинг и др.), порой сказывается отсутствие системного подхода.
На наш взгляд, это вызвано объективными причинами:
- упрощенной формой финансовой отчетности (GAAP и пр.);
- открытостью финансовой отчетности;
- стабильностью внешней среды.
Даже знаменитый консультант и ученый с мировым именем Эрик Хелферт определяет цели финансово-экономических процессов так:
Комментарии, как говорится, излишни. Отечественные же ученые, опираясь на старые стандарты, успели создать стройную систему финансового анализа, использующую усовершенствованные методы, и поставляя экономическую информацию гораздо более полную и полезную для наших условий. Поэтому далее будем использовать разработки только российских ученых и практиков.
Так, О. В. Ефимова считает, что финансовый анализ дает возможность оценить:
- имущественное состояние предприятия;
- степень предпринимательского риска, в частности возможность погашения обязательств перед третьими лицами;
- достаточность капитала для текущей деятельности и долгосрочных инвестиций;
- потребность в дополнительных источниках финансирования;
- способность к наращиванию капитала;
- рациональность привлечения заемных средств;
- обоснованность политики распределения и использования прибыли;
- целесообразность выбора инвестиций и др.
А наиболее полное определение финансового анализа, по нашему мнению, дано российским исследователем данной области экономической науки В. В. Ковалевым: «Анализ представляет собой процедуру мысленного, а также часто и реального расчленения объекта или явления на части; процедурой, обратной анализу, является синтез, с которым анализ часто сочетается в практической и познавательной деятельности».
В традиционном понимании финансовый анализ представляет собой метод оценки и прогнозирования финансового состояния предприятия на основе его бухгалтерской отчетности.
По оценке В. В. Ковалева, выделяются пять относительно самостоятельных подходов в становлении и развитии системы анализа финансовой отчетности:
- первый подход связан с деятельностью так называемой «школы эмпирических практиков». Их цель состояла в отборе таких индикаторов, которые могли бы помочь аналитику ответить на вопрос: сможет ли компания расплатиться по своим краткосрочным обязательствам? (Роберт Фоулк);
- второй подход обусловлен деятельностью «школы статистического финансового анализа». Основная идея представителей этой школы заключается в том, что аналитические коэффициенты, рассчитанные по данным бухгалтерской отчетности, полезны лишь в том случае, если существуют критерии, с пороговыми значениями которых эти коэффициенты можно сравнивать (Александр Уолл);
- третий подход ассоциируется с деятельностью школы «мульти-вариантных аналитиков». Представители этой школы исходят из идеи построения концептуальных основ финансового анализа (ФА), базирующихся на существующей несомненной связи частных коэффициентов, характеризующих финансовое состояние и эффективность текущей деятельности компании, и обобщающих показателей финансово-хозяйственной деятельности (Джеймс Блисс, Артур Винакор);
- четвертый подход связан со «школой аналитиков прогнозирования банкротства компании». Представители этой школы делают упор на финансовую устойчивость компании. По их мнению, ценность бухгалтерской отчетности определяется исключительно ее возможностью обеспечить предсказуемость банкротства предприятия (А. Винакор, Р. Смит, Э, Альтман);
- пятый подход развивается представителями «школы участников фондового рынка». По их мнению, ценность отчетности состоит в возможности ее использования для прогнозирования эффективности инвестирования в ценные бумаги и связанного с ними риска.
Основу любой науки составляют ее предмет и метод. Предмет финансового анализа — финансовые ресурсы и их потоки. Содержание и основная целевая установка финансового анализа — оценка финансового состояния и выявление возможностей повышения эффективности функционирования хозяйствующего субъекта.
Детализация процедурной стороны методики анализа финансового состояния зависит от поставленных целей, а также различных факторов информационного, временного, методического, кадрового и технического обеспечения.
Логика аналитической работы предполагает ее организацию в виде двухмодульной структуры:
- экспресс-анализ финансового состояния;
- детализированный анализ финансового состояния.
Целью экспресс-анализа является наглядная и простая оценка финансового благополучия и динамика развития хозяйствующего субъекта.
Экспресс-анализ целесообразно выполнять в три этапа: подготовительный этап, предварительный обзор бухгалтерской отчетности, экономическое чтение и анализ отчетности.
Цель первого этапа — принять решение о целесообразности анализа финансовой отчетности и убедиться в ее готовности к чтению (как правило, путем ознакомления с аудиторским заключением и документами бухгалтерской отчетности).
Цель второго этапа — ознакомление с пояснительной запиской к балансу. Это необходимо для того, чтобы оценить условия работы в отчетном периоде, определить тенденции основных показателей деятельности, а также качественные изменения в имущественном и финансовом положении хозяйствующего субъекта. Составляя первое представление о динамике приведенных в отчетности и пояснительной записке данных, необходимо обращать внимание на алгоритмы расчета основных показателей.
Третий этап — основной в экспресс-анализе. Его цель — обобщенная оценка результатов хозяйственной деятельности и финансового состояния объекта.
Одним из основных элементов экспресс-анализа является умение работать с годовым отчетом и финансовой отчетностью. Отчетность комплектуется сопроводительной запиской. Наиболее подробно пояснительная записка составляется в процессе подготовки годовой отчетности. В этом случае данный набор документов в комплексе представляет собой годовой отчет.
Детально структура годового отчета не регламентируется, однако при его подготовке необходимо учитывать требования других учетных стандартов, что в определенной степени показывает косвенное влияние на состав и последовательность включенных в отчет материалов.
В общем виде методикой экспресс-анализа отчетности предусматривается анализ ресурсов и их структуры, результатов хозяйствования, эффективности использования собственных и заемных средств. Смысл экспресс-анализа — отбор небольшого количества наиболее существенных и сравнительно несложных в исчислении показателей и постоянное отслеживание их динамики.
Результативность и экономическая целесообразность функционирования предприятия измеряются абсолютными и относительными показателями. Различают показатели экономического эффекта и экономической эффективности.
Экономический эффект — показатель, характеризующий результат деятельности. Это абсолютный, объемный показатель. В зависимости от уровня управления, отраслевой принадлежности предприятия в качестве показателя эффекта используют показатели валового продукта и валового дохода, валового дохода от реализации, прибыли и т. д.
Экономическая эффективность — относительный показатель, соизмеряющий полученный эффект с затратами или ресурсами, используемыми для достижения этого эффекта. Такой показатель уже можно использовать в пространственно временных сопоставлениях. Наиболее общую оценку уровня экономической эффективности деятельности предприятия дают показатели рентабельности авансированного и собственного капитала, а рост их в динамике рассматривается как положительная тенденция.
Собравшись наладить регулярный менеджмент на предприятии, любой руководитель совершенно справедливо начнет с финансов. Работа с деньгами на внешних рынках не является управлением в полном смысле слова до тех пор, пока нет полного контроля денежных потоков внутри организации. Выход — в бюджетировании, т. е. в создании технологии планирования, учета и контроля денег и финансовых результатов. Многие эксперты приходят к мнению, что бюджетирование — это первая системная задача, которую приходится решать. Основываясь на практическом опыте, мы сделаем этот элемент системы постановки контроллинга на предприятии одним из главенствующим, но вторым шагом на долгом пути к регулярному менеджменту. Первым все-таки, по нашему мнению, является организационная и финансовая структуризация.
При бюджетировании движения денежных средств необходимо достаточно четко различать такие понятия, как полученная прибыль и величина денежных средств.
Вот что по этому поводу говорится в работе «Семь нот менеджмента»:
- прибыль отражает учетные денежные и не-денежные доходы в течение определенного периода, что не совпадает с реальным поступлением денежных средств;
- прибыль может признаваться после совершения продажи, а не после поступления денежных средств;
- при расчете прибыли расходы на производство продукции признаются после ее реализации, а не в момент их оплаты.
Денежный поток отражает движение денежных средств, которые могут не учитываться при расчете прибыли, а также амортизацию, капитальные расходы, налоги, штрафы, долговые выплаты и чистую сумму долга, заемные и авансированные средства.
В условиях инфляции и кризиса неплатежей управление денежными потоками является актуальной задачей в управлении финансами.
Внедрение БДР, как и БДДС, а также любой подсистемы организационного управления, должно подкрепляться документами и приказами об их периодической актуализации.
Для организации бюджетирования необходимо определиться с составом и структурой информации, порядком подготовки информации и порядком ее перемещения внутри организации (кто, что, когда, кому передает и в какой форме).
Для определения порядка внутрифирменного перемещения информации нужно спроецировать процессы бюджетирования (с их входами и выходами) на организационную структуру компании, а также назначить орган, ответственный за работу системы в целом. Обычно для этого создается отдел или существующему финансово-аналитическому отделу вменяются в обязанности ведение и внедрение бюджетирования на предприятии, ответственным обычно назначается финансовый директор компании или начальник финансово-аналитического отдела.
Организационным оформлением задачи информационного обслуживания является разработка внутрифирменных документов «Положение о бюджете доходов и расходов» и «Положение о бюджете движения денежных средств».
Включение Положений в общую систему положений, регламентирующих деятельность компании, расширяет зону действия регулярного менеджмента, основанного на процедурах и регламентах.
При постановке бюджетирования сначала можно определить методику планирования, а затем определить форматы и регламенты самой процедуры. При таком подходе во главу угла ставится содержательная часть проблемы — собственно планирование.
Но есть и второй подход, при котором, наоборот, сначала определяются форматы и регламенты, а затем в этих рамках осуществляется планирование. Приведем схематичный пример организации бюджетирования.
Процесс автоматизации бюджетирования лучше начинать с детального изучения бизнес-процессов для построение регулярного менеджмента. Эту задачу можно решать самостоятельно либо с привлечением профессиональной консалтинговой фирмы.
Трудность и болезненность любых нововведений в напряженно работающей компании всем известна. Поэтому для начала ничего не меняется в существующей схеме бизнес-процессов (они только структурируются и систематизируются), необходимо научиться отражать некоторые аспекты деятельности предприятия в виде бюджетов. Предлагается начать с самого простого и понятного: с БДДС — бюджета движения денежных средств. В настоящее время существует множество программных продуктов по постановке бюджетирования на предприятии, но для начала целесообразно опробовать схему работы бюджетов «вручную» — с помощью электронных таблиц. Данные заносятся в электронные таблицы. Итоговые суммы рассчитываются автоматически. Используются при небольшом объеме обрабатываемой информации либо при крайне общем синтетическом анализе ситуации без подробной аналитики. Далее можно работать в специализированной программе. Например, бухгалтерские программы «Монолит», 1С, позволяют создать блок бюджета движения денежных средств. К достоинствам следует отнести гибкость и простоту освоения, а к недостаткам — дублирование информации (фактические данные отражаются как бухгалтерией, так и финансовой службой) и ограниченность аналитики. Информация для БДДС может заноситься как по банковской выписке и кассовому отчету, так и по сводной информации, предоставляемой бухгалтерией. В программе полезно предусмотреть парольный вход, дабы оградить информацию от несанкционированного доступа, а также разграничить функции оператора по вводу данных и менеджера, профессионально занимающегося обработкой информации. При таком способе автоматизации достигается организационная независимость финансовой службы и бухгалтерии.
Научившись оперативно формировать бюджет движения денежных средств, необходимо добиться эффективного использования полученных результатов.
Главная ценность не в полученной форме БДДС, а в возможности использования информации из бюджета для получения наглядной картины дел на предприятии. К примеру, получив график платежеспособности, причем не только текущей, а и прогнозируемой, можно оперативно получать ответы на казавшиеся ранее безнадежными вопросы: надо ли, когда и какой брать кредит, в какой очередности рассчитываться с поставщиками.
Появляется возможность отслеживать динамику изменений денежных средств, контролировать и прогнозировать потенциальное банкротство, соизмерять желания с возможностями, т. е. осознано управлять денежными потоками на предприятии.
И, конечно, в итоге необходимо внедрять полноценную систему автоматизированного регулярного менеджмента на предприятии.
Если бизнес проект юридически не обособлен, а является структурным подразделением, то обострение платежной способности можно сгладить, совершив маневр частью свободных денежных средств, находящихся в распоряжении компании.
Если бюджет по какой-либо причине нереализуем, существует несколько методов его коррекции.
Первый способ коррекции состоит из различных методов ускорения поступлений денежных средств и увеличения денежных сумм.
Второй метод — метод замедления выбытия денежных средств и уменьшения их сумм (выбор схем оплаты, политика закупок, продаж, экономия издержек и т. п.).
В третьем случае привлекаются заемные средства. Преимущество использования при этом бюджетного анализа заключается в том, что заемные средства привлекаются в действительности лишь в необходимом размере и в нужный момент. Затраты на обслуживание и возврат заемных средств также отражаются в бюджете.
Значение ББДС
Основная задача анализа денежных потоков заключается в выявлении причин недостатка (избытка) денежных средств, определении источников их поступлений и направлений использования.
Для определения потоков денежных средств используются два метода — прямой и косвенный.
Прямой метод основан на анализе движения денежных средств по счетам предприятия и характерен тем, что:
- позволяет показать основные источники притока и направления расходования денежных средств предприятия;
- дает возможность делать оперативные выводы относительно достаточности средств для платежей по текущим обязательствам;
- устанавливает взаимосвязь между реализацией и денежной выручкой за отчетный период.
Косвенный основан на анализе статей баланса и отчета о финансовых результатах и характерен тем, что:
- позволяет показать взаимосвязь между разными видами деятельности предприятия;
- устанавливает взаимосвязь между чистой прибылью и изменением в активах предприятия за отчетный период.
Основной документ для анализа денежных потоков — «Отчет о движении денежных средств» схема бухгалтерского БДДС «Монолит», с помощью которого можно контролировать текущую платежеспособность предприятия, принимать оперативные решения по управлению денежными средствами и объяснять расхождения между финансовыми результатами и изменением денежных средств.
Главное назначение БДР — бюджетный контроль на предприятии. Финансовая служба компании осуществляет бюджетный контроль доходов и расходов по следующим направлениям:
Ответственные за бюджетирование представляют в финансовую службу установленные формы БДР. Финансовая служба вправе требовать дополнительные документы:
- аналитические материалы по ее составлению;
- расшифровку отдельных сумм;
- другие материалы, имеющие отношение к бюджетированию доходов и расходов.
Финансовая служба компании подтверждает право произведения расходов только в пределах утвержденных плановых лимитов.
В случае невыполнения доходной части бюджета финансовая служба вправе сократить расходную часть. Решение по данному вопросу принимается финансовым директором в рабочем порядке.
Необходимо обратить внимание на временной аспект бюджетирования доходов и расходов.
Для описания временных характеристик удобно пользоваться такими понятиями, как горизонт планирования и период планирования.
Горизонт планирования — это конечная дата (число) периода, на который составляется бюджет.
Целесообразно выделить следующие виды горизонтов планирования:
- основной — наиболее удаленная конечная дата периода, на который составляется бюджет;
- промежуточный — конечная дата периода, на который составляется бюджет, лежащая в пределах основного горизонта планирования.
Период планирования — промежуток времени, на который составляется бюджет.
По срочности (периоду планирования) бюджеты делятся на:
- краткосрочные (не более года);
- среднесрочные (от трех до пяти лет);
- долгосрочные (от пяти до десяти лет).
В сегодняшней экономической ситуации, сложившейся в стране, наиболее целесообразно применение краткосрочных и среднесрочных периодов планирования и допустимо даже некоторое изменение диапазона периодов планирования: краткосрочные — до квартала, среднесрочные — до года, долгосрочные — от года до трех, стратегические — от трех лет.
По последовательности временных периодов бюджеты разделяют на три категории:
- последовательные;
- скользящие;
- смешанные.
В основном бюджеты доходов и расходов составляются на год с поквартальной разбивкой и далее с помесячной разбивкой первого квартала. При актуализации бюджета делается разбивка по месяцам следующих кварталов.
В итоге представим схему постановки процесса бюджетирования. Данная схема может быть применена для любого бюджета.
Если на основе информации об отклонениях или на основе фактических данных и ожидаемых значений плановых показателей можно сделать вывод о том, что определенные на весь оставшийся период цели организации не будут достигнуты, то необходимо провести анализ возможных альтернатив. Возможно, существует такой вариант коррекции бюджета, который приведет к улучшению ситуации и, может, даже вернет организацию на первоначально спланированный путь. Но на подготовку любого отчета необходимо время. Поэтому такую проверку целесообразно проводить в подразделениях, а финансовая служба должна только консолидировать информацию.
Для повышения устойчивости системы бюджетирования необходимо ввести некоторые контрольные временные ограничения, которые прописываются и утверждаются в «Положении о бюджете... (БДР, БДДС)».
Вот они:
- определить временную последовательность подготовки отчетов;
- задать интервал между концом отчетного периода и датой выпуска самого отчета (обычно до пятого числа месяца, следующего за отчетным);
- определить контрольный период, в течение которого руководство может вмешаться, улучшив положение дел.
Для удовлетворения последнего ограничения можно использовать допуски по определенным «фактическим» показателям, по которым еще нет точной информации. Это оправдывается оперативностью информации, когда еще остается время что-то изменить.
История инвестиционной теории
В развитии инвестиционной теории можно выделить ряд этапов. Начальным этапом развития можно считать появление зачатков инвестиционной теории в работах Австрийской экономической школы (Бем-Баверк), Далее можно выделить этап, относящийся минувшего столетия, который является временем зарождения теории финансов как науки. Этот этап представлен прежде всего, основополагающими работами Ирвинга Фишера (living Fisher) по теории процентной ставки. В работах Вильямса (Williams) был предложен теоретический подход к оценке капитальных активов. Эта тема будет надолго одной из ведущих в финансовой теории.
Важная особенность работ данного периода состоит в принятии гипотезы о полной определенности условий, в которых осуществляется процесс принятия финансовых решений. Математические средства, применяемые в финансовом анализе того времени, сводились к элементарной алгебре и началам анализа. Совокупность этих средств, ориентированных на проведение финансовых расчетов в условиях определенности, получила название финансовой математики. Несмотря на господство «детерминированного подхода», важность факторов неопределенности и риска в финансовых проблемах сознавалась вполне четко. Уже в работе Найта (Knight) содержался чисто качественный анализ этих факторов в контексте теории финансов. Однако лишь применение количественных, теоретико-вероятностных методов позволило существенно продвинуться в исследовании влияния риска на принятие инвестиционных решений. Работы этого направления получили название современной теории инвестиций.
Кейнсианские истоки
Следует заметить, что при описании рядом исследователей истории возникновения и становления инвестиционной науки остается совершенно незамеченным целый этап развития экономической теории, связанный с периодом, так называемой кейнсианской революции.
В своей работе «Общей теории занятости, процента и денег», опубликованной, Кейнс выдвинул 3 мотива, побуждающих хранить сбережения в денежной (ликвидной) форме:
1. Трансакционный (операционный) мотив, определяемый потребностью осуществления трансакций, т. е, возможности покупать друг у друга товары, услуги, факторы производства. Мы можем условно обозначить величину спроса на деньги, определяемую трансакционным мотивом, через параметр Ml и определить его как функцию Ml M1(P,Q,R), где Р — общий уровень цен, Q — объем валового внутреннего продукта, a R — величина процентной ставки.
2. Спекулятивный мотив. Спекулятивный спрос отражает не стремление удовлетворять материальные потребности владельцев сбережений, а стремление повыгоднее их разместить, т. е. носит именно спекулятивный характер. При определении формы существования сбережений субъект учитывает главным образом колебания процентных ставок, зная формулы курса акций и облигаций: курс акций дивиденд/ процент; курс облигаций” доход/ процент. Таким образом, мы можем ввести второй определяющий спрос на деньги параметр М2 M(R), где R — средний уровень процентных ставок.
3. Мотив предосторожности, который связан с риском потери капитала: если индивид считает, что ставка процента в будущем повысится настолько, что сегодняшние вложения сбережений в ценные бумаги принесут убытки, то он станет хранить сбережения в денежной форме (уменьшая риск, хотя и лишаясь возможного дохода). Мотив предосторожности близок к спекулятивному спросу на деньги и может быть отражен в параметре М3 = M(R), где R — уровень процентных ставок.
Таким образом, Кейнс впервые ввел в экономическую теорию проблему «выбора портфеля». Да, она не получила формальной завершенности и не была выделена им как отдельное направление в экономической теории. Она действительно существовала в очень упрощенном виде, так как должна была дать ответ о выборе индивида всего лишь в рамках двух альтернатив (наличные денежные активы и ценные бумаги); но его исследования в этой сфере действительно были призваны дать ответ на вопрос: какова должна быть оптимальная структура активов данного субъекта (соотношение долей денежных средств и ценных бумаг). И хотя исследования в рамках концепции портфельного выбора Кейнс не сделал центральным направлением своей работы, он, тем не менее, пришел к довольно определенному выводу: согласно его точке зрения, главным фактором решения задачи оптимальности портфеля индивида должен был стать анализ его ожиданий.
Современная теория инвестиций
Сам термин «современная теория инвестиций» предполагает существование аналогичной традиционной теории. Однако в отличие от современной теории, которая действительно основывается на некоторых общих принципах, в «традиционной теории» такого единства нет. По существу, нет самой теории. Имеется простой набор «некоторых» правил или «методов». Так, широко известное «Золотое правило инвестирования», гласящее, что «покупать надо дешево, а продавать дорого», есть «фундаментальный» и «технический» анализы. Первый в качестве основы для инвестиционной стратегии берет анализ финансового положения эмитента ценной бумаги, основой для чего являются документы финансовой отчетности предприятия: баланс прибыли и убытков, текущая отчетность и т. п. Второй основывается преимущественно на анализе ежедневных биржевых котировок той или иной ценной бумаги, стремясь предугадать будущее поведение ее цены. При этом решение по поводу покупки или продажи принимается на основе полученного прогноза. В рассмотрении вопроса о сущности технического анализа можно вернуться к спору, инициированному еще Дж. М. Кейнсом, суть которого состояла в разрешении вопроса о следующем: рационален или нет фондовый рынок в распределении ресурсов. Если мы примем точку зрения самого Кейнса, который считал, что субъекты фондового рынка принимают решения о покупке/продаже ценных бумаг (инициируя тем самым изменения их котировок), опираясь исключительно на собственные ожидания относительно поведения других субъектов на рынке, то встанет разумный вопрос об эффективности технического анализа.
В целом же традиционный подход к инвестированию обладает двумя серьезными недостатками:
1. Он не представляет собой целостного анализа, так как основное внимание уделяется анализу поведения отдельных активов (акций, облигаций).
2. Он одномерен, поскольку основной характеристикой актива является исключительно доходность, тогда как другой фактор — риск — не получает формализованного учета в инвестиционных решениях.
Современная теория преодолевает оба указанных недостатка. Центральной проблемой в них является выбор портфеля или набора активов. При этом в оценке, как отдельных активов, так и их портфелей учитываются оба важнейших фактора: доходность и риск. Риск при этом получает количественную оценку. Такой подход «многомерен» и по числу вовлекаемых в анализ активов, и по учитываемым характеристикам. Существенным моментом в современной теории оказывается учет взаимных корреляционных связей между доходностью активов. Именно этот учет позволяет проводить эффективную диверсификацию портфеля, приводящую к существенному снижению риска портфеля по сравнению с риском включенных в него активов. Наконец, количественная оценка основных параметров инвестиционного процесса позволяет ставить и решать задачу об оптимальном по тому или иному критерию выборе инвестиционного портфеля.
Дату начала современной теории инвестиций можно определить достаточно точно. Когда появилась статья Гарри Марковица (Harry Markowitz) под названием «Выбор портфеля», В этой статье впервые была предложена математическая модель формирования оптимального портфеля ценных бумаг и были приведены методы построения таких портфелей при определенных условиях. Основной заслугой работы Марковица явилась предложенная теоретико-вероятностная формализация понятия доходности и риска. Это сразу позволило перевести задачу выбора оптимальной стратегии на строгий математический язык. С вычислительной точки зрения, получающаяся оптимизационная задача относится к классу задач квадратической оптимизации при линейных ограничениях. К настоящему времени вместе с задачами линейного программирования — это один из наиболее изученных классов оптимизационных задач, для которых разработано достаточно эффективных алгоритмов.
Кстати, именно этот факт часто приводит к недоразумениям относительно оценки вклада Марковица математиками-профессионалами, особенно теми, кто хорошо знаком с методами оптимизации. Сейчас проблемы, которые рассматривал Марковиц, можно решать простым обращением к одному из многочисленных пакетов программ для решения оптимизационных задач. Но это сейчас... Не следует забывать, что эпоха интенсивного развития линейного и нелинейного программирования пришлась как раз. В эти годы Марковиц работал в Rand Corporation с одним из основателей линейного программирования Дж. Данцигом и сам активно участвовал в разработке методов линейной и нелинейной оптимизации. Эта одна из сторон дела. Другая состоит в том, что математики часто недооценивают усилия, требуемые для точного построения практических проблем. Математические модели не появляются сами по себе. Построение хорошей, практически применимой и работающей модели — чрезвычайно трудоемкий процесс. Поэтому значение работ Марковица состоит как в построении модели для инвестиционных задач, так и в тщательной разработке методов их анализа и решения.
После написания своей первой статьи Марковиц постоянно занимался усовершенствованием и развитием предложенной модели. Выходит первая монография, посвященная изложению предложенного подхода. Выходит книга, подводящая итог почти сорокалетнему периоду работы по теории выбора инвестиционного портфеля.
Первая работа Марковица не привлекла особого внимания, по крайней мере, со стороны теоретиков экономистов и практиков. Для применение теории вероятностей к финансовой теории было весьма необычным делом. К тому же неразвитость вычислительной техники и сложность предложенных Марковицем алгоритмов не позволили реализовать его идеи. В учеником Марковица Уильямом Шарпом (William Sharp) была предложена так называемая однофакторная модель рынка капиталов, в которой впервые появились ставшие впоследствии знаменитыми альфа и бета-характеристики акций. На основе однофакторной модели Шарп предложил упрощенный метод выбора оптимального портфеля, который сводил задачу квадратичной оптимизации к линейной. В простейших случаях, для небольших размерностей эта задача могла быть решена практически «вручную». Такое упрощение сделало методы портфельной оптимизации применимыми на практике. К развитием вычислительной техники, а также совершенствование статистической техники оценивания показателей «альфа» и «бета» отдельных ценных бумаг привело к появлению первых пакетов программ для решения задач формирования портфеля ценных бумаг.
Влияние портфельной теории Марковица значительно усилилось после появления. работ Джеймса Тобина (James Tobin) по аналогичным темам. Здесь следует отметить некоторые различия в подходах Марковица и Тобина. Подход Марковица лежал в русле микроэкономического анализа, поскольку концентрировал внимание на поведении отдельного инвестора, формирующего оптимальный, с его точки зрения, портфель на основе собственной оценки доходности и риска выбираемых активов. К тому же первоначально модель Марковица касалась в основном портфеля акций, т. е. рисковых активов. Тобин же предложил включить в анализ без-рисковые активы, например государственные облигации. Его подход является, по существу, макроэкономическим, поскольку основным объектом его изучения является распределение совокупного капитала в экономике по двум его формам: наличной (денежной) и не-наличной (в виде ценных бумаг). Акцент в работе Марковица делался не на экономическом анализе исходных постулатов теории, а на математическом анализе их следствий и разработке алгоритмов решения оптимизационных задач. В этом смысле Марковиц, как и Канторович, больше математик, нежели экономист. Однако и Марковиц, и Канторович получили Нобелевские премии по экономике. Тобин, прежде всего экономист. Его интересы лежат в области фундаментальных проблем экономики, где он продолжает традиции кейнсианства. В подходе Тобина основной темой становится анализ факторов, заставляющих инвесторов формировать портфели активов, а не держать капитал в какой-либо одной, например налично-денежной, форме. Кроме того, Тобин, проанализировал адекватность количественных характеристик активов и портфелей, составляющих исходные данные в теории Марковица. Возможно, поэтому Тобин получил Нобелевскую премию на 9 лет раньше, чем Марковиц.
Заканчивается первый этап развития современной теории инвестиций в том виде, который придали ей Марковиц и Тобин. Появляются три работы, открывшие следующий этап в инвестиционной теории, связанный с так называемой моделью оценки капитальных активов, или САРМ были посвящены по существу одному и тому же вопросу.
Допустим, что все инвесторы, обладая одной и той же информацией, одинаково оценивают доходность и риск отдельных акций. Допустим, что все они формируют свои оптимальные в смысле теории Марковица портфели исходя из индивидуальной склонности к риску. Как же в этом случае сложатся цены на рынке акций? Таким образом, на САРМ можно смотреть как на макроэкономическое обобщение теории Марковица. Основным результатом САРМ явилось установление соотношения между доходностью и риском актива для равновесного рынка. При этом важным является тот факт, что при выборе оптимального портфеля инвестор должен учитывать не «весь» риск, связанный с активом (риск по Марковицу), а только часть его, называемую систематическим, или не диверсифицируемым, риском. Эта часть риска тесно связана с общим риском рынка в целом и количественно представляется коэффициентом «бета», введенным Шарпом в его однофакторной модели.
Остальная часть (так называемый несистематический, или диверсифицируемый, риск) устраняется выбором соответствующего (оптимального) портфеля. Характер связи между доходностью и риском имеет вид линейной зависимости, и тем самым обычное практическое правило «большая доходность — большой риск получает точное аналитическое представление.
Все последующее десятилетие развитие финансовой теории шло под доминирующим влиянием САРМ. Эта теория подверглась жесткой критике в работах Ричарда Ролла (Richard Roll). Ролл высказал мнение, что САРМ следует отвергнуть, поскольку она в принципе не допускает эмпирической проверки. Вопрос о принципиальной верифицируемой САРМ вызывает горячие споры и по сей день. Примерно в то же время Стивом Россом (Steve Ross) была предложена альтернативная модель оценки капитальных активов, получившая название «арбитражной модели, или АРМ (Arbitrage pricing model), Эта модель строится на основе принципа, состоящего в том, что соотношение между ожидаемой доходностью и риском должно быть таким, чтобы ни один индивидуальный инвестор не мог получить неограниченный доход от чисто арбитражной сделки. Этот принцип арбитража можно сформулировать в «физических терминах как невозможность создать «вечный двигатель, т. е. машину без всякого риска, неограниченно долго «вытягивающую деньги с рынка. Апологеты арбитражной теории, в частности Росс и Ролл, утверждают, что эта теория допускает, по крайней мере, в принципе, эмпирическую проверку.
Несмотря на упомянутую выше критику, САРМ остается, пожалуй, самой значительной и влиятельной современной финансовой теорией. Практические руководства по финансовому менеджменту в части выбора стратегии долгосрочного инвестирования и по сей день основываются исключительно на САРМ.
Развитие указанных теорий шло параллельно с развитием других разделов финансовой науки. Появились работы Франко Модильяни (Franco Modigliani) и Мертона Миллера (Merton Miller) по финансам корпораций (corporation finance) и финансовому менеджменту. Анализ структуры капитала фирмы, проблемы планирования капитальных расходов, оценка стоимости фирмы — основные темы этих работ, ставших сейчас классическими. Оба ученых получили Нобелевские премии по экономике. Рубинштейн (Rubinstein) предпринял попытку пересмотра традиционной теории финансов корпораций с учетом идей портфельного анализа.
С инвестиционной теорией и теорией финансового менеджмента тесно связан еще один цикл исследований по так называемой теории эффективного рынка. Эта теория посвящена проблеме «адекватности» рыночных цен финансовых активов. Вопрос состоит в том, насколько полно отражают рыночные цены «истинную стоимость» финансовых активов. Инвестор, обнаруживший, что рынок систематически недооценивает или переоценивает тот или иной актив, был бы в состоянии извлекать доход достаточно долго и практически без риска. Гипотеза эффективности рынка утверждает, что это невозможно. Это значит, что рыночные цены отражают практически всю доступную инвесторам информацию. В таком случае колебания рыночных цен должны быть чисто случайными и никакой инвестор не будет в состоянии предсказывать будущие цены рынка. Теория эффективности рынка активно обсуждалась.
Гипотеза эффективного рынка и связанная с ней модель «случайного блуждания» рыночных цен активов стимулировали применение динамических теоретико-вероятностных моделей, основанных на теории случайных процессов. В русле этих идей Майроном Шоулзом (Myron Scholes) и Фишером Блэком (Fisher Black) была предложена модель опционов, получившая название модели Блэка Шоулза. Эта модель основывалась на возможности осуществления без рисковой сделки с одновременным использованием акции и выписанным на нее опционом. Цена такой сделки должна совпадать со стоимостью без рисковых активов на рынке, а поскольку цена на акции меняется со временем, то и стоимость выписанного опциона, обеспечивающего без рисковую сделку, должна соответствующим образом изменяться. Из этих предположений можно получить вероятностную оценку стоимости опциона.
Работы Блэка и Шоулза, а также тесно связанные с ними работы Роберта Мертона, сразу получили широкое признание. Более того, схемы расчетов, приведенные в этих работах, были очень быстро использованы на практике. Следует заметить, это годы чрезвычайно быстрого, взрывного роста опционов. Так, за три года после открытия Чикагской опционной биржи (СВОЕ) число ежедневно заключаемых на ней контрактов возросло более чем в 100 раз.
Модель Блэка-Шоулза до сих пор остается одной из наиболее часто используемых, хотя со временем появились более сложные модели, как опционов, так и других производных ценных бумаг. Несмотря на то, что первые работы Блэка-Шоулза и Мертона были посвящены оценке стоимости опционов, они оказали чрезвычайно большое влияние и на развитие финансовой математики. В составившие третий этап в развитии современной теории инвестиций, характеризуются стремительным расширением и углублением математических средств финансового анализа. Если в довоенные годы применение даже элементарной алгебры было достаточно редким делом, а портфельная теория Марковица-Тобина-Шарпа использовала лишь элементарные теоретико-вероятностные и оптимизационные методы, то работы потребовали весьма тонких и сложных средств современной теории случайных процессов и оптимального управления.
В современных условиях, когда любой субъект финансового рынка имеет несчетное количество вариантов осуществления инвестиционных вложений, когда перед ним практически не стоят технические проблемы управления капиталом, роль выбора оптимального инвестиционного портфеля и грамотного управления им приобретает характер исключительной важности.
К сожалению, фундаментальные разработки современной инвестиционной теории и практики еще только начинают проникать на ниву отечественной науки. Это время появления первых публикаций в отечественных изданиях. Как правило, они ограничиваются лишь реферированием исследовательских работ западных специалистов.
Однозначно объяснить образовавшийся разрыв между западной и отечественной теорией и практикой довольно трудно. Однако приводя объективные аргументы в защиту настоящего положения дел, можно указать на тот факт, что и западная инвестиционная теория получила принципиальное мировое признание лишь.
Проблемы инвестиционного кризиса в России
У России были следующие предпосылки для благоприятного проведения преобразований:
- успешное использование метода централизованного планирования для формирования второй по масштабам экономики в мире (более крупной, чем в Японии и Германии), наивысшие в мире объемы добычи нефти, газа, угля, производства пшеницы, обуви и ряда других товаров;
- огромный внутренний рынок;
- целостная инфраструктура, включающая транспорт, коммуникации, университеты, научно-исследовательские институты и т. д.;
- урбанизированное, грамотное и обученное население;
- подготовленная рабочая сила и менеджеры с опытом управления производством;
- колоссальный человеческий капитал, в том числе крупнейший в мире отряд ученых и инженеров;
- огромные природные ресурсы.
Однако вопреки ожиданиям экономические преобразования в России катастрофически провалились. Некоторые зарубежные ученые утверждают, что Россия создала модель того, как не следует осуществлять переход к рыночной экономике. В результате такой политики в России ежегодный спад составляет 10-20% — один из самых значительных показателей уменьшения национального продукта для любой крупной страны. Между тем длительная инфляция «съела» сбережения населения и разрушила средний класс — основу любого общества, вызвала политическую нестабильность, создала потенциал социально-экономической нестабильности и, вероятно, даже возможность возврата к какому-либо типу авторитарного режима. Доходы в иностранной валюте тратятся на импорт предметов роскоши и продовольствия.
Дальнейшее реформирование российской экономики, ее реструктуризация и развитие в определяющей степени зависят от активизации инвестиционной деятельности, расширения капитальных вложений в производство, в том числе за счет мобилизации и эффективного использования инвестиционного потенциала предприятий. Инвестиции в создание принципиально новых технологий, конкурентоспособных производств, техническое совершенствование действующих предприятий — основа формирования экономики страны.
В настоящее время, несмотря на некоторые признаки оживления экономики, ситуация в инвестиционной сфере остается сложной. Это существенно затрудняет решение задач стабилизации экономики и обеспечение ее устойчивого роста.
Статистические данные по социально-экономическому положению страны свидетельствуют о том, что сохранились негативные тенденции развития экономики, характеризующиеся вяло текущей стагнацией, Продолжались спад наукоемкого производства и снижение инвестиционной активности, рост государственного долга, кризис неплатежей, текущее «проедание» потенциальных инвестиций, т. е. мы вышли плотно в период стагнации и начинаем накапливать негативные тенденции в стратегическом соревновании.
Приспособление предприятия к внешней среде при безусловной важности внутренней среды становится первостепенной и жизненно необходимой потребностью их развития.
Ситуацию, сложившуюся в инвестиционной сфере, по сравнению с соответствующим периодом предыдущего года можно охарактеризовать следующим образом:
- значительно уменьшился объем поступивших в Россию иностранных инвестиций; впервые за годы реформ объем вложений российского капитала за рубежом превысил объем поступления иностранных инвестиций в экономику России;
- значительно уменьшились объемы финансовых вложений предприятий, их структура изменилась в сторону увеличения доли краткосрочных вложений;
- снизились темпы спада объемов инвестиций в основной капитал, несколько увеличилась их доля в общем объеме инвестиций в нефинансовые активы;
- увеличились объемы ввода в действие жилых домов, особенно значительным был рост индивидуального жилищного строительства;
- в структуре инвестиций в основной капитал произошло увеличение доли иностранной и российской (с иностранным участием) собственности;
- продолжали уменьшаться объемы инвестиций в отраслях, производящих промышленные товары;
- происходило снижение объемов подрядных работ, ухудшалось финансовое положение строительных организаций.
В структуре инвестиций по формам собственности, несмотря на негативные последствия финансово-экономического кризиса, увеличилась доля иностранной и смешанной (российской с иностранным участием), собственности, уменьшилась доля частной и выросла доля государственной собственности. Это свидетельствует о том, что в результате финансово-экономического кризиса в большей степени пострадали частные отечественные инвесторы, т. е. малый бизнес, и оказались более устойчивыми предприятия с иностранными инвестициями.
Процесс инвестиционного спада, как и все явления переходной экономики, очень противоречив. С одной стороны, для создания эффективного производства стране не нужны искусственно раздутые объемы разорительных капитальных вложений, насаждавшиеся в советский период. Происходит постепенная болезненная реорганизация громоздких строительных организаций, появляются более мелкие, мобильные, эффективные. С другой стороны, катастрофическая глубина спада приводит к упадку, если не к нарастающему разорению строительной базы, что может явиться серьезным тормозом инвестиционной активности даже при возникновении необходимых условий для такой активности.
Инвестиционный спад неравномерен в регионах. В большинстве регионов (в 61 регионе) он был выше среднего (в том числе в 12 превышал 40%), в 16 регионах, из которых в 6 происходил рост инвестиций, он был ниже среднего.
При всей остроте современной ситуации, касающейся капитальных вложений и основного капитала, важно видеть и учитывать, что как назревшие потребности текущей ситуации, так и будущее страны определяются не просто переходом от спада инвестиций к их росту. Ситуация много сложнее. Суть ее состоит в переходе не к валовому росту инвестиций, а к росту эффективных инвестиций, создающих конкурентоспособное производство, что требует поистине революционных изменений в традиционном, доставшемся от прошлого, инвестиционном процессе, а также в массовой психологии и уровне предпринимательства.
В этой связи исследование инвестиционных процессов должно позволить выбрать те методы управления, которые бы активизировали инвестиционную активность. При этом под инвестиционным процессом понимается процесс трансформации капитала в факторы производства на всех стадиях принятия и осуществления управленческих решений, связанных с инвестированием, независимо от того, кто их принимает — инвестор или реципиент инвестиций, с учетом влияния внешней среды и личных предпочтений субъектов процесса, которые могут повлиять на эффективность инвестирования. Так, недоучет особенностей реципиента инвестирования может снизить эффективность или сделать вообще неэффективными формально правильные управленческие решения. Особенности среды могут негативно повлиять на «стандартную» процедуру, хорошо зарекомендовавшую себя в других случаях. Поэтому исследование особенностей российского переходного периода, роли отечественных и зарубежных инвесторов, других участников инвестиционного процесса должно позволить выбрать ту инвестиционную стратегию, которая наиболее эффективна для его развития в наших условиях, для активизации инвестиционного процесса.
Успешное осуществление инвестиционной деятельности отдельными экономическими субъектами является одним из основных условий развития всей макросистемы, повышающих ее научно-производственный и экономический потенциал. Особенно пристальное внимание уделяется инвестиционным процессам в условиях кризисного состояния экономической системы общества, когда инвестиционная активность является одним из важнейших макроэкономических факторов стабилизации.
Повышение инвестиционной активности и улучшение инвестиционного климата нужно рассматривать в двух направлениях:
- формирование макроэкономического механизма регулирования инвестиционной деятельности;
- повышение эффективности инвестиционных процессов и конкретных инвестиционных проектов на уровне отдельных экономических субъектов.
Потребности подчинения и координации в рамках единой цели в данном случае вступают в противоречие со свойствами элементов системы, обусловленными формальной статичной структурой. Осуществление инвестиционных проектов в современных условиях требует от предприятия максимальной взаимо-увязки стратегических и тактических разноуровневых целей и задач с учетом маркетинговых, производственных, организационных, финансовых, юридических, страховых и других условий функционирования, рационального и четкого распределения всех видов ресурсов по направлениям и этапам, жесткого контроля соответствия фактических и плановых параметров инвестиционных проектов. Следовательно, инвестиционная политика предприятия должна рассматриваться как обязательный элемент выживания. Однако традиционная функционально ориентированная структура управления предприятием все чаще оказывается малоэффективной при решении проблем инвестиционного выбора.
Существует распространенное мнение, что в России плохой инвестиционный климат и в нее сложно вкладывать средства. Но в России есть регионы и предприятия, куда довольно активно поступают инвестиции. Поэтому инвестиционный климат необходимо оценивать особо в каждом регионе и для каждого конкретного предприятия. Разрабатывая и принимая во внимание различные меры по совершенствованию инвестиционного климата, на эту сферу, как правило, не обращают никакого внимания. Между тем в практике работы иностранных инвесторов в России эта часть занимает едва ли не львиную долю их усилий по вхождению их в российскую экономику. Для того чтобы Россия смогла остановить и повернуть вспять уходящий из страны поток иностранного капитала, российскому правительству необходимо создать благоприятный инвестиционный климат. В этой ситуации представляется целесообразным принятие и реализация комплексной государственной программы по формированию благоприятного инвестиционного климата, способствующего привлечению прямых иностранных инвестиций в российскую промышленность. Невысокий кредитный рейтинг Российской Федерации не дает оснований рассчитывать в ближайшее время на серьезную активность отечественных и зарубежных инвесторов. Следовательно, чтобы начать реальный подъем отечественной промышленности, необходимо найти адекватные нашим реалиям эффективные пути привлечения инвестиций — как российских, так и зарубежных. Для нашей российской действительности привлекательным в широком внедрении проектного кредитования является то, что основным моментом является сам инвестиционный проект, т. е. доходы, которые получит создаваемое или реконструируемое предприятие в будущем. Именно решение сверхзадачи создания и практической реализации инвестиционного потенциала на основе его инвестиционной привлекательности должно явиться стержнем его реформирования. Если это удастся сделать, то откроются возможности для реализации не только технологий инвестиционного кредитования предприятий, но и другие возможности привлечения капитала.
В условиях, когда собственные средства субъектов хозяйственной деятельности формируют более 85% всех инвестиций в основной капитал, резкое сокращение внутренних сбережений во всех секторах экономики предопределило глубину инвестиционного кризиса. Снижение рентабельности производства и сокращения резервов чистого накопления усилили тенденцию к уменьшению прибыли как источника финансирования воспроизводства основного капитала.
Анализ региональной структуры инвестиций обнаруживает существенную деформацию — очень незначительные вложения инвестиционного капитала в большую часть регионов России. В России формируется моноцентрическая модель инвестиционного рынка с единым перераспределительный центром в Москве. Возможности создания национального рынка за счет развития региональных центров, которые существовали на протяжении г. Санкт-Петербурге, Екатеринбурге, Новосибирске, Владивостоке и других городах, были существенно сокращены в результате финансового кризиса. Анализ структуры инвестиционного рынка России показал, что инвесторы предполагают вкладывать капиталы в крупные региональные центры с развитой инфраструктурой, финансовым сектором, высоким платежеспособным спросом населения, а также в сырьевые районы.
В настоящее время ведется дискуссия среди российских и зарубежных экономистов по определению приоритетных отраслей, на которые должна быть направлена государственная инвестиционная политика России. Из всех предложенных вариантов приложения инвестиций государству следует отдать предпочтение поддержке промышленности как основе производственного потенциала страны, а также инвестиционного аграрного сектора, развитие которого способно обеспечить продовольственную безопасность страны.
Из всего сказанного можно сделать вывод, что прямые инвестиции направляются в первую очередь на вложения в отрасли, гарантированные потребительским спросом (пищевая промышленность, торговля и общепит), и сырьевые отрасли, продукция которых пользуется спросом на внешнем рынке (топливная, лесо и деревообрабатывающая, целлюлозно-бумажная промышленность). По нашему мнению, приоритеты экономического развития отрасли должны отвечать следующим принципиальным требованиям: ориентации на производство конечной продукции, удовлетворению инвестиционного спроса в других отраслях народного хозяйства и достижению на отдельных направлениях сравнимого с мировым уровня производства в сочетании с явными технологическими прорывами.
Анализ итогов социально-экономического развития РФ позволяет сделать следующие выводы:
1. Продолжающийся спад производства товаров, текущее проседание инвестиционного потенциала, медленные темпы роста инфляции и роста безработицы, сохранение сильной дифференциации доходов, рост внутреннего и внешнего долга государства не позволяют положительно оценивать отдельные процессы развития российской экономики.
2. Без признания правительством первоочередности решения задачи сбалансированного развития экономики решение им любого комплекса выдвигаемых задач не позволяет создать условия для стимулирования производственных инвестиций.
3. Показатели макроэкономического прогноза, составленного при отсутствии сбалансированной стратегии социально-экономического развития и сбалансированности расчетов, не могут считаться надежными для обоснования процесса принятия решений, в том числе по проекту федерального бюджета.
В Федеральной адресной инвестиционной программе прослеживалась пессимистическая оценка состояния российской экономики. Общий объем инвестиций, поступивших в экономику России в 1 квартале в действовавших ценах, по оценке Центра экономической конъюнктуры при правительстве Российской Федерации, по крупным и средним предприятиям (без пересчета кредитных вложений и инвестиций в прирост запасов материальных оборотных средств) составил примерно 132 млрд. руб. Однако при наличии задолженности по финансированию Федеральной инвестиционной программы, составившей около 11 млрд. рублей, в условиях значительных размеров внутреннего и внешнего долга возможны негативные последствия, как при реализации Программы текущего года, так и при формировании Программы на последующие годы.
В структуре инвестиций в основной капитал продолжала увеличиваться их доля в отрасли, оказывающие рыночные и нерыночные услуги, и соответственно уменьшаться в производственные отрасли, и особенно в отрасли инвестиционного комплекса, обеспечивающие совершенствование структуры воспроизводства основных фондов. Лишь около половины общего объема инвестиций в основной капитал было направлено в промышленность. Из них наибольшая часть поступала в топливные отрасли, электроэнергетику и пищевую промышленность. В сфере услуг наибольшие объемы инвестиций осуществлялись в отраслях транспорта и жилищно-коммунального хозяйства.
Технологическая структура инвестиций в основной капитал изменилась в лучшую сторону по сравнению с аналогичным периодом предыдущего года.
Фактически же он составляет менее 15%, что не обеспечивает расширенного воспроизводства и ведет к хроническому не до инвестированию и прогрессирующей деградации промышленного аппарата.
По оценке Международной Академии инвестиций и экономики строительства, причинами экономической угрозы, связанной с иностранными инвестициями, являются следующие:
- нестабильность финансовых рынков. Российский финансовый рынков стал уязвим для «финансового терроризма» — целенаправленной дестабилизации со стороны международных финансовых игроков даже с относительно небольшими ресурсами, с целью извлечения спекулятивных доходов;
- приоритетные направления приложения иностранного капитала не всегда соответствуют нашим национальным интересам, а иногда им противоречат.
В экономической науке отсутствует единодушие по поводу комплексных оценок развивающихся в российской экономике процессов. Впервые за годы кризиса отмечена стабилизация (в сопоставимой оценке) изменения доходности государственных ценных бумаг для инвесторов, что может повлечь переток финансовых ресурсов в реальный сектор экономики. Но учитывая, что уровень доходности государственных бумаг не менее 15-18% (при сегодняшней рентабельности промышленности около 10%), активизация инвестиций в реальный сектор экономики становится проблематичной. С учетом данного обстоятельства, на наш взгляд, и должны формироваться основные направления, а также меры государственной экономической политики. Они должны органически вписываться в общую тенденцию поддержания и укрепления финансовой стабильности. Но при этом они не могут быть только следствием достижения финансовой стабильности. Главное, чтобы они становились все более значимым фактором ее укрепления.
Для достижения роста экономики инвестиции в реальный сектор, по расчетам специалистов Минэкономики РФ, должны составлять около $100 млрд. в год. Однако на сегодня есть два основных препятствия увеличению инвестиций. Во-первых, это груз внешнего (да и внутреннего) долга. Во-вторых, это необходимость создания приемлемого инвестиционного климата в стране, который бы привлекал не только внутренние, но и иностранные инвестиции в производство, а не в чисто финансовый сектор с целью снизить прибыль и репатриировать вырученные средства в страну происхождения капитала.
Наиболее сложным является вопрос источников инвестиционных ресурсов и механизмов их мобилизации на инвестирование в приоритетные сферы. При современном состоянии госбюджета не приходится рассчитывать на сколько-нибудь существенное участие бюджетных средств в финансировании инвестиций. Но государство может выполнять функцию гаранта по ограниченному кругу проектов, осуществляемых в рамках приоритетных национальных программ и проектов.
Федеральным бюджетом, утвержденным, предусматривалось выделение незначительных фондов на ключевые отрасли:
- аэрокосмическая — 636 млн. руб.;
- электротехническая (электронная) — 246 млн. руб.;
- кораблестроение — 154 млн. руб.;
- телекоммуникации — 113 млн. руб.;
- металлургия — 23 млн. руб.;
- биотехнологии — 5,9 млн. руб.;
- машиностроение — 4, 7 млн. руб.
Только стратегические отрасли получают поддержку государства:
- оборонная инфраструктура, сельское хозяйство и добывающая.
В то же время доходы от корпоративных налогов не могут увеличиваться, так как предприятия не имеют возможности поправить свое финансовое положение. Финансовый кризис, поразивший Россию, еще больше усложнил ситуацию.
Фонды, выделяемые МВФ или другими международными программами помощи, расходуются непосредственно на латание финансовых «дыр» в административно-командной сфере и редко доходят до приватизированных предприятий. По мнению директора-распорядителя МВФ М. Камдессю, «качественного и устойчивого роста в России не удастся добиться до тех пор, пока огромные российские сбережения и накопления, которые сейчас находятся в зарубежных странах, не начнут потоком поступать обратно».
Самым крупным источником инвестиций, покрывающим до 80% их объема, остаются собственные средства предприятий. Однако возможности роста инвестиций за счет этого источника в ближайшее время весьма ограничены.
Активизация инвестиционного процесса — наиболее актуальная и весьма болезненно решаемая макроэкономическая проблема. Рост инвестиций и экономики в целом ожидается и прогнозируется, начиная, однако выход из состояния циклического спада все откладывается. Большая часть макроэкономических исследований на эту тему, как правило, сводит круг факторов продолжающегося инвестиционного спада к высоким и нестабильным налогам и дорогим кредитам. Этот же взгляд характерен и для правительственных кругов.
Кроме того, в числе немаловажных факторов, сдерживающих инвестиции, все чаще называют общую макроэкономическую и политическую нестабильность.
Однако начало инвестиционного роста откладывается, несмотря на стабилизацию, из чего можно сделать вывод о наличии иных, более существенных инвестиционных факторов либо о необходимости уточнения понятия стабильности.
Какова сущность изменений в экономике России за годы реформ? В течение происходил явный структурный сдвиг в сырьевой сектор экономики.
Он поддерживался главным образом двумя факторами:
а) уменьшением спроса на инвестиционные товары (оборудование, материалы и т. д.), который переплетался с ухудшением финансового положения производителей и высокими темпами инфляции;
б) переориентацией производства на внешний рынок (через экспорт и привязку цен к валютному курсу), где преимущество имеют топливный комплекс и производство промежуточных товаров. В результате нарушается равновесие между отраслями, сформированное еще во времена «социализма».
Ситуация в инвестиционной сфере формировалась под воздействием следующих факторов:
- изменения структуры и источников финансирования инвестиционных расходов;
- институциональных изменений в национальной экономике, связанных с разгосударствлением;
- изменения относительного спроса в связи с изменением уровня структуры цен на инвестиционную продукцию;
- изменение структуры инвестиционного спроса и его несоответствия мощностям инвестиционного сектора;
- недостаточной оперативности мероприятий по изменению порядка индексации амортизации и переоценке основных производственных фондов.
Так исследования, проведенные учеными, показывают, что объем инвестиций в основной капитал для достижения прироста и стабилизации ВВП должен составлять сумму в 22,5 раза больше, т. е. эквивалентную $500 млрд.
Весь период становления рыночной экономики в России сопровождается острым дефицитом инвестиционных ресурсов, в том числе иностранных инвестиций. Однако в последние годы значительно растут и общие объемы иностранных инвестиций в экономику России. Накопленная их стоимость, по данным Госкомстата, $11,2 млрд. (это иностранные инвестиции, поступившие в Россию, а также доход от них, реинвестированный в российскую экономику, уменьшенные на величину иностранных инвестиций, вывезенных из России за рубеж за тот же период).
Несмотря на определенные достижения в развитии экономики страны после кризиса и достаточно активную деятельность государственных органов управления по восстановлению доверия инвесторов к проводимой экономической политике, инвестиционный климат остается пока крайне неблагоприятным как для отечественных, так и для иностранных инвесторов. Ярким свидетельством того является отрицательная динамика поступлений инвестиций из-за рубежа. За первый квартал в российскую экономику поступило $1556 млн. иностранных инвестиций (без учета органов банковской сферы), из них $ 156 млн. составили рублевые инвестиции, пересчитанные в доллары, или 10% от общего объема. По сравнению с соответствующим периодом предыдущего года общий объем поступивших иностранных инвестиций снизился почти в три раза.
Менее значительным был спад объемов прямых иностранных валютных инвестиций — всего на 3,1%, а доля их в общем объеме увеличилась до 36,3% против 17% в 1 квартале. Вложения прямых иностранных инвесторов осуществлялось в основном в виде кредитов зарубежных совладельцев предприятий, взносов в уставные капиталы совместных предприятий и инвестиций в материальные и нематериальные активы.
Основная часть прямых валютных инвестиций была направлена в торговлю и общественное питание, пищевую промышленность, цветную металлургию, топливные отрасли промышленности, лесную, деревообрабатывающую и целлюлозно-бумажную промышленность, строительство и транспорт.
Существующую динамику без дополнительного анализа направлений вложений иностранных инвестиций и их влияния на экономику России нельзя оценивать положительно.
В настоящее время Россия стоит перед примерно такими же проблемами, что и как поднять промышленность, откуда взять инвестиции, кто основной субъект этих инвестиций? Многие отрасли современной индустрии были созданы тогда вкупе с иностранными капиталами, поскольку российский частный капитал не был достаточно силен финансово и технологически. Сегодня иностранный капитал объективно не заинтересован в сбалансированном экономическом развитии России. В соответствии со стратегией «гарантированного технологического отставания» Россия рассматривается не как конкурент, а как сырьевой поставщик и исполнитель трудоемких промежуточных и малоотходных операций.
Своеобразие инвестиционного процесса в России состоит в том, что если во многих странах мира приросты объемов иностранных инвестиций обычно следуют за отечественными, то в нашей стране продолжалось падение отечественных инвестиций при более чем двукратном росте иностранных.
Негативные процессы снижения инвестиционной активности в производстве подкрепляются сложившейся структурой финансовых источников, Предполагалось, что в федеральной адресной инвестиционной программе на ведущую роль по-прежнему будут играть собственные средства предприятий (они обеспечивают 80% всех капиталовложений, кредиты банков 12%). Заемные средства других организаций, средства от дочерних и зависимых обществ и от эмиссии акций были незначительными.
В структуре инвестиций в основной капитал по источникам финансирования основной удельный вес (около 60% от общего объема) занимали также собственные средства предприятий (прибыль и амортизационные отчисления). Собственных ресурсов на инвестиционные цели для большинства предприятий оказалось недостаточно даже для простого воспроизводства. Положение усугублялось еще и тем, что получение в полном объеме начисленных сумм амортизации и использование их на инвестиционные цели было затруднительным для большинства предприятий из-за проблем реализации продукции. При этом государственные инвестиции в условиях задержки с принятием бюджета в 1 квартале были профинансированы лишь в размере 1,7% от бюджетных годовых назначений.
Ситуация с привлечением банковских кредитов на инвестиции в основной капитал остается неблагоприятной. Предприятия с устойчивым финансовым положением не стремятся к увеличению заимствований в целях расширения инвестиций. Кризисные предприятия, нуждающиеся в инвестициях, из-за высокого риска практически лишены банковского кредита. Таким образом, в целом предприятия не формируют ярко выраженного спроса на инвестиционное банковское кредитование. Положение усугубляется еще и тем, что до сих пор не произошло восстановления дееспособных банковских структур. Общепризнанный в мировой практике потенциальный источник инвестиционных средств, кредитные ресурсы — для развития экономики России используется крайне незначительно. Однако, по нашему мнению, создание условий доступности кредита для реального сектора возможно в настоящее время только при активном участии государства.
Одним из основных институциональных инвесторов становятся коммерческие банки, которые могут осуществлять инвестиции в двух направлениях: финансирование инвестиционных проектов и приобретение ценных бумаг.
Как правило, в условиях переходного периода коммерческий банк предпочитает финансирование инвестиционных проектов на возвратной основе — «долгосрочное кредитование инвестиционного проекта». При этом сроки кредитов не превышают двух лет.
Однако банковские кредиты доступны немногим предприятиям из-за высоких процентных ставок и малых сроков, на которые предоставляются средства. Другие потенциальные инвесторы — инвестиционные, страховые, пенсионные и иные фонды — в качестве инвестиций пока используют менее одной десятой своих активов. Имеющиеся у населения около $20 млрд. после известных инвестиционных авантюр в значительной части также не инвестируются.
Рынок ценных бумаг также является одним из потенциальных источников инвестиций. После резкого курса акций и объема торгов наметилось повышение уровня активности этого сегментного финансового рынка. Это было вызвано ходом переговоров с МВФ и повышением мировых цен на нефть, усилившим интерес к акциям нефтяных компаний. Однако тенденция роста котировок даже наиболее ликвидных промышленных предприятий очень неустойчива.
Инвестиционные ресурсы, финансируемые из федерального бюджета, составляют 5,7%, из бюджетов субъектов Федерации — 6%, а прямые иностранные инвестиции составляли лишь 7% от общего объема инвестиций в основной капитал. Начиная главным инструментом государственного инвестирования становится Бюджет развития. Однако, на наш взгляд, в основе концепции Бюджета развития отсутствует единый народнохозяйственный подход к оценке экономической эффективности инвестиционных проектов и принципы стимулирования высокопроизводительного труда.
В условиях недостатка средств для инвестиций предприятия вынуждены пожертвовать частью «самостоятельности», привлекая внешние финансовые ресурсы с помощью продажи части акций. Таким образом, возникают предпосылки создания интеграционных структур.
Интеграционные структуры легче всего могут быть созданы на базе заинтересованности будущих партнеров либо в доходах, либо в непосредственных результатах деятельности.
Предприятие-инвестора может заинтересовать:
- получение контроля над предприятием, в которое осуществляются инвестиции (особенно это важно, когда данное предприятие является или может стать поставщиком промежуточной продукции для инвестора);
- возможность повлиять на инвестиционный проект таким образом, чтобы получаемая продукция соответствовала перспективным потребностям инвестора;
- возможность навязать параллельно с инвестированием договор о долгосрочной кооперации или других формах долгосрочного сотрудничества;
- повышение «доходности» временно свободных финансовых ресурсов предприятия;
- снижение издержек производства и реализации продукции в рамках производственно-сбытовой структуры, повышение конкурентоспособности продукции.
Для финансовых институтов стимулами к образованию интеграционных структур могут быть:
- возможности получения устойчивого дохода на вложенный капитал;
- управление процессами приобретения контрольного пакета акций и повышения на этой основе принадлежащих инвестору (банку, фонду, инвестиционной, страховой, финансовой компании) курсовой стоимости акций;
- возможности доступа к операциям в свободно конвертируемой валюте.
Платежный баланс страны по-прежнему устойчив, однако доходы от инвестиций упали, и отрицательное сальдо составило $5,4 млрд. Это произошло потому, что на 6% снизилась сумма поступающих доходов и, в то же время, почти на 40% увеличились платежи страны. Большинство инвестиционных доходов, как и прежде, идет на обслуживание кредитов, стоимость которых составила S9 млрд. против $6,4 млрд. за тот же период. Такой рост связан с начислением процентов по государственным ценным бумагам на сумму $2,5 млрд. Платежи процентов по привлеченным кредитам составляют наиболее заметную часть платежей за использование иностранного капитала; в результате отношение размера процентных платежей всеми секторами экономики к ВВП выросло с 2 до 2,6%.
Существенно изменилась структура привлекаемого капитала. Доля иностранных прямых и портфельных инвестиций растет, причем в их структуре становится больше ссуд и займов, предоставленных сектору нефинансовых предприятий, а государственные внешние заимствования в этой форме сокращаются.
Приток иностранных инвестиций отчасти восполнил недостаток внутренних капиталовложений. Сумма прямых и портфельных иностранных инвестиций в экономику России составила $20,7 млрд., т. е. около 6,2% ВВП. Это свидетельствует об усилении влияния иностранного капитала на макроэкономическую ситуацию в стране.
Одним из объектов привлечения иностранных инвестиций являются коммерческие банки. Однако банкам сегодня выгоднее вкладывать средства в операции на валютном рынке, на рынке ценных бумаг. Риск долгосрочных вложений в производство в сочетании с малой доходностью указывает на необходимость создания дополнительных стимулов для пере-нацеливания денежных средств банковской системы на реальный сектор. Одним из таких стимулов являются налоговые льготы. Предоставления льгот по инвестициям поможет направить средства банков в реальный сектор, расширить производство и увеличить впоследствии налоговую отдачу.
В целом доля российских банков с участием иностранного капитала на российском финансовом рынке составляет 4%. Однако практически деловая активность банков с иностранным капиталом характерна только для Московского региона. В регионах России также активно работают в основном филиалы московских финансовых организаций.
Важным направлением стимулирования экономического роста является создание механизма предоставления дешевых кредитов российским предприятиям реального сектора экономики. Средства для этого имеются в российском финансовом секторе. Коммерческие банки держат более 40 млрд. руб. на корреспондентских счетах в Центральном банке Российской Федерации.
Для обеспечения заинтересованности банков в кредитовании реального сектора экономики мы предлагаем следующие меры:
- применение льготной ставки налогообложения прибыли банков в части доходов, полученных от реального сектора (15% вместо 45);
- уменьшение фонда обязательных резервов банков в Центральном банке на сумму средств, размещенных в виде кредитов в промышленности (например, 2% вместо 7);
- организация кредитных аукционов на временно свободные средства ЦБ России.
При сохраняющихся продолжительное время высоких темпах роста общих объемов иностранных инвестиций структура ввозимого капитала существенно менялась по годам.
В первые годы реформ основная часть иностранных инвестиций была представлена в виде прямых инвестиций, т. е. инвестиций, поступивших от юридических и физических лиц, которые полностью владеют предприятием или контролируют не менее 10% акций или акционерного капитала, а также в качестве взносов в уставный фонд; кредитов, полученных от зарубежного совладельца предприятия; дополнительных акций, приобретенных прямым инвестором; реинвестированного дохода; оборудования, переданного прямым инвестором предприятию.
Наблюдался заметный рост инвестиций в лесное хозяйство (в 53 раза), полиграфическую промышленность (в 35 раз), стекольную и фарфорово-фаянсовую промышленность (в 23 раза), а также в коммерческую деятельность по обеспечению функционирования рынка (в 7 раз), мукомольную, крупяную и комбикормовую промышленность (в 4,7 раза), медицинскую промышленность (в 3,5 раза), в строительство (в 2 раза), топливную промышленность и сельское хозяйство (в 1,6 раза).
В то же время значительно уменьшились объемы прямых иностранных инвестиций в легкую промышленность (на 76%), черную металлургию (на 88%), связь (на 73%), деревообрабатывающую и целлюлозно-бумажную промышленность (на 80%). При этом общие объемы прямых иностранных валютных инвестиций в производственные отрасли остались на уровне.
Разразившийся международный финансовый кризис спровоцировал отток иностранного капитала с российского рынка государственных ценных бумаг, на котором к этому времени доля нерезидентов составляла более 30%, а также с рынка корпоративных ценных бумаг, где доля нерезидентов достигла по экспертным оценкам 80%.
Несмотря на это, объем портфельных инвестиций, поступивших из-за рубежа, увеличился в 7,5 раз, а доля их в общем объеме инвестиций повысилась до 3,3%, причем существенно изменилась структура привлекаемого капитала.
Анализ показателей развития российской экономики свидетельствует, что в России имеется достаточно собственного инвестиционного капитала, который при определенных условиях мог бы быть вложен в производство. В этой связи резко возрастает роль государства в разработке и осуществлении эффективной инвестиционной политики, которая должна охватывать не только финансирование государственных капиталовложений, но и установление оптимальных «правил игры», стимулирующих население и предпринимательские структуры к накоплению и инвестированию в производство.
Для этого необходимо:
- создать центральный инвестиционный банк и ввести строгие ограничения на вывоз капитала;
- определить инвестиционную стратегию на макроуровне, выделить круг приоритетных отраслей по критерию ресурсо-обеспеченности, экономической и экологической безопасности, технологического потенциала, занятости и т д.;
- провести инвентаризацию всей машиностроительной базы, оценить ее способность наполнить реальным содержанием денежные потоки и сам инвестиционный процесс.
Основные мероприятия по оживлению производства и стимулированию инвестиционной активности Реструктуризация и списание накопленной задолженности предприятий по штрафам и пеням на просроченные платежи, если они были просрочены из-за неплатежей государства.
Исключение закупок за счет средств государственного бюджета тех импортных товаров, аналоги которых производятся отечественными предприятиями.
Отказ от государственных заимствований в виде связанных кредитов, предусматривающих поставки импортных товаров, конкурирующих с товарами отечественных производителей.
Реализация комплекса мер государственной поддержки, направленных на повышение конкурентоспособности отечественных товаров путем снижения стоимости, повышения качества, проведения рекламы по государственным каналам средств массовой информации.
Введение льготного налогообложения отечественных и иностранных инвесторов, вкладывающих средства в развитие производства на российских предприятиях, включая организацию совместных производств и сбыта готовой продукции из иностранных комплектующих.
Применение ограничительных мер по импорту товаров, развитие производства которых предусмотрено инвестиционными программами, за счет средств федерального бюджета.
Создание условий для более тесного слияния финансового капитала и промышленных предприятий.
Классификация инвестиций в западной и отечественной экономике
Инвестиции — это долгосрочные вложения капитала в различные отрасли экономики с целью получения дохода (результата), и они становятся бесполезными, если ожидаемого дохода не приносят. В этом заключается сущность так называемого рыночного подхода к понятию инвестиций. В условиях рыночной экономики сама сущность инвестиций, их двойственность заключается в следующем: с одной стороны, они отражают величину аккумулированного дохода на цели накопления, объем инвестиционных ресурсов, т. е. потенциальный инвестиционный спрос. С другой стороны, инвестиции выступают в форме вложений (затрат), определяющих прирост стоимости капитального имущества. Поэтому можно сказать, что сущность инвестиций содержит в себе сочетание двух сторон инвестиционной деятельности: затрат ресурса и результатов.
Понятие инвестиции является ключевым для характеристики инвестиционной сферы как фундаментальной основы экономики. В настоящее время в нашей стране общие правовые, социальные и экономические вопросы инвестиционной деятельности определяются Законом «Об инвестиционной деятельности» и Законом «Об иностранных инвестициях».
Инвестициями в этих законах названы «денежные средства, целевые банковские вклады, акции и другие ценные бумаги, технологии, машины, оборудование, лицензии, в том числе на товарные знаки, кредиты, любое другое имущество или имущественные права, интеллектуальные ценности, вкладываемые в объекты предпринимательской деятельности или других видов деятельности в целях получения прибыли (дохода)». Таким образом, инвестиции представляют собой все виды вложения капитала в форме имущественных и интеллектуальных ценностей в экономические объекты с целью получения в будущем доходов или иных выгод.
Отчасти поэтому в Законе «Об инвестиционной деятельности в РСФСР» не затронут вопрос классификации инвестиций, который до сих пор является одним из наиболее спорных вопросов российской экономической науки. Преодоление многозначности использования термина «инвестиции» в российской практике, приведение терминологии к единому знаменателю представляется нам весьма важным не только в теории, но и в практике.
Инвестирование капитала (капиталовложения) является неотъемлемым процессом в деятельности любого хозяйствующего субъекта экономики, будь то домашнее хозяйство или коммерческие организации.
Определенные разночтения, встречающиеся в отечественной и зарубежной экономической литературе, показывают не только и не столько неоднозначность трактовок дефиниции «инвестиция», сколько принципиальные отличия в условиях инвестирования в России и в постиндустриальных странах.
Так, в западной экономической литературе подчеркивается, что «в примитивных экономиках основная часть инвестиций относится к реальным, в то время как в современной экономике большая часть инвестиций представлена финансовыми инвестициями», но «высокое развитие институтов финансового инвестирования в значительной степени способствует росту реальных инвестиций, как правило, эти две формы являются взаимодополняющими, а не конкурирующими».
В нашей экономической литературе инвестиции — это «долгосрочное вложение капитала в предприятия различных отраслей экономики... окупаются в течение продолжительного времени, используются на покупку так называемых факторов производства». При этом «денежные ресурсы, которые обычно рассматривают как финансовый капитал, являются фактором производства в определенном смысле условно. Таковыми они являются лишь потенциально. Чтобы стать фактором производства, деньги должны быть превращены в реальный капитал — инструменты, машины, оборудование и т.п.».
В Российской банковской энциклопедии под редакцией Лаврушина О. И., термин «инвестиции» трактуется как долгосрочное вложение капитала внутри страны и за рубежом в виде реальных и финансовых инвестиций. Под реальными понимают инвестиции, в результате которых происходит приращение капитала (вложение в новые здания, оборудование, товарно-материальные ценности и т. п.), под финансовыми — вложение капитала в акции и другие ценные бумаги. В зависимости от субъекта, составители энциклопедии различают инвестиции частные (полностью сосредоточенные на получении прибыли) и государственные (помимо получения прибыли направленные на регулирование экономики и проведение определенной структурной политики).
Такая точка зрения на классификацию инвестиций имеет право на существование, однако нельзя согласиться с подразделением инвестиций по признаку характера приращения капитала, так как факт приращения (а под приращением понимается увеличение суммы вложенных средств) наблюдается и в реальных инвестициях, и в финансовых.
По направлениям вложения капитала (объектам инвестирования) принято выделять следующие виды инвестиций:
- материальные или реальные инвестиции, связанные с приобретением хозяйствующими субъектами материальных ценностей, в частности зданий и сооружений, машин и оборудования, дополнительных запасов сырья, материалов и пр.;
- финансовые или номинальные инвестиции, связанные с вложением капитала в акции, облигации и другие ценные бумаги, в уставные фонды других организаций;
- нематериальные инвестиции, связанные с приобретением прав пользования природными ресурсами, объектами промышленной и интеллектуальной собственности и иных аналогичных прав. В состав нематериальных инвестиций включаются также и вложения капитала в проведение научных исследований и разработок, повышение квалификации персонала, другие виды интеллектуальных инвестиций.
Трансформация финансовых инвестиций в реальные — это процесс, который обеспечивается такими элементами инвестиционной среды, как ценные бумаги, фондовые или финансовые рынки и финансовые посредники или финансовые институты.
Разница в уровне развития инвестиционной среды и определяет, на наш взгляд, различия в трактовке понятия «инвестиции». Если на Западе инвестиции — это «отказ от определенной ценности в настоящий момент за (возможно, неопределенную) ценность в будущем» безотносительно к тому, куда вкладываются средства, то в российской трактовке речь идет о вложениях капитала именно в производственные предприятия. Вероятно, развитие инвестиционной среды приведет к изменениям в трактовке данного определения, но, на наш взгляд, не только это послужило основанием для такого акцентированного присутствия реального сектора экономики. Состояние производственного аппарата товаро-производящих отраслей России — вот, с нашей точки зрения, главная причина не только различий в трактовке понятия «инвестиции», но и в большей актуальности исследований, посвященных инвестициям в реальный сектор экономики.
Применяемая в современной международной практике классификация потоков иностранных инвестиций (используется в России при составлении платежного баланса) различает три вида последних: прямые, портфельные и «прочие».
Прямой иностранной инвестицией (ПИИ), по определению ЮНКТАД, считается инвестиция, предусматривающая дополнительные отношения между партнерами и предполагающая устойчивую вовлеченность экономического агента из одной страны (иностранный инвестор или «родительская фирма») и контроль с его стороны за хозяйственной организацией, расположенной в стране, не являющейся местом пребывания иностранного инвестора. ПИИ подразумевает, что инвестор сможет оказывать существенное влияние на управление такой организацией в другой стране. Осуществляться ПИИ может как физическими, так и юридическими лицами.
Как показал мировой опыт, прямые инвестиции имеют существенные преимущества по сравнению со всеми другими видами внешних заимствований. Объясняется это рядом причин. Во-первых, они служат источником капиталовложений непосредственно в производство товаров и услуг. Во-вторых, они не усугубляют тяжесть внешнего долга (как это происходит с иностранными капиталами). Более того, они создают условия для получения средств на погашение долга. В-третьих, прямые инвестиции способствуют освоению российской экономикой достижений мирового хозяйства в области науки, техники, организации производства и управления.
Портфельные иностранные инвестиции отличаются от прямых тем, что приобретение инвестором пакета акций предприятия в другой стране не сопровождается его участием в управлении таким предприятием, что обусловлено в основном размерами такого пакета (менее 10-20% акционерного капитала). В качестве портфельного инвестора обычно выступают организация или физическое лицо, ставившее своей целью не получение прибыли от производства товаров и услуг, как это имеет место при прямой инвестиции, а получение дохода от капитала инвестируемого в ценные бумаги (рантье). Следовательно, «под портфельными инвестициями понимается приобретение или обладание акциями акционерных обществ в объеме, не позволяющем его собственнику оказывать влияние на управление обществом».
К «прочим» иностранным инвестициям, согласно методологии платежного баланса России, относятся операции со следующими основными финансовыми инструментами: наличная валюта, текущие счета и депозиты, ссуды и займы, просроченная задолженность.
Инвестиции в ценные бумаги принято называть портфельными инвестициями, а инвестиции в физические активы чаще именуют инвестициями в реальные активы. Оба типа инвестиций имеют большое значение для сохранения жизнеспособности фирмы и ее развития. Однако в данной работе основное внимание уделено лишь проблемам инвестиций в реальные активы.
Подготовка и анализ инвестиций в реальные активы существенно зависят от того, какого рода эти инвестиции, т. е. какую из стоящих перед фирмой задач необходимо решить с их помощью.
С этих позиций все возможные разновидности инвестиций можно свести в следующие основные группы:
- инвестиции в повышение эффективности. Их целью является прежде всего создание условия для снижения затрат фирмы за счет замены оборудования, обучения персонала или перемещения производственных мощностей в регионы с более выгодными условиями производства;
- инвестиции в расширение производства. Задачей такого инвестирования является расширение возможностей выпуска товаров для ранее сформировавшихся рынков в рамках уже существующих производств;
- инвестиции в создание новых производств. Такие инвестиции обеспечат создание совершенно новых предприятий, которые будут выпускать ранее не изготавливавшиеся фирмой товары (или оказывать новый тип услуг) либо позволят фирме предпринять попытку выхода с ранее уже выпускавшимися товарами на новые для нее рынки;
- инвестиции ради удовлетворения требований государственных органов управления. Эта разновидность инвестиций становится необходимой в том случае, когда фирма оказывается перед необходимостью удовлетворить требования властей в части либо экологических стандартов, либо безопасности продукции, либо иных условий деятельности, которые не могут быть обеспечены за счет только совершенствования менеджмента.
Причиной, заставляющей вводить такого рода классификацию инвестиций, является различный уровень риска, с которым они сопряжены.
Существует множество классификаций капиталовложений.
Наиболее типичным для предприятий (банков) Западной Европы и Америки примером разделения капитальных вложений на классы, категории является следующая классификация:
- вынужденные капиталовложения;
- сохранение позиций на рынке;
- обновление основных производственных фондов;
- экономия затрат;
- увеличение доходов;
- «рисковые» капиталовложения.
Все возможные инвестиционные стратегии фирмы можно разбить на две группы:
- пассивные инвестиции, т. е. такие, которые обеспечивают в лучшем случае не ухудшение показателей прибыльности вложений в операции данной фирмы за счет замены устаревшего оборудования, подготовки нового персонала взамен уволившихся сотрудников и т. д.;
- активные инвестиции, т. е. такие, которые обеспечивают повышение конкурентоспособности фирмы и ее прибыльности по сравнению с ранее достигнутыми уровнями за счет внедрения новой технологии, организации выпуска пользующихся спросом товаров, захвата новых рынков или поглощения конкурирующих фирм.
Следует заметить, что в западной экономической науке существуют несколько различных подходов к классификации инвестиций.
В странах с развитыми рыночными экономическими системами накоплен достаточный опыт в области изучения инвестиций, — пренебречь этим опытом было бы бессмысленно. Однако начавшийся в России несколько лет тому назад процесс освоения рыночной экономики был сопряжен с немалыми трудностями, отчасти в связи с различиями в применении и толковании иностранных терминов представителями разных экономических школ. Поэтому классификационная структура инвестиций заметно менялась по мере углубления анализа международной экономической теории и все более настойчивой необходимости отражать экономическую реальность.
Один из представителей французской экономической школы Анри Кульман рассматривает проблему классификации инвестиций совершенно в другом аспекте. Он рассматривает косвенное инвестирование (с использованием денежных средств) и прямое (без использования денежных средств). Во втором случае подразумевается прямое превращение продукта труда в средство производства, минуя промежуточный этап формирования капитала в денежной форме. В промышленности механизм прямого инвестирования находит применение гораздо реже, поскольку предприятие почти никогда не выпускает продукцию, способную выполнять на том же производстве функции средств производства. Хотя, конечно, можно представить себе владельца завода, использующего собственные кирпичи для кладки собственных печей или для увеличения площади своих цехов. Наряду с прямым и косвенным инвестированием А. Кульман выделяет промежуточный механизм инвестирования, основанный на использовании собственного денежного капитала. Это механизм самофинансирования предприятия. Такой механизм инвестирования сходен с непосредственным инвестированием, так как действует в рамках одной и той же собственности. Однако в данном случае инвестирование производится не в натуральном выражении, а включает денежный этап.
Американские экономисты П. Фишер, Р. Дорнбуш, Р. Шмапензи рассматривают инвестиционные расходы как затраты на создание новых мощностей по производству машин, финансирование жилищного, промышленного и сельскохозяйственного строительства, а также товарных запасов.
Они выделяют три вида инвестиций:
- инвестиции фирм в производственные мощности и оборудование;
- инвестиции в новое жилищное строительство;
- финансирование изменения производственных запасов. Наиболее значительными, по их мнению, являются инвестиции в производственные мощности. Так, фирмы осуществляют инвестиции тогда, когда они видят перспективы увеличения спроса на свою продукцию и хотят расширить масштабы своей деятельности или же когда стремятся получить преимущества за счет внедрения более эффективного с точки зрения экономии затрат способа производства данного товара. Инвестиции могут быть связаны и с производством совершенно новой продукции.
Для этой группы авторов характерно, что в понятие инвестиций они не вкладывают ценные бумаги, нематериальные активы, какие-либо другие ценности.
Немецкий профессор Вайнрих классифицирует инвестиции относительно объекта приложения и характера использования:
1. Инвестиции в имущество (материальные инвестиции). Под материальными инвестициями понимают инвестиции, которые прямо участвуют в производственном процессе (например, инвестиции в оборудование, здания, запасы материалов).
2. Финансовые инвестиции в финансовое имущество, приобретение прав на участие в делах других фирм и деловых прав (например, приобретение акций, других ценных бумаг).
3. Нематериальные инвестиции — инвестиции в нематериальные ценности (например, инвестиции в подготовку кадров, исследования и разработки, рекламу и др.).
По характеру использования:
- первичные инвестиции, или нетто-инвестиции, осуществляемые при основании или при покупке предприятия;
- инвестиции на расширение (экстенсивные инвестиции), направляемые на расширение производственного потенциала;
- реинвестиции, т. е. использование свободных доходов, полученных в результате реализации инвестиционного проекта, путем направления их на приобретение или заготовление новых средств производства с целью поддержания состава основных фондов предприятия;
- инвестиции на замену, в результате которых имеющееся оборудование заменяется новым;
- инвестиции на рационализацию, направляемые на модернизацию технологического оборудования или технологических процессов;
- инвестиции на изменение программы выпуска продукции;
- инвестиции на диверсификацию, связанные с изменением номенклатуры изделий, созданием новых видов продукции и организацией новых рынков сбыта;
- инвестиции на обеспечение выживания предприятия в перспективе, направляемые на НИОКР, подготовку кадров, рекламу, охрану окружающей среды;
- брутто-инвестиции, состоящие из нетто-инвестиции и реинвестиций. Здесь следует заметить, что инвестиции в имущество и нематериальные инвестиции было бы целесообразно объединить в одну группу, так как и те и другие вложения в производство или так называемые прямые инвестиции.
В рамках предложенной автором классификации не оправдано выделение, на наш взгляд, инвестиций и реинвестиций. Цели они преследуют одинаковые, но источники возникновения капитала различны. Следовательно, и основания классификации здесь используются различные.
Наряду с прямым и косвенным инвестированием А. Кульман выделяет промежуточный механизм инвестирования, основанный на использовании собственного денежного капитала. Это механизм самофинансирования предприятия. Такой механизм инвестирования сходен с непосредственным инвестированием, так как действует в рамках одной и той же собственности. Однако в данном случае инвестирование производится не в натуральном выражении, а включает денежный этап.
Механизм косвенного инвестирования основан на удлиненном обороте капитала, поскольку в нем задействовано, по меньшей мере, два собственника-капиталиста; тот, у кого формируются сбережения, и тот, кто реализует инвестиции. Иными словами, механизм инвестирования, основанный на удлиненном обороте капитала, реализуется в три этапа: образование сбережений у одних хозяйствующих субъектов, возникновение потребностей у других и их взаимодействие.
Один из отечественных экономистов Балабанов И. Т. в своей книге «Основы финансового менеджмента. Как управлять капиталом?» считает, что «инвестиции представляют собой применение финансовых ресурсов в сфере долгосрочных вложений капитала (капиталовложений)». Автор подразделяет инвестиции на рисковые, прямые, портфельные и аннуитет.
Под рисковыми инвестициями, или венчурным капиталом, автор понимает инвестиции в форме выпуска новых акций, производимые в новых сферах деятельности, связанных с большим риском. Венчурный капитал инвестируется в не связанные между собой проекты в расчете на быструю окупаемость вложенных средств. Такие капиталовложения, как правило, осуществляются путем приобретения части акций предприятия-клиента или предоставления ему ссуд, в том числе с правом конверсии последних в акции. Рисковое вложение капитала обусловлено необходимостью финансирования мелких инновационных фирм в областях новых технологий. Рисковый капитал сочетает в себе различные формы приложения капитала: ссудного, акционерного, предпринимательского. Он выступает посредником в учредительстве стартовых наукоемких фирм.
Прямые инвестиции представляют собой вложения в уставный капитал хозяйственного субъекта с целью извлечения дохода и получения прав на участие в управлении данным хозяйствующим субъектом.
Под портфельными инвестициями автор понимает формирование портфеля путем приобретения ценных бумаг и других активов. Портфель — совокупность собранных воедино различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретной инвестиционной цели вкладчика. В портфель могут входить ценные бумаги одного типа (акции) или различные инвестиционные ценности (акции, облигации, сберегательные и депозитные сертификаты, залоговые свидетельства, страховые полисы и др.).
Аннуитет — инвестиции, приносящие вкладчику определенный доход через регулярные промежутки времени, в основном это вложения средств в пенсионные и страховые фонды. Страховые компании и пенсионные фонды выпускают долговые обязательства, которые их владельцы хотят использовать на покрытие непредвиденных расходов в будущем.
В классификации И. Т. Балабанова спорно выделение в отдельную классификационную группу аннуитета, поскольку портфельные инвестиции также приносят определенный доход через регулярные промежутки времени (например, выплата дивидендов по привилегированным акциям).
Неясен принцип разграничения прямых и портфельных инвестиций по такому признаку, как участие в управлении предприятием, так как и те и другие могут давать право на участие в управлении хозяйствующим субъектом.
Рисковые же инвестиции, по нашему мнению, не являются отдельным видом инвестиций, так как риск может наблюдаться как в портфельных, так и в прямых инвестициях. Однако можно согласиться с автором, что риск при инвестировании следует учитывать.
Изложенные точки зрения далеко не исчерпывают разброс мнений по проблеме классификаций инвестиций.
Представляется, что все инвестиции относительно объекта приложения (а именно этот критерий наиболее интересен) можно разделить на два вида: портфельные и реальные, где:
- портфельные вложения в ценные бумаги с целью последующей игры на изменение курса и (или) получение дивиденда, а также участия в управлении хозяйствующим субъектом;
- реальные вложение капитала с целью прироста материально-производственных запасов и воспроизводства основных фондов (техническое перевооружение, реконструкция действующих предприятий, расширение и поддержка действующих предприятий, новое строительство), такие инвестиции называются капитальными вложениями. Сюда же относятся вложения в подготовку кадров, передачу опыта лицензии, ноу-хау, совместные научные разработки и т. п.
Реальные инвестиции, в свою очередь, можно разбить на внутренние и внешние:
— внутренние — это вложение средств хозяйствующего субъекта в собственные факторы производства за счет собственных источников финансирования;
— внешние — это вложение средств инвестиционных институтов в факторы производства, нуждающегося в инвестициях хозяйствующего субъекта. В заключение отметим, что характеристикой инвестиционной деятельности является инвестиционная активность, отражающая в динамике размер и структуру инвестиционного портфеля. Здесь под понятием портфель мы подразумеваем всю совокупность собранных воедино различных инвестиционных ценностей, служащих инструментом для достижения конкретной цели субъекта инвестиционной деятельности. И чем больше объем портфеля, чем разнообразнее его структура, тем для хозяйствующего субъекта, а также инвестора яснее стратегическая перспектива. Общественное значение инвестиционной активности определяется ее содержанием (структурой инвестиций), направленностью и тем, насколько она отвечает объективным потребностям экономики в стратегической перспективе.
Государственное регулирование инвестиционной деятельности как инструмент антикризисного управления
Важнейшей функцией государства в переходной экономике наряду с прямым инвестиционным финансированием за счет бюджетных ресурсов является создание мотивационного механизма привлечения кредитных ресурсов для формирования финансовой базы инвестирования на возвратной основе. Однако проводимая денежно-кредитная политика не позволяет решить эту задачу.
Мировой опыт свидетельствует, что в условиях переходной экономики кредитно-денежные инструменты выполняют двоякую функцию: регулирование деятельности кредитных институтов, денежного рынка и экономики в целом с целью достижения финансовой стабилизации, с одной стороны, и стимулирование инвестиционной деятельности в приоритетных сферах экономики, отраслях и регионов — с другой. Избежать такой двойственности, даже противоречивости, на переломных этапах экономического развития не удавалось ни одной стране. А потому задача сводится к нахождению разумного соотношения между этими началами (или приоритетами антикризисной политики) с учетом складывающихся в данный момент социально-экономических реалий.
В условиях, когда финансовые рынки развиты слабо и не могут обеспечить эффективного распределения денежных ресурсов, шансы на «автоматический» инвестиционный эффект общей финансовой и денежной стабилизации предельно ограничены. Только воздействие государственных программ на структуру кредитных потоков может способствовать их концентрации в «точках роста» на приоритетных направлениях.
Ничего принципиально нового эта идея не содержит. Например, опыт послевоенной Японии, Южной Кореи, рыночного реформирования экономики в развивающихся странах и в странах Восточной Европы доказывает, что селективная государственная кредитная политика является важным фактором восстановления экономики и стимулирования экономического роста.
Особенность инвестиционного процесса в России состоит в том, что он происходит при спаде производства и при инфляции. Сокращение производства и снижение покупательной способности населения привели к резкому падению спроса, который в России приблизился к критической точке. Для выхода из сложившейся макроэкономической ситуации следует добиваться повышения спроса, т. е. обеспечивать рост экономики, которого можно достигнуть путем увеличения количества ресурсов и с помощью более эффективного их использования. Для осуществления этой стратегии необходимы инвестиции.
Источники инвестиционных ресурсов весьма разнообразны. К ним относятся: прямые государственные капитальные вложения; рынок приватизируемых объектов; рынок недвижимости; валютный рынок и рынок ценных бумаг; депозитные и иные счета юридических и физических лиц; прямые вклады населения; прямые инвестиции российских резидентов; прямые инвестиции иностранных компаний; совместные инвестиции субъектов РФ и иностранных государств; инвестиционные фонды предприятий и организаций (амортизационный фонд и фонд накопления); банковские (денежные) и коммерческие кредиты (лизинг и т.п.), в том числе иностранных и международных банков и зарубежных компаний; гуманитарная помощь иностранных и международных организаций и фондов.
Привлечение инвестиций может осуществляться в следующих формах:
- прямое инвестирование российскими и иностранными инвесторами в рамках совместной деятельности в соответствии с Законом «О соглашениях о разделе продукции».
Повышение инвестиционной ориентации бюджетной системы — важнейшая задача государства на современном этапе. Провозглашаемый год за годом курс на активизацию инвестиционной активности сочетался с явно не инвестиционной ориентацией федерального бюджета. Это проявляется не только в крайней недостаточности ресурсов, предусматриваемых на инвестиционные цели, их «размывании» по различным статьям бюджета и внебюджетным инвестиционным фондам, но и в том, что инвестиционные статьи бюджета первыми попадают под сокращение, как только ставится вопрос о необходимости «уложиться» в обязательные рамки бюджетного дефицита.
Чтобы изменить такое положение, во-первых, необходимо жесткое разграничение текущих и инвестиционных расходов в бюджетах всех уровней. Это предполагает, что каждый бюджет включает административную и имущественную часть расходов, предназначенных соответственно на текущие и инвестиционные цели. Дотации из вышестоящих бюджетов нижестоящим также требуют четкого разделения, и направления в соответствующий раздел расходной части бюджета. При этом необходим строгий контроль целевого использования средств административной и имущественной частей бюджета.
Во-вторых, целесообразно использовать получивший международное признание германский опыт регулирования бюджетного дефицита в совокупности с объемами инвестиций. На протяжении многих десятилетий в Германии применительно к федеральному бюджету соблюдается так называемое «золотое правило», согласно которому финансирование бюджетного дефицита за счет кредитов не должно превышать сумму расходов на инвестиции, предусмотренную в бюджете.
Особенности российской экономики в ближайшее время будут определять принципы государственной инвестиционной политики, С учетом жестких ресурсных ограничений в условиях сокращения внутренних и внешних источников финансирования инвестиций и несформированной рыночных механизмов инвестирования государственная политика в сфере инвестиционной деятельности должна базироваться на принципах выбора приоритетных направлений, повышения степени управляемости инвестиционным процессом на основе усиления обоснованности, последовательности и комплексности разрабатываемых мероприятий.
При ориентированности инвестиционной стратегии на перенос центра тяжести с государственного инвестирования на формирование инвестиционной среды, благоприятной для частных инвесторов и перелива капиталов посредством совершенствования денежно-кредитных, налоговых, амортизационных и иных методов, обе составляющие государственной инвестиционной политики, как государственное инвестирование, так и государственное регулирование инвестиционной деятельности, должны быть направлены на реализацию четко сформулированных стратегических целей, базирующихся на выявлении национальных конкурентных преимуществ. Такой подход признан мировой практикой испытанным способом преодоления ограничителей экономического роста, обусловленных недостаточностью рыночных механизмов.
Важным условием эффективности государственной инвестиционной политики является разработка концепции структурной перестройки производственного сектора, особенно в части приоритетных направлений, на базе которой должны быть определены стратегия и механизм реформирования различных групп предприятий, масштабы, формы и методы государственной поддержки, модели организации производственных структур с учетом реально сложившихся в российской экономике условий.
С учетом выработанных мировым опытом принципов преодоления структурных депрессий государственное регулирование в сложившихся в российской экономике условиях должно включать целенаправленное воздействие на денежные потоки и динамику процентных ставок. После возобновления инвестирования и обеспечения перехода к устойчивому экономическому росту роль данного воздействия должна уменьшаться. Вместе с тем, поскольку государственное регулирование денежных потоков и процентных ставок является менее эффективным, чем инвестиционная политика негосударственных финансово-кредитных институтов и предприятий реального сектора, государственное регулирование должно быть направлено на создание экономической, институциональной и правовой среды, обеспечивающей рост их инвестиционной активности.
Кроме того, расширению масштабов и совершенствованию механизма кредитного финансирования инвестиций в условиях кризиса российской экономики способствовало бы также создание государственного банка, функцией которого должно стать исключительно льготное кредитование инвестиций в приоритетные направления (по примеру Банка развития Японии и в некоторой степени Банка восстановления Германии, по существу также выполняющего функции банка развития).
Наиболее сложным является формирование финансовых ресурсов подобного банка. В принципе, использование инвестиционных статей бюджета для рефинансирования учреждений (банков) развития несравнимо более перспективно, чем отечественная практика долевой поддержки проектов, отобранных по критерию коммерческого эффекта. Как правило, первоначально весь капитал (или значительная часть) рассматриваемых учреждений финансирования развития обеспечивается государством, а в последующем проводится политика по уменьшению этой доли.
Помимо первоначально полученных сумм и бюджетных ассигнований ресурсы таких учреждений могут формироваться также за счет средств, аккумулируемых сетью государственных сберегательных, пенсионных и страховых учреждений и являться источником рефинансирования банков развития иностранных правительственных кредитов, использование которых в настоящее время крайне распылено. Максимально возможная концентрация в государственных банках финансирования развития и использование для реализации активной государственной структурной политики создадут основу для устойчивого роста отечественного производства, обеспечивая таким образом, и базу для погашения внешней задолженности.
Анализ структуры источников финансирования инвестиций в основной капитал позволяет обнаружить обозначившуюся в последние годы тенденцию уменьшения доли собственных средств и соответственного увеличения доли привлеченных средств, связанную в основном с нехваткой денежных средств в реальном секторе экономики. Так, доля собственных средств в общем объеме источников финансирования инвестиций составила 62,7% против 63,3% и 65,1%.
Исследование инвестиционно-финансового потенциала производственного сектора экономики в целом позволяет сделать следующие выводы:
- совокупный объем собственных источников финансирования инвестиций в производственной сфере является недостаточным для инвестиционного развития, значительная часть предприятий не имеет внутренних возможностей формирования финансового потенциала инвестиционного оживления;
- в этой ситуации исключается возможность сплошного обновления и оздоровления предприятий и актуализируется целесообразность селективного подхода, базирующегося на определении точечных целей;
- в условиях нехватки финансовых накоплений предприятий возникает необходимость выявления возможностей и условий привлечения внешних источников финансирования инвестиций.
Одна из основных причин, сдерживающих приток капитала в экономику России, с точки зрения зарубежных инвесторов — недостаточное законодательное обеспечение инвестиционного процесса. Если рассматривать его правовую базу как систему законодательных актов различного уровня, то она включает в себя, прежде всего федеральные законы. Это базовые законы, непосредственно регулирующие инвестиционную деятельность, закладывающие ее основные принципы и вводящие основные понятия этой деятельности. Другим существенным элементом правовой базы инвестиционного процесса выступают законодательные акты субъектов Российской Федерации, регулирующие в рамках их компетенции осуществление этого процесса. Ими определяется налоговый режим (в части региональных налогов), формируются инструменты гарантирования инвестиционных ресурсов. При регулировании соотношений инвестиционной деятельности на федеральном и региональном уровне очень важно воздействовать не столько на сам процесс инвестирования, сколько на формирование условий, вызывающих потребность в нем.
Сейчас вступил в силу новый Закон «Об иностранных инвестициях в Российской Федерации» № 160-ФЗ, существенно отличающийся от того, которым иностранные инвесторы и предприятия с их участием руководствовались более восьми лет. Так, Закон «Об иностранных инвестициях в РСФСР» № 15451 устанавливал только правовые и экономические основы осуществления иностранных инвестиций на территории России. Закон же определяет основные гарантии прав иностранных инвесторов на инвестиции и получаемые от них доходы и прибыль, а также условия предпринимательской деятельности инвесторов на территории Российской Федерации. Он направлен на привлечение и эффективное использование в экономике России иностранных ресурсов, как материальных, так и финансовых, а также передовой техники, технологии и управленческого опыта,
Как положительный факт следует отметить принятие и вступление в силу ряда таких основополагающих для инвестиционной деятельности Федеральных законов, как:
- «Об инвестиционной деятельности в Российской Федерации, осуществляемой в форме капитальных вложений», определяющего не только основы инвестиционной деятельности в условиях рынка, но и формирующего фундамент всех основ в области инвестиций;
- «О лизинге», который направлен на развитие форм инвестиций в средства производства на основе операций лизинга, защиту прав собственности и обеспечение эффективности инвестирования и законодательно оформляет взаимоотношения субъектов лизинговой деятельности;
- «О бюджете развития Российской Федерации», определяющий правовые и организационные основы формирования и расходования средств федерального бюджета, предназначенные для осуществления на конкурсной основе государственной поддержки инвесторов;
- «О внесении изменений и дополнений в Федеральный закон “О соглашениях, о разделе продукции”» и «О внесении в законодательные акты изменений и дополнений, вытекающих из Федерального закона “О соглашениях, о разделе продукции”», позволяющих привлекать иностранные инвестиции в отрасли минерально-сырьевой базы на взаимовыгодных для участников соглашений условиях, а также уточняющих порядок формирования и утверждения перечня участков недр и месторождений, предусматривающих усиление контроля со стороны государства за реализацией соглашений, обеспечивающих защиту интересов российских предприятий и организаций, участвующих в реализации соглашений.
Кроме того, активно проводится работа по заключению двухсторонних соглашений с другими государствами о взаимной защите инвестиций. Однако, несмотря на определенные положительные сдвиги в развитии экономики страны после кризиса и достаточно активную деятельность государственных органов управления по восстановлению доверия инвесторов к проводимой экономической политике, инвестиционный климат остается крайне неблагоприятным как для отечественных, так и для иностранных инвесторов. В промышленно развитых странах экономическая и политическая стабильность обеспечивают достаточную защиту иностранного капитала и инвестиций и без специального законодательства. Четкая законодательная база в этих странах гарантирует иностранным компаниям защиту от дискриминации. Это включает свободу образования новых компаний (регистрационные процедуры, гарантия прав собственности), получение прибыли (гомогенное и предсказуемое налогообложение, снижение стоимости активов и разные побудительные механизмы для всех) и урегулирование конфликтов (прозрачное трудовое законодательство, арбитраж, четкие антимонопольные правила).
В странах с переходной и растущей экономикой основы законодательства менее благоприятные. В большинстве этих стран пришлось применять специальные законы, гарантирующие защиту и регулирующие иностранное инвестирование. Наличие благоприятного законодательства являлось одной из причин увеличения притока прямых иностранных инвестиций (ПИИ). Разрабатывалась специальная политика, направленная на привлечение иностранных инвесторов в те отрасли, которые необходимо развивать.
Разрабатывая свое специфическое ПИИ-законодательство, дополняемое серией правовых механизмов в других сферах политики, Россия продвигается в том же направлении. ПИИ-законодательство и ПИИ-политика должны подкреплять друг друга и содействовать процессу увеличения притока инвестиций в Россию. Иностранные инвесторы должны иметь возможность контактировать со специальным ПИИ-агентством, где можно было бы ознакомиться с положениями ПИИ-законодательства и получить помощь в реализации инвестиционных проектов. Такой подход, по мнению автора, крайне необходим для повышения уровня доверия и прояснения российских ПИИ-приоритетов.
Еще до распада Советского Союза большинство областей инвестиционной политики было охвачено специальным законодательством. Впоследствии в этих законах были усовершенствованы отдельные статьи, призванные создать для инвесторов более благоприятный инвестиционный климат и стимулировать частное предпринимательство. Ряд усовершенствований, а также новые законы, принятые в Государственной Думе, должны придать ясность существующим положениям как для инвесторов, которые уже работают в России, так и для тех, кто только еще собирается развернуть свою производственную деятельность. Они касаются прав собственности, инструментов разрешения конфликтов и протекционистских мер, а также исполнения законов на местах.
Совершенствуя законодательные механизмы, российские власти делают попытку вернуть деньги, вывезенные российскими гражданами и организациями и размещенные в иностранных банках. Если репатриировать хотя бы часть из них ($120-140 млрд.), то это может послужить существенным толчком к реконструкции российской промышленности. В России было принято множество законов, облегчающих ПИИ. Все основные законы уже вступили в силу; они обеспечивают иностранных инвесторов достаточной защитой и гарантируют возмещение ущерба.
Однако лингвистические барьеры, недостаток надежной информации и то, что ПИИ регулируются множеством правил и положений, которые зачастую вступают между собой в противоречие и позволяют свободно их интерпретировать, делают текущую законодательную обстановку неясной и непонятной для иностранных инвесторов. Более того, так как в России одновременно действуют и государственное, и региональные законодательства, правовой лабиринт оказывается еще более запутанным. Инвесторы также жалуются на отсутствие своевременного информирования о законодательных новациях, касающихся их прав и ответственности.
Сегодня российское законодательство охватывает все важнейшие области права, интересующие иностранных инвесторов:
- налогообложение;
- трудовое законодательство;
- приобретение и аренда собственности;
- таможенные тарифы и внешняя торговля;
- защита прав интеллектуальной собственности;
- финансовый рынок и рынок ценных бумаг;
- антимонопольные требования;
- приватизация предприятий;
- механизмы урегулирования разногласий.
Однако процесс законотворческой работы в области инвестиционной деятельности осуществляется достаточно медленно, законопроекты разрабатываются не комплексно, имеют место противоречия с уже принятыми юридическими документами. Кроме того, далеко не все, что принято, воплощается в практику.
Стабилизации, устойчивому и долгосрочному росту российской экономики, по убеждению российских ученых, может активно содействовать по зданию системных предпосылок, стимулирующих инвестиционную деятельность в реальном секторе экономики в России, Для поиска инструментов запуска эффективного инвестиционного процесса созданы и работают Консультативный совет по иностранным инвестициям, Государственная комиссия по защите прав инвесторов на финансовых и фондовых рынках России.
Россия, которая заинтересована в привлечении иностранного капитала в свою экономику, должна создать соответствующий инвестиционный климат, одной из составляющих которого является наличие эффективного законодательства об иностранных инвестициях.
Суть этих документов — установление специального таможенного режима ввоза иностранных товаров в Россию с применением ввозных таможенных пошлин, уменьшенных в два раза по сравнению с базовыми. Применение указанных нормативно-правовых актов способствовало бы активизации инвестиционной деятельности на основе инвестиционных соглашений.
Если мы хотим привлечь иностранные вложения и при этом контролировать последствия притока капитала, необходимо создать в стране специальный инвестиционный режим с законодательством, в индивидуальном порядке поощряющим крупные инвестиции, как это было сделано в отношении иностранных автомобильных производителей. С зарубежными компаниями, делающими в России стратегические вложения, необходимо заключить соглашения на правительственном уровне. В эти соглашения, исполнение которых прямо гарантировано государством, следует включать взаимную ответственность сторон по выполнению принятых на себя инвестиционных, налоговых и других обязательств.
Инвестиционная деятельность в России регулируется Законами: «Об инвестиционной деятельности в РСФСР» в редакции, введенной в действие и «Об иностранных инвестициях в РФ».
В Законе «Об инвестиционной деятельности...» при перечислении методов государственного регулирования инвестиционной деятельности (ст. 10) не упоминается амортизационная политика. Целесообразно внести в закон соответствующий пункт с указанием, что амортизационная политика проводится в соответствии с научно-технической, структурной и ценовой политикой государства и финансового состояния отраслей путем установлении ускоренной амортизации, дифференцированных ставок амортизации по видам основных фондов, а также, в определенных случаях, замедленной амортизации.
Спорным представляется положение о льготном налогообложении «для предприятий с иностранными инвестициями», действующими в приоритетных отраслях. И в отдельных регионах», Льготы должны предоставляться инвесторам независимо от деления капитала на иностранный и отечественный. Приоритетные отрасли и регионы должны определяться в соответствии с экономическими программами правительства, списки соответствующих отраслей и регионов должны утверждаться обеими палатами Федерального собрания.
Также спорным является закрепленный в том же законе (ст., 5) приоритет международных договоров над законами России: «Если международным договором, действующим на территории РСФСР, установлены иные правила, чем те, которые содержатся в законодательных актах РСФСР, применяются правила международного договора». Вместо этого следует оговорить необходимость приводить в соответствие закон с международными договорами, а договоры заключать в согласии с российскими законами.
Опыт инвестиционной деятельности показал необходимость решения ряда вопросов, связанных с инвестиционным законодательством.
До сих пор инвестиционная политика государства была оторвана от реальной жизни (если точнее, то не проводилась в жизнь) и от законодательной базы. В этой ситуации было бы полезно в разделе «Государственное регулирование...» законодательно закрепить положение о принципах государственной инвестиционной политики, проводимой на основе подготовленных Федеральным правительством концепции и программы общеэкономической политики.
В законе недостаточно ограничиться утверждением, что регулирование осуществляется в «соответствии с государственными инвестиционными программами», а нужно заложить основы управления инвестиционным процессом. Инструментом такого регулирования могла бы стать «Федеральная контрактная система», в которой можно было бы использовать отдельные положения ФКС США и опыт ее использования в период политики активного государственного регулирования. Помимо конкретных положений и инструментов ФКС США, представляют интерес процедура разработки программ, методы управления ими, контроль их реализации и правовое обеспечение. Особый интерес представляет опыт участия в разработке и реализации федеральных программ нижней палаты конгресса, где не только проводится экспертиза программ, но и разрабатываются специальные законы, регулирующие управление программами,
В Законе «Об инвестиционной деятельности...» упоминается независимая экспертиза, но отсутствует четкость в определении ее объектов и обязательности ее проведения, не говоря уже о путанице, вносимой устаревшей терминологией (не ясно, как создаются экспертные комиссии).
Была принята Конвенция о защите прав инвестора.
На наш взгляд, наибольший интерес для инвесторов представляют:
- статья 9 — Гарантия защиты инвестиций от национализации, реквизиции, от решений и действий (бездействия) государственных органов и должностных лиц, ущемляющих права инвестора;
- статья 10 — Компенсация за нанесение ущерба инвестору;
- статья 12 — Гарантии использования доходов.
В ноябре вышли Постановление Правительства РФ «Об утверждении порядка предоставления государственных гарантий на конкурсной основе за счет средств Бюджета развития РФ и «Положения об оценке эффективности инвестиционных проектов при размещении на конкурсной основе централизованных инвестиционных ресурсов Бюджета развития РФ». В этих документах даже не упоминается инвестиционное законодательство и указывается, что они разработаны в соответствии с Федеральным законом «О федеральном бюджете». Реализация этих документов практически отдается на откуп Министерству экономики РФ.
Иностранные инвесторы в России сталкиваются также со сложной налоговой системой, которая частично изменялась.
Иностранным инвесторам предлагается два вида специфических налоговых льгот:
- двухлетние налоговые каникулы для капиталовложений, превышающих $10 млн, и минимальном акционерном участии в 30%; в течение третьего и четвертого годов эти компании облагаются корпоративным налогом, составляющим 25-50% от общепринятой ставки;
- в течение пяти лет иностранным компаниям гарантируется льготный режим налогообложения, сходный по структуре с режимом для российского малого бизнеса.
Необходимо в законодательном порядке защитить инвестиции от НДС и различных видов налогов на оборот (дорожный налог, налог на содержание жилого фонда). Дело в том, что сочетание этих двух налогов с налогом на прибыль создает систему регрессивного обложения (чем ниже рентабельность, тем выше доля суммы налогов и прибыли). Поэтому целесообразно освободить от налогообложения подобными налогами продукцию, получаемую в результате инвестиций, на период освоения производства.
Практически во всех регионах уже введена в действие законодательная база, способствующая созданию благоприятного климата. Законодательная база деятельности инвесторов в регионах значительно укрепилась. Основная часть этих регионов представляет широкую полосу из 10 регионов, протянувшуюся от Москвы до Санкт-Петербурга. Вторую зону образуют регионы юга Сибири и Дальнего Востока. Прежде всего, это связано с законодательной активностью региональных властей в этой сфере. Получили распространение такие методы, как освобождение при определенных условиях от уплаты в региональный бюджет налога на прибыль и налога на имущество (или снижение их ставок), отсрочка налоговых и арендных платежей, снижение налога на поддержание жилого фонда, предоставление беспроцентных ссуд и гарантий органов власти.
Так, например, в Ленинградской области принят областной закон «Об инвестиционной деятельности в Ленинградской области», который определяет комплекс мер государственной защиты и поддержки инвесторов в сфере промышленности, строительстве, связи, транспорте, сельского хозяйства. Закон гарантирует равные права инвесторам (крупным и мелким, российским и иностранным). Представляют интерес существенные льготы по налогам в части, зачисляемой в областной бюджет, освобождение банков от налога на прибыль, полученную в результате финансирования инвестиционных проектов, гарантии компенсации дополнительных расходов инвестора в случае принятия на федеральном уровне каких-либо нормативно-правовых актов, ухудшающих условия деятельности инвестора в части налогообложения. Следовательно, вопросы гармонизации налогообложения инвестиционной деятельности — одно из самых перспективных направлений в реформировании мировой налоговой теории и практики. На наш взгляд, унификация корпоративного налогообложения и создание единой системы инвестиционных налоговых льгот — единственный способ обеспечить свободное движение капиталов и стимулировать развитие международного научно-технического сотрудничества без ущемления интересов государства.
Многочисленные жалобы практикующих и потенциальных инвесторов связаны с неустойчивостью законодательной базы. Имеющиеся в законах противовесы неэффективны. В Законе «Об инвестиционной деятельности...» определяется, что в случае ухудшения положения партнеров в результате изменении в законодательстве допускается изменение условий договоров между субъектами инвестиционной деятельности (ст. 7, кстати, соответствующий пункт статьи изложен нечетко); в ст., 14 того же закона устанавливается правило, по которому законодательные акты, «положения которых ограничивают право субъекта инвестиционной деятельности, не могут вводиться в действие ранее чем через год с момента их опубликования». Таких гарантий явно недостаточно, да они и не выполняются. Имеет смысл установить порядок, при котором изменения в законе, «ухудшающие» положение субъектов инвестиционной деятельности, как зарубежных, так и отечественных не действовали бы в течение всего срока договоров. Определенные случаи, связанные с необходимостью учитывать изменения в законах, должны быть оговорены, и определены меры, смягчающие их последствия.
Следствием недостатков российского национального законодательства об иностранных инвестициях стало то, что иностранные инвесторы, а также российские предприниматели, заинтересованные в привлечении иностранного капитала, пытаются создать систему дополнительных гарантий, защищающих инвесторов, от так называемых, некоммерческих рисков. Под этим понимаются главным образом риски политического характера, вытекающие из нестабильности политической обстановки, а также связанные с репрессивными мерами органов государства по отношению к лицам, осуществляющим иностранные инвестиции.
Во многих зарубежных странах страхование некоммерческих рисков иностранных инвесторов осуществляют различные организации.
Организации, выступающие в роли страховщиков, можно подразделить на следующие группы:
- негосударственные организации (например, английская страховая компания Lloyd’s);
- государственные организации, осуществляющие страхование инвестиционных рисков национальных предпринимателей, выступающих в роли иностранных инвесторов за рубежом (например, Overseas Private Investment Corporation — OPIC (ОПИК) в США);
Участие в договоре страхования в качестве страховщика организаций, относящихся к различным из перечисленных выше групп, имеет различные правовые последствия. Поэтому следует различать страхование, осуществляемое: негосударственными (частными) организациями, национальными государственными организациями, национальными государственными организациями и международной организацией, т. е. страхование в системе MIGA. При этом следует учитывать, что все три разновидности страхования, имея различия в правовых последствиях, могут осуществляться параллельно, взаимодействовать друг с другом и тем самым обеспечивать более высокую степень защиты интересов инвесторов.
Применительно к России три вида страхования инвестиционных рисков могут подразумевать как создание негосударственной организации с обособленным имуществом, принадлежащим ей по праву собственности (или группы таких организаций), так и учреждение российской государственной организации по страхованию инвестиционных рисков. Наконец, при создании системы страхования некоммерческих рисков иностранных инвесторов одну из главных ролей будет играть возможное вступление России в MIGA и решение этой проблемы на международном уровне.
Рассмотрим подробнее различные варианты организации страхования рисков инвесторов:
На сегодняшний день возникла острая потребность в учреждении частной коммерческой страховой организации, осуществляющей страхование инвестиционных рисков при надежной поддержке со стороны государства. Безусловным преимуществом этой формы организации страхования инвестиционных рисков является ее гибкость и широкая возможность для маневра, присущая чисто коммерческому страхованию. К недостаткам, сдерживающим широкое применение услуг частных страховых компаний при страховании иностранных инвестиций, следует отнести тот факт, что в ряде случаев объем капиталовложений, осуществляемых иностранными инвесторами, может быть весьма значительным, а сумма страхового возмещения, выплачиваемая страхователю, оказывается слишком большой даже для крупных страховых компаний, что мешает иностранному инвестору сохранить уверенность в способности страховщика покрыть его убытки при наступлении страхового случая.
Решением этой проблемы может стать объединение капиталов нескольких страховых компаний и создание на этой основе страхового пула. Страховой пул располагает более широкими возможностями по страхованию рисков и сокращает сроки выполнения обязательств страховщикам. Так как государство принимает участие в частичном финансировании эффективных инвестиционных проектов, победивших на инвестиционных конкурсах, оно могло бы также участвовать в страховом пуле и взять на себя обязательства по частичному возмещению ущерба. Помимо возможного участия государства в страховом пуле также нельзя исключать вариант с привлечением капитала крупнейших зарубежных страховых компаний (таких, например, как Lloyd’s, GERMES и т. д.).
Исходя из значительных объемов страховых обязательств по страхованию инвестиционных проектов, реализуемых с участием государства, возникает необходимость перестрахования части обязательств страхового пула. Речь идет об организации национальной перестраховочной компании, актуальность создания которой предопределяется неразвитостью форм и видов страхования и страховой деятельности, отсутствием доверия у иностранных инвесторов к российским страховым компаниям. В связи с этим поддержка частной российской страховой компании со стороны государства должна быть направлена не только на преодоление финансовых трудностей, но и на создание безупречной репутации компании в коммерческих кругах как внутри страны, так и за рубежом.
2. Участие иностранного государства в страховании некоммерческих рисков иностранных инвесторов.
Стремясь защитить интересы национальных предпринимателей, инвестирующих капитал за рубеж, иностранные государства осуществляют страхование экспорта капитала, т. е. участвуют непосредственно в страховании зарубежных капиталовложений национальных компаний. Примером этому может служить система страхования иностранных инвестиций в США при участии ОПИК,
Анализ перспектив и форм участия подобного рода зарубежных государственных организаций в сфере страхования иностранных инвестиций в России должен осуществляться с учетом особенностей законодательного регулирования страхования в различных правовых системах и необходим не только для изучения возможностей их взаимодействия, но и для создания своей российской модели страхования иностранных капиталовложений, производимых отечественными компаниями.
3. Страхование некоммерческих инвестиционных рисков при участии международной организации — MIGA.
Подписание и ратификация многосторонней международной конвенции о создании MIGA (Межнациональное агентство по страхованию инвестиций) явилось решением проблемы участия государства в страховании политических и коммерческих рисков (риск гражданской войны и экспроприации, несоблюдения правительством принятых на себя обязательств по отношению к иностранному инвестору) иностранных инвесторов. Дело в том, что государство, принимая иностранные инвестиции, не может осуществлять страхование их от политических рисков, так как это, по существу, является страхованием от собственных действий. Когда речь идет о политических рисках, государство может гарантировать иностранным инвесторам только то, что по отношению к ним не будут приниматься такие меры регулирования, которые войдут в противоречие с имущественными правами последних. Эта ситуация, довольно долго не имевшая своего правового разрешения, привела к тому, что государства — экспортеры капитала и государства, привлекающие иностранный капитал, испытывая одинаковую заинтересованность в упрочении защиты инвестиций, нашли наиболее приемлемый выход в учреждении международной независимой страховой организации. Инвестор, заключая договор с Агентством об условиях гарантий его инвестиций (конкретные условия договора устанавливаются Советом директоров Агентства), получает при наступлении страхового случая компенсацию, кроме того, Агентство выступает в качестве истца (за инвестора) в арбитражном суде и иных судебных инстанциях. Гарантии Агентство обеспечивает за счет государств, делающих взносы, в первую очередь это США — 20,5% вкладов и Германия — 5,1%, еще 40% приходится на другие страны.
Принимая во внимание стремление России соответствовать современным требованиям международных экономических отношений и выступать в роли равноправного партнера других государств, ее вступление в MIGA стало одним из ключевых моментов создания отечественной системы страхования иностранных инвестиций.
Таким образом, становится очевидным, что для создания в России системы организаций, способных осуществлять страхование инвестиционных рисков как зарубежных, так и отечественных предпринимателей, скорее всего, следует пойти на создание:
- частной коммерческой страховой компании — страховщика иностранных инвесторов;
- российской государственной структуры для защиты интересов российских предпринимателей за рубежом;
- условий для участия России в системе MIGA, а также сотрудничества с государственными организациями других стран, осуществляющими страхование инвестиционных рисков, в том числе и путем заключения международных двусторонних соглашений о взаимной защите капиталовложений. Остается заметить, что эта огромная работа должна проходить лишь при условии внесения существенных изменений (если не полного пересмотра) в отечественное законодательство об иностранных инвестициях.
Рассмотрение законодательной базы, регламентирующей и защищающей иностранные инвестиции в России, в совокупности с теми тенденциями, которые характеризуют масштабы и направленность западных инвестиций в реальный сектор экономики России, позволяет сделать следующие выводы:
- законодательное обеспечение инвестиционной деятельности иностранных инвесторов в России гармонизировано с международной практикой и в достаточной мере защищает интересы инвесторов, вкладывающих средства в реальный сектор экономики от политических рисков;
- масштабные иностранные инвестиции в энерго-сырьевые отрасли направлены на сохранение уровня добычи минерально-сырьевых ресурсов, а не на увеличение глубины переработки сырья, что сохраняет и усугубляет экспортную ориентацию экономики при сохранении или ухудшении уровня жизни населения;
- стратегические инвесторы, заинтересованные в закреплении на потенциально перспективном рынке, представляют те компании (или отдельные сектора их деятельности), которые заняты в сфере производства товаров для населения, включая нефтепродукты. Ждать появления стратегических инвесторов в области технических инноваций нецелесообразно.
Следовательно, рассматривая вопрос формирования экзогенной среды, необходимой для проявления инвестиционной активности, рекомендуется основываться на следующем:
- основное внимание государства в области формирования благоприятного инвестиционного климата должно быть уделено отечественным инвесторам;
- инвестиционный климат должен быть наиболее благоприятным в отношении тех проектов, которые позволяют сохранить и развить существующий производственный аппарат высокотехнологичных производств российского реального сектора экономики;
- при формировании государственной инвестиционной политики особое внимание должно быть уделено тем направлениям поддержки и развития инвестиционной активности, которые связаны с наиболее эффективным использованием имеющегося производственного потенциала;
- государственные инвестиции должны быть сосредоточены на объектах инвестирования, обеспечивающих развитие наукоемких производств и научно-техническое развитие;
- такая инвестиционная политика должна строго корреспондироваться с общей промышленной политикой, направленной на сохранение и развитие отечественных производств, задействованных в области высоких технологий, осуществляя переориентацию на этой основе экспортной составляющей направленности отечественной экономики.
Главным постулатом всей экономической политики государства должно быть то, что инвестиционная деятельность — это основной процесс функционирования экономики, без которого она обречена на разрушение. Ведь реальный сектор может нормально функционировать только тогда, когда осуществляется процесс воспроизводства капитала во всех его формах.
При этом координирующая роль государства осуществляется как путем непосредственного финансирования ряда инвестиционных проектов, так и улучшением инвестиционного климата косвенно. При этом важен не столько уровень государственных инвестиций, а то, насколько они дополняют частные и создают для них благоприятную среду. Представляется, что последовательность в разработке государственной инвестиционной программы должна быть следующая: определение параметров долгосрочного стабильного развития — определение нормы накопления, обеспечивающей «заданный» темп развития, и соответственно уровня сбережений — определение степени достижимости этих уровней и круга, специальных мер по стимулированию сбережений и инвестиций.
Определение качества инвестиционных проектов с учетом риска
Для разработки программ с предсказуемыми последствиями, обладающими в то же время действенными механизмами контроля и управления в изменяющихся условиях их реализации, в мировой практике широко применяются методы моделирования, связывающие инструменты и целевые показатели, с помощью которых можно определить оптимальное значение экономических рычагов инвестиционной политики. При этом, несмотря на то, что принципы моделирования инвестиционных и экономических программ, в общем, соответствуют друг другу, их цели отличаются. Цель экономической политики — общественное благосостояние, для инвестиционной же политики задача заключается в повышении эффективности производства.
Моделирование инвестиционных программ в России связано с ограниченностью ресурсов и вынуждает сконцентрировать политику государства в данной области на наиболее эффективных и быстро-окупаемых направлениях. При этом инвестиционная активность обусловливается факторами, формирующими инвестиционный рынок. Среди них особое место отводится совокупному спросу на капиталовложения, сущность которого заключается в различной степени привлекательности, надежности и экономической целесообразности сфер их использования.
Для определения реальной потребности в капиталовложениях можно использовать категорию квалифицированного экономически обоснованного инвестиционного спроса для производства конкурентоспособных товаров или услуг. Это аналог платежеспособного спроса на товары, только в первом случае он предъявляется на деньги, а взамен предоставляется инвестиционный товар. Для получения ресурсов реципиент формирует научно и экономически обоснованное предложение, реализация которого позволит инвестору получить прирост капитала от вложенных средств.
Показатель уровня концентрации капитала по содержанию близок к применяемому в международной практике показателю его валового накопления, включающего затраты на приобретение и совершенствование земли, сооружений, машин, оборудования и т. д. Объем вложений средств характеризует масштабы инвестиционных процессов, напрямую связанных не только с объектами капиталовложений, но и с наличием или отсутствием необходимых для их осуществления деловой культуры и соответствующей инфраструктуры.
На ряде предприятий различных отраслей промышленности используется методика определения качества сконцентрированного капитала, разработанная на базе оценки производственных циклов предприятий и анализа имеющихся издержек использования. Данный метод применяется для исследования инвестиционной привлекательности.
Как правило, производственный цикл предприятия графически изображается в виде синусоиды. В доработанном варианте она выглядит так:
Здесь этапы развития предприятия: 1 — инвестиционный, II — окупаемости затрат, III — роста прибылей, IV — стабильной прибыли, V — снижения прибылей и появления убытков, VI — реинвестирования, VII — окупаемости затрат, получения прибыли, L1— затраты на инвестиции, L2 — прибыль, L3 — стоимость созданной инфраструктуры или издержки использования, L4 — потенциально возможный уровень дохода. Дж. Кейнс утверждал, что издержки использования представляют собой одно из звеньев, связывающих настоящее с будущим. А именно при реинвестировании сумма затрат (L1) уменьшается на величину стоимости уже созданной инфраструктуры (L3). В эту стоимость включаются расходы на повышение технического и профессионального уровня производства, на обучение и подготовку персонала, разработку новой продукции, создание рынка сбыта, торговой и снабженческой инфраструктуры и т. д. В результате возможны более крутой подъем производства на VII этапе и рост отдачи от вложенных средств. Появляется возможность получить доход (L4), превышающий его уровень на IV этапе (L2), Наиболее перспективный с точки зрения привлекательности для инвестиций — VI этап. Но, если предприятие не было реинвестировано в этот период, как правило, наступает его быстрая моральная и физическая деградация, которую на VI этапе отображает пунктирная линия, обозначающая отрицательное значение издержек использования (L5).
Дж. Кейнс предусматривал возможность отрицательного значения последних при следующих условиях: производственные затраты на протяжении названного периода увеличиваются, тогда как изготовление возросших объемов продукции не закончено и она не продана. Это может случиться и тогда, когда в отрасли процессы интеграции зашли настолько далеко, что предприниматели сами изготовляют большую часть нужного им оборудования и совокупные результаты деятельности характеризуются чистым инвестированием.
Данное утверждение оправдано и по отношению к нынешнему положению российских наукоемких предприятий, оказавшихся не в состоянии компенсировать резкий рост производственных затрат в условиях сократившегося сбыта изделий. При этом их основной продукцией являются наукоемкие технологии и научные разработки, большей частью используемые для собственных нужд, т. е. предприятия сами изготавливают свои средства производства, фактически инвестируя «сами в себя». Это и создает отрицательные издержки использования, снижая инвестиционную привлекательность данных предприятий, поскольку сумма затрат на инвестирование (LI) увеличивается на соответствующую величину (L5). Отсюда следует, что предприятие, находящееся на VI этапе, при прочих равных условиях характеризуется максимальным инвестиционным риском и наибольшим потенциалом развития.
К сожалению, в нашей экономической науке и практике хозяйствования, по существу, отсутствуют общепризнанные теоретические положения о хозяйственном риске. Крайне слабо разработаны методы оценки риска применительно к тем или иным производственным ситуациям и видам деятельности, отсутствуют распространенные практические рекомендации о путях и способах уменьшения и предотвращения риска.
Теория предпринимательского риска лишь частично сложилась и в странах со сформировавшейся рыночной экономикой. Но там имеется огромный опыт рискового предпринимательства, сопровождаемый наглядными примерами процветания и краха, подъема и банкротства в зависимости от умелого и неумелого поведения, а частично и везения в реальной обстановке риска.
Значит, в рыночной среде сама жизнь, процессы производства, распределения, обмена, потребления продукции учат правилам поведения при наличии неопределенности и риска, поощряют их знание и сурово наказывают за незнание.
Понимание риска как деятельности субъекта в условиях неопределенности вполне приемлемо в ряде ситуаций, например, применительно к производственной Деятельности. Однако приведенное определение, на наш взгляд, не охватывает всего содержания понятия «риск», если применять его к деятельности в условиях неопределенности, связанной с регулированием различных сторон экономических отношений на основе учета интересов, потребностей, целевых установок отдельных субъектов.
Что представляет собой риск с этой точки зрения? Ответ на этот вопрос целесообразно начать с выявления смысла понятия «ситуация риска», поскольку оно непосредственно сопряжено с содержанием термина «риск».
Ситуацию мы определили как сочетание, совокупность различных обстоятельств и условий, создающих определенную обстановку для того или иного вида деятельности. Исходя из того что в ситуацию входят условия, в которых развиваются явление и его причины, можно считать, что понятие «ситуация» шире по логическому объему, чем отдельное явление.
Рисковая ситуация — разновидность неопределенной, она складывается тогда, когда наступление событий вероятно и может быть определено, т. е. в этом случае объективно существует возможность оценить вероятность событий, предположительно возникающих в результате совместной деятельности партнеров или контрдействий конкурентов.
Стремясь «снять» рисковую ситуацию, субъект делает выбор и стремится реализовать его. Этот процесс находит свое отражение в понятии «риск». Последний существует как на стадии выбора решения, так и на стадии его реализации.
Инвестиционный риск — предполагаемая вероятность того, что действительные доходы будут ниже ожидаемых.
В отличие от имеющихся определений инвестиционного риска здесь ясно выделяются две характеристики:
- риск — это предполагаемая вероятность;
- под риском подразумеваются предполагаемые потери.
Дальнейшее исследование природы инвестиционного риска позволило раскрыть сложную структуру его содержания, включающую другие виды рисков, имеющих свои индивидуальные особенности, например риск процентной ставки, финансовый риск, валютный риск, инфляционный риск и т. д.
Характерной закономерностью в трактовке содержания инвестиционного риска является исполнение критерия — «природа (источник) риска» для указания различных видов риска в составе инвестиционного риска.
На основе анализа зарубежных и отечественных исследований, несмотря на непродолжительный период развития теории рисков в России, отечественные исследователи добились больших результатов, в частности, именно они поставили проблему классификации инвестиционных рисков, в то время как зарубежные экономисты лишь указывали вид рисков в составе инвестиционного, но не классифицировали их.
Выявленные недостатки сформулируем следующим образом:
- названия некоторых видов рисков не позволяют определить источник их происхождения, что вызывает трудности в понимании природы инвестиционного риска и, как следствие, появление сложностей в его оценке;
- несоответствие отдельных видов риска группам, в составе которых они указаны. Этот существенный недочет снижает эффективность использования классификации на практике;
- чрезмерная детализация, ведущая к завышению роли незначительных рисков и усложнению практического использования этих классификаций.
Отмеченные недостатки указывают на необходимость поиска и разработки теоретических основ, использование которых способствовало бы разрешению имеющихся проблем и продолжению изучения природы инвестиционного риска.
Целью классификации инвестиционного риска представляется распределение рисков по однородным звеньям, группам, подгруппам и т. д. На основании критериев, способствующих принятию взвешенных инвестиционных решений, т. е. непосредственной целью классификации является не произвольное, а критериальной распределение рисков, которое должно иметь практический характер, а значит, способствовать принятию взвешенных инвестиционных решений.
При классификации рисков, нужно решить следующие задачи:
- выявить риски, которые подлежат классифицированию;
- выявить критерии, по которым могут быть классифицированы риски.
Для возможно более точной оценки риска существенное значение имеет учет полной группы факторов, определяющих риск. Совокупность факторов риска должна отражать все условия внешней и внутренней среды инвестиционных проектов, порождающие возможные убытки.
Классификация факторов риска при осуществлении инвестиционных проектов, предложенная нами, удовлетворяет этому условию, так как она отражает внешнюю и внутреннюю среду бизнеса.
Для оценки эффективности инвестиционных проектов важны все группы факторов, однако, степень их важности зависит от вида проекта, окружающей среды бизнеса и важности каждого фактора риска в отдельности.
Для оценки рисковых ситуаций воспользуемся экспертным методом. Он включает в себя следующие фазы:
— разработку полного перечня возможных рисков на различных уровнях деятельности хозяйствующего субъекта;
— ранжирование ситуаций по степени важности. На этапе решения этого вопроса возникла необходимость установить:
— опасность возникновения данной ситуации, т. е. насколько значимыми окажутся ее последствия (оценка в баллах);
— вероятность данной рисковой ситуации (от 0 до 1);
— важность ситуации как произведение вероятности на опасность ее наступления, оцененную в баллах.
Суть метода состоит в том, что все факторы разбиваются на группы важности (степень важности оценивается на момент инвестирования), и каждой группе присваивается свой коэффициент относительной важности (от 0,7 до 1), который характеризует ценность данной группы факторов с точки зрения осуществления инвестиций. Чем важнее данный фактор при оценке инвестиционной привлекательности субъекта, тем ближе величина коэффициента к 1, и наоборот.
Каждый фактор получает комплекс оценок, из которого для каждой отдельной отрасли будет выбираться своя.
Анализируя проблему оценки инвестиционного риска, надо подчеркнуть отсутствие в теории инвестиционного риска критериев для оценки показателей риска.
Эти критерии имеют высокую практическую значимость, так как позволяют выявлять преимущества и недостатки показателя, что, несомненно, позволит инвестору полнее учесть риск, принимая инвестиционное решение.
Недостаточность использования существующих показателей риска, а также отсутствие информации по отдельным показателям акций подчеркивают необходимость разработки метода оценки инвестиционного риска на основе взаимосвязи с риском.
Мы полагаем, что оценка риска, прежде всего, способствует принятию инвестиционного решения, т. е. осуществлению выбора ценных бумаг посредством их сопоставления. Именно поэтому показатели, по которым оценивается риск, должны позволять сопоставлять ценные бумаги.
Предлагается новый метод оценки инвестиционного риска на основании сопоставления различных характеристик по акциям. Эти характеристики должны обеспечивать возможность сопоставления акций, давать возможность судить о величине риска и быть доступными для инвестора.
В качестве таковых характеристик предлагается использовать показатели: доходность, коэффициент вариации и ликвидность.
По каждому из этих показателей и их характеристик на основе сопоставления различных ценных бумаг рассчитываются показатели риска:
1. Показатель риска по доходности рассчитывается на основе сопоставления доходностей определенного числа ценных бумаг, отражающих относительную величину предрасположенности конкретной ценной бумаги к риску, под которым понимаются предполагаемые ущерб или потери от инвестирования в данную ценную бумагу.
Расчет показателей риска по доходности опирается на:
- отбор ценных бумаг (акций), подлежащих сопоставлению;
- расчет доходности по каждой избранной акции.
Доходность является существенной характеристикой ценной бумаги, и полагаем, что она является весьма существенной при оценке риска.
После проделанных операций производятся расчеты показателя риска по доходности для остальных ценных бумаг с учетом разницы между наибольшей и наименьшей доходностью из числа отобранных для оценки ценных бумаг.
Второй показатель риска предлагается рассчитывать по коэффициенту вариации.
2. Показатель риска по коэффициенту вариации рассчитывается на основе сопоставления коэффициентов вариации определенного числа ценных бумаг, отражающих относительную величину предрасположенности конкретной ценной бумаги к риску, под которым понимаются предполагаемые ущерб или потери от инвестирования в данную ценную бумагу.
Расчет коэффициента вариации не должен вызывать затруднений, так как значения доходности, необходимые для его расчета, можно рассчитать на основании цен, публикуемых на акции.
Коэффициент вариации применяется для оценки риска, но отличительной особенностью показателя риска по коэффициенту вариации является учет отклонения конкретного значения коэффициента вариации (по оцениваемой ценной бумаге) от максимального и минимального значения коэффициента вариации из числа оцениваемых ценных бумаг.
Рассчитывать показатель по коэффициенту вариации предлагается следующим образом:
- показатель риска по коэффициенту вариации также рассчитывается для определенного количества ценных бумаг, которые инвестор оценивает, и показатель может принимать значения от 1 до п., где п — количество ценных бумаг для анализа;
- далее ценной бумаге с наибольшим значением коэффициента вариации присваивается показатель риска по коэффициенту вариации, равный, а ценной бумаге с наименьшим значением коэффициента вариации присваивается показатель риска по коэффициенту вариации, равный.
В случае если ценная бумага имеет «отрицательную» доходность, то при расчете коэффициента вариации учитывается модуль значения коэффициента вариации.
Для остальных ценных бумаг показатель риска по коэффициенту вариации рассчитывается на основании наибольшего и наименьшего значений коэффициента вариации.
Третий показатель риска предлагается рассчитывать по ликвидности.
3. Показатель риска по ликвидности рассчитывается на основе сопоставления определенного числа ценных бумаг по данным, характеризующим ликвидность ценных бумаг. Он отражает относительную величину предрасположенности конкретной ценной бумаги к риску, под которым понимаются предполагаемые ущерб или потери от инвестирования в данную конкретную ценную бумагу.
Ликвидность, по мнению автора, ранее недостаточно использовалась для оценки риска, поэтому автор обосновал необходимость ее использования исходя из специфики российского рынка ценных бумаг, а также разработал показатель риска по ликвидности.
Потом рассчитываются показатели риска по ликвидности для остальных ценных бумаг по аналогичному методу с предыдущими показателями риска.
На основании полученных показателей риска предлагается рассчитывать синтетический показатель.
Синтетический показатель риска рассчитывается посредством суммирования показателей риска, которые рассчитывались на сопоставлении определенного числа ценных бумаг по их отдельным характеристикам; он отражает относительную величину предрасположенности конкретной ценной бумаги к риску, под которым понимаются предполагаемые ущерб или потери от инвестирования в данную ценную бумагу.
Преимуществом данного метода оценки риска являются:
- учет нескольких внешних (рыночных) характеристик акций, необходимость чего обоснована при анализе существующих показателей;
- доступность данных для расчета показателей. У инвесторов возникает немало трудностей на российском рынке ценных бумаг из-за отсутствия информации о предприятии. При таком подходе расчет осуществляется по широкодоступным данным, что весьма облегчает работу инвестора по оценке ценных бумаг;
- учет ликвидности ценных бумаг как фактора, имеющего принципиальное значение для российского фондового рынка. В кризисных ситуациях на отечественном рынке ценных бумаг, например во время кризиса, обострившегося, инвесторы вынуждены терпеть значительные убытки по причине отсутствия возможности быстрой реализации ценных бумаг, и, конечно, в более предпочтительном положении пребывают инвесторы с наиболее ликвидными ценными бумагами;
- имеется потенциальная возможность для совершенствования метода.
Данный метод также не исключает использования других показателей, разработанных ранее, которые могут быть эффективны для определения уровня риска в будущем.
Оценка финансовой устойчивости проекта
При отборе проектов для финансирования предпочтительными считаются те из них, которые имеют более высокие значения NPV и IRR и соответственно меньший срок окупаемости. Данные показатели эффективности инвестиций широко используются в странах с развитым фондовым рынком. Популярность их обусловила появление специальных стандартных встроенных функций для их расчета в финансовых калькуляторах и пакетах прикладных программ для персональных компьютеров. Эти же показатели рекомендуются в настоящее время официальными отечественными материалами для использования при анализе эффективности инвестиционных проектов и их отборе для финансирования, причем методика расчета показателей полностью совпадает с зарубежной и основана на схеме дисконтирования на конец шага расчета. При этом в Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов и их отбору для финансирования в качестве шага расчета N приводятся значения, равные 1 месяцу, 1 кварталу или 1 году.
При использовании подобных зарубежных методик необходимо учитывать, что в большинстве своем они разработаны для условий стабильной экономики развитых стран, и поэтому их прямое применение без учета российских особенностей экономики переходного периода (значительные темпы инфляции и высокая рискованность длительных капиталовложений, следовательно, высокие ставки дисконта) может привести к существенным погрешностями при расчете. Так, в упомянутых методических материалах, а также в других отечественных разработках по оценке инвестиционных проектов не отмечен тот факт, что при высоких ставках дисконта показатели эффективности, рассчитанные, по алгоритмам, основанным на дисконтировании на конец шага расчета, зависят, кроме того, еще и от длительности принятого шага расчета.
Например, определим чистую текущую стоимость регулярного денежного потока величиной 100 условных денежных единиц в месяц при расчетах. Очевидно, что эту зависимость схемы поступления денежных потоков от длительности шага расчета нельзя считать корректной.
В большинстве зарубежных литературных источников на этот факт также не обращается внимания. Можно предположить, что это связано с относительно низкими ставками дисконта (и соответственно погрешностями при расчетах) в условиях стабильной экономики развитых стран. Тем не менее, в истории оценки бизнеса известен простой способ учета распределенного во времени характера поступления денежных средств.
Все сказанное выше относилось к расчету в денежных единицах с постоянной покупательной способностью. В случае расчета в текущих ценах (с учетом инфляции) также целесообразно проводить дисконтирование на середину шага расчета, однако, не забывая при этом увеличивать значение ставки дисконта на темп инфляции за соответствующий период.
Полезно отметить несколько моментов, на которые необходимо при этом обратить внимание. При расчете в текущих ценах индекс роста цен обычно принимается равным его значению на конец рассматриваемого периода. В случае использования схемы дисконтирования на середину шага расчета для получения корректных результатов необходимо и индекс роста цен (влияющий на все денежные потоки, связанные с реализацией проекта) рассчитывать на середину рассматриваемого шага. Такой подход при расчете в текущих ценах позволяет получить погрешность расчета и значения показателей эффективности, очищенные от инфляционной компоненты, такие же, как и при расчете в постоянных ценах.
Можно отметить еще один положительный момент определения индекса роста цен на середину шага расчета. В Методических рекомендациях по оценке эффективности инвестиционных проектов справедливо отмечается важность учета инфляционного фактора при прогнозировании движения денежных потоков, так как он вносит существенные изменения в картину поступления и расходования денежных средств. Однако рекомендуемое при этом к использованию значение индекса роста цен на конец шага расчета в случае его большой длительности приводит к существенному завышению денежных потоков. Если при дисконтировании это определяется заниженным значением коэффициента дисконтирования, рассчитываемым также на конец шага расчета, то на величине свободных денежных средств это сказывается напрямую и может исказить финансовый характер реализации проекта.
Данное положение в настоящее время нечетко осознается разработчиками нормативных документов и авторами различных пособий по оценке инвестиционных проектов. Так, например, в Методических материалах Федерального управления по делам несостоятельности (банкротства) справедливо указывается на необходимость при расчете показателей эффективности проводить дисконтирование на середину шага расчета, однако индекс роста цен при этом предлагается рассчитывать на конец шага расчета. В результате показатели эффективности при расчете в текущих и постоянных ценах значительно отличаются друг от друга и, кроме того, расчет в текущих ценах показывает завышение значения денежных потоков.
При снижении темпа инфляции до 35% годовых погрешности завышения накопленных денежных потоков при расчете индекса роста цен на конец шага расчета уже не превышают 23% и ими можно пренебречь.
В заключение можно отметить, что в случае использования для расчетов финансовых калькуляторов или программных продуктов, а также ряда популярных в России специальных программ экспертизы инвестиционных проектов следует помнить, что встроенные в них финансовые функции определения внутренней нормы прибыли и других показателей эффективности инвестиции используют алгоритм дисконтирования на конец шага расчета. Поэтому может возникнуть необходимость либо их корректировки, либо написания собственной подпрограммы, которая осуществляла бы дисконтирование не на конец, а на середину шага расчета.
У экспертов, призванных оценивать качественный уровень представленных на рассмотрение инвестиционных предложений, как правило, вызывают существенные сомнения степень обоснованности и объективности сделанных оценок состояния конкурентной среды (уровня сбыта, взаимоотношений с поставщиками, ценовой политики и пр.), скорости возврата инвестиций, структуры издержек производства и требуемой рентабельности капиталовложений. Вместе с тем вышеназванные переменные сами по себе не являются для рационального инвестора определяющими критериями принятия инвестиционных решений.
При отборе инвестиционного проекта для финансирования учитываются показатели его эффективности и устойчивости, финансовое положение участников инвестиционного проекта (инициаторов и принимающих участие в его реализации), инвестиционная привлекательность отрасли, регион размещения создаваемых объектов, размеры требуемых финансовых ресурсов, степень реализации инвестиционного проекта, риски проекта и их распределение среди участников.
Решающей стадией в выработке решения о целесообразности участия финансового института в проекте является оценка финансовой устойчивости проекта и схема финансирования. В последнее время в специальной экономической литературе появилось много публикаций, посвященных анализу инвестиционных проектов, в которых освещаются вопросы разработки бизнес-плана, описываются различные программные комплексы, позволяющие автоматизировать процесс подготовки инвестиционного проекта для его дальнейшего обсуждения заинтересованными сторонами.
По нашему мнению, для выбора методики и инструмента анализа инвестиционного проекта следует обратить внимание на цели, которые при этом преследует инициатор проекта.
Задачи, рассматриваемые в процессе анализа инвестиционного проекта, могут быть сформулированы следующим образом:
1. Выбор наиболее эффективного варианта проекта.
2. Определение финансовой устойчивости проекта.
3. Выбор схемы финансирования.
Наиболее распространенная ситуация характеризуется участием в реализации инвестиционного проекта не менее двух сторон. Одна из них — та, которая осуществляет подготовку инвестиционного проекта (заемщики), другая — та, которая предоставляет необходимые для осуществления проекта ресурсы (инвесторы). В решении первой задачи заинтересованы как заемщики, так и инвесторы. При определенном допущении — равенстве цены денег, — выбор наиболее эффективного варианта проекта можно осуществить, не принимая во внимание различия между инвестором и заемщиком. В решении второй и третьей задач, на наш взгляд, превалирующими являются интересы инвестора. Во-первых, он должен определить для себя потенциальную кредитоспособность проекта (возможность возврата ресурсов за счет финансовых результатов проекта); во-вторых, определить влияние, которое оказывают отклонения в объемах производства и реализации, сроках, ценах и т. п. на возможности выполнения заемщиком своих обязательств. При решении третьей задачи важным обстоятельством является ограниченное время участия инвестора в проекте. Предполагается, что в большинстве случаев возврат ресурсов должен произойти за время, меньшее, чем период жизнедеятельности проекта. Кроме того, именно инвестор принимает решение о наиболее приемлемой для него схеме финансирования. Это не означает, что он полностью игнорирует интересы заемщика. Оставляя в его распоряжении свободные средства, инвестор позволяет заемщику создать резервы для выполнения своих обязательств и тем самым повысить надежность возврата ресурсов. В качестве интегральных показателей по методике UNIDO используется NPV — дисконтированный доход, IRR — внутренняя норма прибыли, PVP — период окупаемости.
По нашему мнению, следует помнить, что выбор наилучшего варианта инвестиционного проекта основан на определенной вероятности рационального поведения инвестора. Мы считаем, что при выборе варианта инвестор руководствуется стремлением обеспечить получение наибольшего значения собственного капитала на момент окончания его участия в проекте. Не зная, как он может использовать прибыль, поступающую в его распоряжение в процессе осуществления проекта, предполагаем, что он обладает возможностью ее реинвестирования с определенной гарантированной нормой прибыли, тогда как для выбора наилучшего варианта проекта он использует значение NPV. При этом величина IRR как средняя за определенный период характеристика отдачи от единицы инвестиций позволяет инвестору оценить предельный процент, под который могут быть предоставлены ресурсы заемщику, возможные границы нормы дивидендов, когда ресурсы привлекаются за счет эмиссии. К такому показателю, как период окупаемости следует относиться весьма осторожно. Если он определяется как наименьший срок, за который средства, остающиеся в распоряжении заемщика после уплаты налогов, в сумме равны величине привлеченного кредита, то, по нашему мнению, значение PVP мало о чем говорит.
Контроль степени обоснованности ключевых переменных инвестирования должен теснейшим образом увязываться с обобщающими показателями социально-экономической эффективности реализуемых проектов. Эта связь на практике выражается в оценке чувствительности негативного изменения переменных данных до уровня безубыточной деятельности, характеризуемого соответствующими результативными показателями.
На наш взгляд, следует установить при анализе чувствительности инвестиционного проекта (АИЧ) следующую последовательность планируемых мероприятий.
На первом этапе необходимо осуществить выбор результативного показателя социально-экономической эффективности инвестиционного проекта. При всей широте выбора обобщающим критерием оценки, учитывающим интересы инвесторов, собственников предприятия, администрации, в большинстве случаев должен быть показатель чистой текущей стоимости проектных денежных потоков (NPV). На втором этапе эксперт должен выявить конкретный перечень переменных (ключевых показателей), изменения которых могут привести к значительному ухудшению реализуемого варианта капиталовложений.
На основе обобщения практического опыта в области инвестиционных проектов в качестве существенно важных переменных, участвующих в формировании конечных результатов инвестиционной деятельности, можно выделить следующие:
- годовой объем продаж в натуральных единицах измерения;
- цена единицы продукции;
- переменные издержки;
- годовые условно-постоянные затраты;
- величина начальных инвестиционных затрат;
- ставка налога на прибыль (уровень налогообложения):
- срок окупаемости инвестиций;
- величина проектной дисконтной ставки.
На следующем этапе с учетом результативного показателя и количественно определенных параметров формируется исходная база (данные) для анализа инвестиционной чувствительности. На третьем этапе рекомендуется разработать рабочую модель зависимости обобщающегося показателя от влияния ранее установленных внешних и внутренних факторов, характеризующих состояние контрольных точек инвестиционного проекта, а в дальнейшем с использованием этой модели вывести формулы расчета критических значений базовых показателей, при которых результаты инвестирования упадут до безубыточного уровня деятельности.
Относительное отклонение прогнозируемых параметров ключевых показателей от их критических показателей определяется па четвертом этапе АИЧ. Как правило, те оценки индивидуальных показателей, в которых имеются незначительные отклонения, могут стать определяющими для успеха или неудачи проекта. Исследования результатов инвестирования различных проектов и их сопоставление с выводами экспертов на этапе предварительных исследований позволяют сделать вывод о наличии определенной зависимости между степенью чувствительности ключевых показателей и уровнем существенности ошибок в оценках этих переменных.
Если по результатам проведенной экспертизы инвестиционного проекта эксперты выразили мнение о целесообразности инвестирования средств в представленный проект в форме, безусловно, положительного, условно положительного либо отрицательного заключения, принятие решения в определяющей степени будет зависеть от субъективного мнения эксперта о степени объективности (обоснованности) оценки ключевых переменных и уровня существенности всей совокупности контрольных точек. При этом под уровнем существенности (УС) понимается то предельное значение ошибки в оценке ключевых показателей, начиная с которого проект становится нерентабельным, а заинтересованный инвестор утрачивает возможность принимать оптимальные управленческие решения.
Что касается остальных ситуаций, порядок действий эксперта и базовые принципы использования УС оговорены в п. 4 правил (стандарта) аудиторской деятельности «Существенность и аудиторский риск». Нам представляется, что уровень существенности ошибок применительно к обобщающемуся показателю эффективности капитальных вложений в процентном отношении должен быть установлен в размере 50% от планируемой величины (в сторону уменьшения показателя эффективности). В этом случае, допуская воздействие факторов проектного риска с возможным падением уровня эффективности капиталовложений от 0 до 50%, проект будет оцениваться инвестором как безубыточный.
Как и в любом другом исследовании, здесь нельзя обойтись без различных допущений, лежащих в основе модели того или иного экономического явления. В данном случае величину денежного потока, необходимого для исчисления NPV, рекомендуется представлять как чистую после-налоговую прибыль, скорректированную на величину не денежных статей затрат. В составе последних наиболее ярко проявляет себя амортизация основных фондов.
Принимая за основу вышеприведенную модель зависимости обобщающего показателя NPV от различных факторов, мы имеем реальную возможность вывести формулы расчета критических точек и соответствующей каждой из них величины чувствительного края.
Результаты проведенного анализа можно интерпретировать следующим образом. Критическое значение уровня чувствительности (существенности), равное 4,63%, получено по показателю «цена единицы продукции». Это свидетельствует в первую очередь о том, что незначительные колебания в сторону снижения цены могут привести к негативным последствиям для инвесторов, финансирующих данный проект. Опасность перехода через точку безубыточности лишает менеджеров необходимого запаса прочности в ценовом регулировании сбыта продукции.
Контрольные точки ранжируются по уровню существенности предельного значения ошибки в оценке ключевых показателей инвестирования, начиная с которого проект становится нерентабельным.
С другой стороны, низкий чувствительный край говорит о высокой степени риска ошибки в оценке этой контрольной точки.
Опасная ситуация имеется и в отношении переменных издержек (SM = 6,85%). С одной стороны, незначительные негативные изменения в конъюнктуре рынка основного сырья, материалов, комплектующих, рост цен на энергоносители могут сделать нерентабельной деятельность, предусмотренную данным инвестиционным проектом. С другой стороны, даже небольшое искусственное занижение составляющих элементов этого показателя с целью представить данный проект в более привлекательном для инвестора свете повлечет за собой негативные последствия. Особое внимание необходимо уделять проверке соответствия цены и переменных издержек на единицу продукции реальным рыночным условиям (маркетинговый анализ).
В заключение следует обратить внимание на необходимость выявления возможных взаимосвязей между отдельными показателями инвестирования. Более или менее точно можно говорить о зависимости между ценой и величиной сбыта продукции, проектной дисконтной ставкой, сроком реализации проекта и начальными инвестиционными затратами, структурой себестоимости, объемом реализации и прибылью.
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. 
