Денежно-кредитная политика учитывает среднесрочные прогнозы по мировой экономике и финансам, подготовленные международными организациями и ведущими зарубежными регуляторами. Эти прогнозы носят далеко не оптимистический характер, т.к. формулируются с учетом негативных текущих событий в ведущих странах. С начала 2016 г. в целом преобладают неблагоприятные тенденции в динамике мировых финансовых показателей, а также фондовых индексов, что во многом вызвано высокой волатильностью цен на нефть и негативными ожиданиями как политического, так и экономического характера. Так, в 2016 г. мировые валютные, фондовые и сырьевые рынки несколько раз оказывались в состоянии, которое некоторые специалисты даже характеризовали как критическое.
В целом предполагается, что темпы роста мировой экономики останутся на довольно низком уровне. При этом в развитых странах экономический рост будет более выраженным, тогда как в странах развивающегося мира сохранится более высокая степень неопределенности, и ожидается замедление роста.
В рассматриваемый период 2017-2019 гг. предполагается, что при реализации новых подходов будут сохранены антироссийские санкции. Даже в случае их отмены последствия санкций продолжат оказывать влияние (полностью изменились оценки долгосрочных рисков экономическими агентами). Кроме того сохранятся и неблагоприятные глобальные тенденции (в т.ч. геополитического характера). Нельзя исключать риск их дальнейшего углубления.
При этом под воздействием добычи из нетрадиционных источников (сланцевые нефть и газ), циклических закономерностей, структурных изменений экономики в связи с ростом нового технологического уклада, а также иных факторов, ценовая конъюнктура на мировом рынке нефти, газа и других сырьевых товаров, вероятно, также останется в целом неблагоприятной, даже несмотря на возможность некоторого роста цен на сырье.
Учитывая негативное влияние на экономику РФ внешней конъюнктуры, необходимо более активно использовать внутренние источники развития. Это будет минимизировать фактор внешних шоков и иных форм негативного воздействия на российскую экономику извне.
Необходимое условие благополучного перехода экономики РФ к длительной повышательной стадии роста и улучшения его качества (т.е. увеличение роли отраслей с высокой степенью переработки по сравнению с добычей) – это повышение инвестиций и более интенсивное, широкое и последовательное внедрение передовых технологий.
В России по итогам 2015 г. отношение кредит/ВВП составило 41%. При этом доля кредитов банков в инвестициях достигает всего 7,8%.
Для активизации инвестиционного процесса регуляторы и бизнес должны быть готовы к применению качественно новых мер в принципиально иных условиях. С этой целью предполагается использование механизма целевой эмиссии для доведения финансовых ресурсов до приоритетных отраслей по заниженным ставкам и на длительные сроки с обязательностью контроля за целевым расходованием этих средств.
В результате спада в экономке РФ часть высокоэффективных производственных мощностей, введенных в строй в последние 5-7 лет, оказалась незагруженной. Это также является фактором расширения возможностей для будущего роста.
Актуальность такого подхода повышается в связи с ограничением доступа к внешним дешевым финансовым ресурсам (из-за низких цен на нефть, санкций и т.д.), а также сохраняющейся геополитической напряженностью в отношении России, что сокращает возможности реализации долгосрочных инвестиционных проектов в экономике.
Рост кредитной эмиссии приведет к повышению монетизации экономики, что в совокупности со снижением процентных ставок будет способствовать расширению инвестиционной активности. Дополнительный объем денежной базы будет иметь целевой характер, т.е. будет направлен в конкретные отрасли и производства, и не окажут негативного влияния на инфляционные ожидания рынка.
От уровня монетизации зависит обеспеченность финансовыми ресурсами экономических агентов и создание более комфортных условий для экономического роста. Уровень монетизации российской экономики остается низким как по сравнению с развитыми странами, так и со многими развивающимися странами.
Отметим при этом, что в России между темпами роста ВВП и темпами роста денежной массы (М2) имеется существенная положительная корреляция.
Часто аргументом против роста монетизации являются опасения повышения инфляции. При этом необходимо отметить, что суммарный прирост денежной массы в российской экономике за 2000-2015 гг. был многократно выше, чем размер суммарной инфляции. Это следствием монетарного шока 90-х годов, когда денежная масса в реально исчислении сократилась почти в 10 раз, что привело к масштабным неплатежам, бартеру и использованию квази-денег (суррогатов).
С учетом немонетарной доли инфляции отрыв между денежной массой (М2) и ростом цен может достигать более 20 раз. Другими словами 100%-й рост М2 вызовет повышение цен менее чем на 5%. Причем это не одномоментная точечная оценка, а отмечающаяся тенденция последних 15 лет (Исключением являются 2014 и 2015 гг., что связано с провалом курса рубля.).
Часто в 2000-е гг. темп роста денежной массы (М2) и инфляция двигались в противоположном направлении. При повышении темпов роста М2 инфляция снижалась (а не росла), а при снижении темпов роста М2 инфляция увеличивалась.
В целом этот подход будет способствовать направлению средств на приоритетные цели, формированию основы длинных денег в экономике, а также подавать сигналы рынку относительно приоритетов экономической политики.
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
- многоканальной целевой кредитной эмиссии;
- механизма бюджетного финансирования;
- повышения сроков по стандартным инструментам рефинансирования;
- повышения объемов рефинансирования под залог прав требований по инвестиционным ссудам, кредитование МСБ, ипотечные кредиты, нерыночные активы, и в целом более широкого применения специальных инструментов;
- расширения ломбардного списка;
- применения дифференцированных норм резервирования у банков в зависимости от длины и от валюты пассивов;
- других инструментов.
Координация подходов по формированию денежных ресурсов во взаимодействии с решением задач экономической политики увеличит эффективность проводимых преобразований и будет способствовать развитию экономики, укрепляя ее позиции в условиях глобальной конкуренции.
Стабилизация обменного курса рубля
Денежно-кредитная политика предлагает отход от плавающего режима валютного курса и введение режима управляемого плавания. При этом для ограничения возможного роста спекулятивных операций, которые могут при этом возникать, регулятором должны быть использован широкий набор инструментов, делающих такие операции невыгодными для участников рынка. Объемы валютных спекуляций будут ограничены такими инструментами как более низкая валютная позиция, более низкие нормы резервирования по рублевым операциям, снижение кредитного рычага, налог Тобина и др. Стабильный валютный курс и четкий подход регулятора к данному вопросу будет способствовать повышению доверия к рублю и стабилизации финансового состояния организаций в целом. Это в т.ч. будет вести к активизации встроенных рыночных стабилизаторов (в первую очередь, таких как цены и валютный курс), которые в условиях повышенной волатильности были не способны полноценно выполнять свои стабилизирующие функции, выступая, скорее, в роли встроенных дестабилизаторов рыночных механизмов.
Среди 20 основных стран, у которых доля нефти в экспорте занимает более 70%, режим свободного плавания национальной валюты кроме России применяется лишь в одной Норвегии. Остальные страны применяют режимы фиксированного, управляемый и стабилизированного курса.
Наибольший вклад в усиление инфляции в России в 2015 г. внесло ослабление рубля (на 80%). Вклад продовольственных контрсанкций к концу года значительно уменьшится.
В 2016 г. при стабилизации рубля, его вклад в инфляцию понизится. Эффект от контрсанкций – практически сойдет на нет. Влияние монетарных и прочих внутренних факторов будет примерно на уровне 5,5 п.п. (т.е. ок. 85% от общего итога) к концу 2016 г.
Кроме того, сжимается внутренний спрос – важнейший «драйвер» экономического роста. Стабилизация цен на существенно более высоком уровне (чем до девальвации) постоянно снижает внутренний спрос и возможности для экономического роста. При этом даже достижение нулевого уровня инфляции не будет нейтрализовать такое негативное воздействие (т.к. многие товары масштабно подорожали и население не может их приобретать, даже если цены на эти товары перестали расти).
«Обвал рубля» в 2014 – 2015 гг. привел к тому, что по параметру «отношение курс/ППС» Россия сегодня все больше отдаляется не только от развитых, но и от многих стран с развивающимися рынками. Это ставит РФ в положение неэквивалентного обмена при совершении сделок на мировом рынке (в т.ч. при покупке передовой технологии).
По подсчетам ОЭСР и Мирового банка, курс рубля к доллару по ППС составлял 19-23 руб./долл. в 2014 - 2015 гг. 2, т.е. курс рубля еще до его «обвала» в конце 2014 г. был почти в 3 раза занижен относительно ППС. В январе-феврале 2016 г. средний курс составил 77 руб./долл., т.е. курс рубля был примерно в 3,3 раза ослаблен относительно курса по ППС. В то же время, целесообразным представляется сегодня менее значимый уровень недооценки курса рубля относительно ППС.
Укажем, что сильная недооценка рубля (относительно ППС), которая до сих пор сохраняется, была заложена еще в самом начале формирования валютного рынка в стране – в конце 80 -х годов. Тогда рубль был существенно недооценен, а доверие к нему было очень низким, что обусловило долларизацию и положило основу для экспортной ориентации российской экономики.
Однако валютный курс – это не абстрактный цифровой индикатор. Этот показатель должен давать конкретные оценки для участников экономики (инвесторов, частных лиц и др.), основываясь на сравнительных ценах на соответствующие товары и услуги в рассматриваемых странах и, как следствие, о целесообразности осуществления тех или иных видов экономической деятельности.
Поэтому столь сильная недооценка рубля изначально дала мощный импульс к превращению российской экономики в экспортоориентированную, делая экспорт сверхэффективным. Аналогично, такой перекос заложил основу для долларизации российской экономики, делая покупки рублей и рублевых активов сверхэффективными для держателей долларов. Сейчас, отметим, мы фактически вернулись к тому же диапазону недооценки рубля, который наблюдался в период кризиса.
С целью укрепления доверия к рублю, Банк России должен четко обозначить свои курсовые предпочтения и возможности устанавливать курс, которыми он располагает. Размер ЗВР в настоящее время более чем в 2,5 раза превышает величину всей рублевой эмиссии (денежной базы), (т.е. рубль является одной из самых обеспеченных валют мира). Это позволяет установить курс на том уровне, который требуется регуляторам для решения задач, стоящих перед экономикой.
Отчетливая формулировка своих курсовых предпочтений со стороны регулятора и донесение их до участников рынка наряду с использованием всех имеющихся нормативов и иных механизмов сдержек и противовесов даст участникам рынка понимание о характере планирующихся подходов и будет «перенастраивать» их к модификации своей валютной корзины в пользу рублей, способствуя тем самым и повышению валютной стабильности в целом.
В этой связи удержание курса рубля в требуемых границах не означает риск радикального уменьшения ЗВР вследствие постоянного участия ЦБ РФ на рынке. Регулятору всего лишь достаточно после однажды заявленных подходов продемонстрировать рынку серьезность своих намерений, время от времени осуществляя интервенции и формируя необходимый тренд на рынке.
С учетом сказанного выше (в т.ч. необходимости более крепкого и устойчивого рубля, использования денежных механизмов стимулирования экономического роста, удовлетворения потребности экономики РФ в «длинных деньгах») были проведены примерные расчеты ряда среднесрочных ориентиров альтернативной денежно-кредитной политики (по денежной массе (М2), темпам прироста банковского кредитования и т.д.). Согласно расчетам, использование многоканальной денежной эмиссии и отказ от режима свободного плавания рубля при инфляции не более 8% в год позволяют выйти на уровень ежегодного прироста ВВП 6,5-7%.
Целевой сценарий развития денежно-кредитной политики в 2017-2019 гг.
При расчете параметров данного проекта ДКП на период 2017-2019 гг. был использован (целевой) сценарий, который предполагает активное наращивание денежной базы. Средний годовой прирост денежной эмиссии принимается на уровне 22-26%.
Понижение процентных ставок повысит спрос отраслей на денежные ресурсы, что приведет к росту показателей мультипликатора (М2/денежная база). Это приведет к повышению объема денежной массы. Вследствие этого в рассматриваемом сценарии прогнозируется, что рост эмиссии будет способствовать достижению уровня монетизации экономики (М2/ВВП) до 70-75% к 2020 г., что обусловлено необходимостью быстрого вывода экономики РФ на траекторию достаточно высоких темпов роста (4-8% в год).
Определенный вклад в рост денежной массы будут вносить также снижение норм обязательного резервирования, а также средства, направляемые регулятором на санацию банков. В частности, снижение нормы резервирования на 0,5 п.п. в год приведет к повышению денежной массы приблизительно на 150 млрд. руб.
Наряду с повышением денежного мультипликатора будет наблюдаться рост кредитного мультипликатора (под воздействием уменьшения норм обязательного резервирования). Расширение кредитования при этом будет способствовать росту инвестиций.
Одновременно одним из каналов повышения монетизации является складывающаяся тенденция увеличения золотого компонента в ЗВР. При покупке золота на национальном рынке регулятор также осуществляет эмиссию, повышая тем самым монетизацию экономики, и стимулируя рост добывающей промышленности.
Как известно в период повышенной нестабильности растут вложения в золото. В последнее время ряд стран активно наращивают запасы золота в своих официальных резервах. В частности, Китай продолжает повышать объемы золота с лета 2015 г. (когда за один месяц он повысил объем золота более чем на 50% после многолетнего стабильного объема). Германия возвращает свое золото из хранилищ, расположенных в США. Россия также в числе стран повышающих объем золота в своих ЗВР. При этом, представляется, что имеется потенциал для его дальнейшего наращивания.
Представляется, целесообразным диверсификация золотовалютных резервов России также путем снижение в нем доли долларов и увеличения доли других валют.
Для оценки ожидаемых последствий денежно-кредитной политики предполагаются следующие причинно-следственные связи между политикой ЦБ и макроэкономической динамикой:
- Сокращение ключевой ставки ЦБ и стабилизация курса рубля;
- Увеличение денежной базы рост денежной массы (М2) увеличение инвестиций и инноваций рост ВВП;
- Рост инвестиций и инноваций рост объемов производства и снижение издержек производства снижение инфляции;
- Снижение ключевой ставки и, как следствие, снижение ставок кредитного рынка (в т.ч. кредитование приоритетных отраслей по заниженным процентным ставкам) будут стимулировать рост спроса на деньги, что приведет к росту денежного мультипликатора.
Многоканальная эмиссия приведет к ощутимому росту инвестиций и ВВП. Факторами роста также будут выступать более активное межотраслевое и межрегиональное взаимодействие в процессе реализации новых инвестиционных проектов.
Прогноз по базовому сценарию на 2017-2019 гг. по ряду макроэкономических параметров выше, чем имеющиеся на текущий момент (апрель 2016) экспертные оценки по следующим показателям: темпы роста ВВП, уровень ЗВР, параметры внешней торговли и платежного баланса. Это связано с тем, что учтена корректировка на прогнозируемый эффект от предлагаемых альтернативных подходов по денежно-кредитной политике. Предполагается, что снижение уровня процентных ставок на рынке повысит рентабельность многих инвестиционных проектов (как среднесрочных, так и долгосрочных); кроме того целевое направление средств в приоритетные отрасли обеспечит также рост активности в смежных отраслях, что в совокупности будет способствовать высоким темпам роста экономики, ее диверсификации, повышению технического уровня и конкурентоспособности, а также снижению инфляции.
Наращивание эмиссии предполагается осуществлять постепенно с увеличением объема в последующие годы.
Расчетные параметры целевой долгосрочной эмиссии
Целевая эмиссия предполагает (кроме традиционных механизмов финансирования банковского сектора Центральным банком) направление средств в экономику также по дополнительным каналам.
Предполагается, что целевые средства от Центрального банка будут предоставляться уполномоченным банкам для кредитования определенных приоритетных направлений экономики, которые будут отбираться в соответствии со стратегическим направлением развития экономики. Эти средства будут предоставляться банкам по ставкам ниже ключевой ставки и на более длинные сроки, чем традиционные инструменты рефинансирования. В свою очередь, банки будут кредитовать производственные предприятия по ставкам, не превышающим их рентабельность. Средства будут предоставляться на длительные сроки для реализации специальных инвестиционных контрактов. При этом доля длинных денег в структуре денежной массы возрастет.
ЕЦБ, с целью стимулирования роста кредитования приоритетных направлений экономики, по своим длинным механизмам рефинансирования (TLTRO, 4 года) в случае кредитования коммерческими банками определенных приоритетных секторов экономики даже ввел отрицательные ставки в 2016 г. Это, по сути, означает, что в случае направления банками средств на обозначенные цели в реальный сектор, не банки платят регулятору за взятые у него средства на рефинансирование, а наоборот – регулятор доплачивает банкам.
Уполномоченные банки должны отбираться на основе определенных критериев, оценивающих уровень их устойчивости. В дальнейшем, когда банкам будут присваиваться рейтинги по национальной шкале, отбор банков может происходить на основе таких рейтингов. Предполагается, что на начальном этапе основными участниками механизмов целевого рефинансирования будут выступать банки с государственным участием.
Банкам, участвующим в целевом рефинансировании, должны предоставляться определенные преференции. Они могут касаться расчетов отдельных нормативов, формирования резервов, налогообложения и пр. Уровень преференций должен определяться масштабами участия банка в целевом финансировании.
Необходимым элементом эффективной реализации целевой эмиссии является контроль за доведением средств до целевых получателей и их расходованием на определенные регулятором цели. Расходование предприятиями средств, полученных по целевым каналам, требует дополнительного контроля со стороны коммерческих банков и ЦБ РФ.
Основными направлениями предоставления целевого рефинансирования являются:
- финансирование государственных программ;
- кредитование через Российское агентство по страхованию экспортных кредитов и инвестиций, экспортное страховое агентство ЭКСАР;
- обеспечение расширенного воспроизводства наукоемкой промышленности;
- финансирование малого и среднего бизнеса;
- ЖКХ и капитальное строительство;
- финансирование импортозамещающих производств;
- финансирование долгосрочных проектов через Банк развития и Государственный внебюджетный инвестиционно-кредитный фонд Российской Федерации (ГВИКФ);
- финансирование посредством бюджетного механизма с участием ЦБ.
Направление средств по целевым каналам должно соответствовать «точкам роста», т.е. тем ключевым сегментам экономики, через активизацию которых возможно получение наибольшего эффекта в плане ускорения качественного роста экономики в целом. Такие сегменты должны быть определены соответствующими стратегическими планами развития экономики РФ.
Одним из важных источников финансирования приоритетных отраслей экономики в складывающихся условиях является государственный (бюджетный) механизм при одновременном участии в финансировании со стороны ЦБ как главного источника финансовых ресурсов и эмиссионного центра. Центральный банк будет покупать госбумаги, выпущенные Минфином, и одновременно осуществлять эмиссию, причем, целевую, которая будет использоваться правительством для финансирования бюджетного дефицита, образующегося в связи с увеличением госрасходов на цели экономического развития.
Центральный банк, таким образом, создает долгосрочный кредит для государства и предприятий, в результате чего экономика, получает существенный инвестиционный импульс, который мультиплицируется по мере подключения к работе с «длинными» проектами частного сектора (субподрядчиками и т.д.). Более того, целевая эмиссия позволит направлять финансовые ресурсы на приоритетные цели (ипотека, малый бизнес и др.), что должно насытить эти сферы ресурсами и снизить там процентные ставки.
В целом использование механизма целевой долгосрочной эмиссии будет способствовать:
- насыщению экономики длинными деньгами;
- диверсификации инструментов на рынке;
- оживлению соответствующего сегмента рынка;
- снижению ставок.
Кроме того, участие центрального банка в указанных механизмах позволит осуществлять финансирование бюджетных задач, не сокращая ликвидность финансового рынка в целом. Если бы госбумаги просто размещались на вторичном рынке, то они – при интересе к ним со стороны его участников – покупались бы частными компаниями и банками, и тогда инвестированные ими в этом случае средства ушли бы на финансирование указанных госпрограмм. На иные цели текущей коммерческой деятельности (кредитование и т. д.) средства уже потрачены быть бы не могли. В результате преобладающей станет картина, при которой монетарные власти (Центральный банк – Минфин) будут формировать мощный пласт целевых «длинных» денег в соответствии с приоритетами экономической политики (ипотека, малый бизнес, региональные программы и т. д.).
Использование бюджетного финансирования предполагает дефицит федерального бюджета. При этом речь должна идти о нетто-притоке финансирования в целом, а не о привлечении ресурсов с других сегментов внутреннего рынка (поскольку это будет означать лишь переток средств и не приведет к приросту уровня ресурсов в экономике в целом). Здесь и должны сыграть свою важную роль механизмы бюджетного дефицитного финансирования, как важные стимулы экономического роста в новых условиях. Именно на такие механизмы постоянно опираются ведущие экономики мира.
И в США, и в Великобритании абсолютный прирост ВВП превысил абсолютный размер накопленного дефицита (В Японии такой прирост ВВП ниже, но хотя формально рост экономики был относительно небольшим, тем не менее, с учетом масштабных системных проблем, с которыми сталкивалась японская экономика в течение многих лет, можно предположить, что не будь использована мощная бюджетная поддержка, японская экономика столкнулась бы с существенным и долгосрочным спадом).
Переход к внутренним денежным механизмам роста, повышение уровня монетизации экономики РФ, стабилизация валютного рынка, отказ от инфляционного таргетирования и свободного плавания рубля и иные шаги будут стимулировать переход к более благоприятным макроэкономическим параметрам, т.е. позволят в ощутимой мере компенсировать падение цен на нефть. Другими словами, все это позволит при сравнительно низких ценах на нефть достигнуть достаточно высоких темпов роста экономики РФ.
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. 
