Если мы начнем изучать развитие фондовых бирж по всему миру, мы увидим, что многие из них начинались как эксклюзивные клубы весьма богатых людей, и права работать в качестве брокеров передавались от отца сыну. Некоторые из этих черт биржи сохранили и по сей день. Например, история Фондовой биржи Рио-де-Жанейро начинается в восемнадцатом веке, когда Бразилия была колонией Португалии. В 1945 году имперское правительство решило поставить брокерский бизнес под контроль. Брокеров начали классифицировать в соответствии с их специализацией: брокеры по золоту, кофе и ценным бумагам. Первоначально брокеров назначало правительство, и они сохраняли этот статус пожизненно. Традиция была увековечена тем, что брокерская лицензия передавалась по наследству, поэтому брокерские дома превратились в семейные предприятия. Такая ситуация сохранялась до 1964 года, когда был принят закон о реформе банковской системы Бразилии. Были созданы Национальный валютный совет и Центральный банк Бразилии, которым было поручено пересмотреть нормативно-правовую базу деятельности фондовой биржи и сферы брокерских услуг на рынке ценных бумаг. Фондовые биржи были реорганизованы в соответствии с законом о рынках капитала, который разрешал деятельность новым брокерским фирмам, но брокерам, имевшим длительный опыт работы, отдавалось предпочтение при распределении мест на новой бирже, хотя от них требовалось реорганизовать свою структуру из семейного бизнеса в корпоративный. В 1976 году была создана Бразильская комиссия по ценным бумагам, этим ознаменовалось начало новой эпохи в деятельности фондовых бирж Бразилии. На начало 1993 года в Бразилии было зарегистрировано около 330 брокерских домов и девять региональных фондовых бирж в крупнейших городах страны.
Несмотря на новые нормативно-правовые структуры, в Бразилии, как и в других странах, многие из старых структур сохранились. Эти системы очень трудно трансформировать не только из-за многолетних традиций и обычаев, но также из-за того, что организации, работающие в этих системах и структурах, получают от них прибыль, иногда очень хорошую. Права на проведение операций в качестве брокера, банка-кастодиана, регистратора компании или оказание других услуг часто означали монополию или эксклюзивные права внутри картеля, что гарантировало удобную синекуру на всю жизнь. Очень трудно трансформировать эти организации, которые часто сопротивляются введению таких новшеств, как компьютеризированные торги, центральные депозитарии, создание регистрационных систем записи и введение более эффективных процедур расчетов по сделкам.
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
Тем не менее, тенденция создания более эффективных и прозрачных процедур операций на фондовых рынках очень важна, так как она имеет революционное влияние на то, как ведется торговля ценными бумагами и облигациями во многих частях мира. Например, в Германии Франкфуртская фондовая биржа была переименована в Немецкую биржу и компьютеризирует свои операции с тем, чтобы взять на себя большую долю торговых операций по всей Германии. Другие биржи в Германии, такие, как Берлинская и Бременская, предпринимают действия в конкурентной борьбе с Франкфуртской биржей, чтобы преодолеть исходящую от нее угрозу.
На фондовые биржи всего мира приходит понимание того, что вместо удобной, монопольной организации, управляемой клубными комитетами и группой избранных, реальность для бирж сегодня такова, что они работают в международной среде, где высока конкуренция между рынками. Рост объемов операций со свидетельствами о депонировании ценных бумаг подтверждает это, и фактически многие инвесторы сегодня предпочитают покупать свидетельства о депонировании иностранных ценных бумаг операциям на внутреннем рынке, поскольку стоимость операций по покупке и хранению свидетельств часто бывает ниже, чем покупка самих ценных бумаг на внутреннем рынке.
Система "Таурус"
Тем не менее, сопротивление реформам и переменам кроется очень глубоко, особенно на таких рынках, как Лондон, где традиции умирают с трудом. Попытки ввести на Лондонской фондовой бирже компьютеризированную систему расчетов "Таурус" привели к огромным убыткам и к отказу от этого проекта. Целью введения этой системы было "дематериализовать расчеты" так, чтобы сертификаты акций можно было бы выбросить, а все перерегистрации акции фиксировались бы на компьютере. Однако против такой системы, при которой центральный компьютер вел бы реестр акционеров, выступили регистраторы и банки, которым платили за ведение реестров компаний, котирующихся на бирже, и которых подобная система лишила бы их бизнеса. В результате уступок соперничающих групп система "Таурус" была объявлена чрезвычайно сложной, а весь проект неприемлемым.
Технически это препятствие преодолимо, поскольку авиалинии и крупные банки имеют большой опыт работы с подобными системами. Попытки примирить систему "Таурус" со всеми противоречивыми требованиями, согласившись на создание системы с разветвленной базой данных и использованием фондовой биржи в качестве центра, привели к еще большим осложнениям. Этот проект стал еще более сложным, когда было признано, что дематериализация является первым шагом на пути создания скользящей системы расчетов (при которой расчеты по всем сделкам будут выполнены через определенное количество дней после их совершения, а не по лондонской системе расчетов с фиксированной датой, которая в настоящее время преобладает). Требование "поставка против платежа" будет означать интеграцию наличных, безналичных и клиринговых систем.
Японский депозитарный центр (Jasdec)
Результатом такой же борьбы интересов различных сторон явились подобные английским проблемы, с которыми столкнулись, попытки компьютеризации в Японии. Как и в Лондоне, в Японии продолжают использовать системы записи на бумаге со всеми их недостатками, которые почти не меняются десятилетиями. Японский депозитарный центр, Jasdec, был создан в 1984 году, но фактически начал работу только в 1991 году, почти с пятилетним отставанием от запланированного графика. В 1992 году всего 2,6 процента акций, эмитированных в Японии, были зарегистрированы в Японском депозитарном центре из-за непривлекательной шкалы расценок и ограниченности расчетно-клиринговых и кастодиевых услуг. В настоящее время Японский депозитарный центр больше напоминает клиринговый дом, чем современный депозитарий. Он не распространяет дивиденды, права голосования по доверенности или права акционеров.
Многие развивающиеся рынки имеют преимущества, начиная работать с нуля в этой области и имея благодаря этому возможность создать системы, внедрение которых вызывает сопротивление на некоторых развитых рынках мира. Кто-то однажды сказал, что на фабрике будущего будет всего два работника: человек и собака. Человек будет нужен, чтобы кормить собаку. А собака будет нужна, чтобы не позволять человеку трогать машины. Действительно, таково направление нашего развития, и во многих отношениях развивающиеся рынки идут первыми по этому пути.
Расчеты и торги
Проведенные исследования стоимости ведения инвестиционных счетов и управления ими показывают, что управление и услуги брокеров обходятся дорого. Согласно одному исследованию, пенсионный фонд размером 3000 млн. долл. США затратил около 1,5 млн. долл. на административные расходы, 6,5 млн. долл. на оплату прямых расходов на управление, 1,5 млн. долл. на услуги брокерам и 10,5 млн. долл. на затраты на управление портфелем акций и облигаций, исключая оплату услуг брокеров. Если рассматривать это в процентном отношении к размеру всего портфеля, 20 млн. долл. США составляют всего 0,7 процента от 3000 млн. долл. США. Эту стоимость можно рассматривать как минимальную в процентном выражении, но по мере снижения размеров фонда этот процент всех затрат и выплат может стать значительно выше из-за многочисленных фиксированных выплат.
На рынке ценных бумаг вопросы торговли и расчетов по сделкам представляют собой основной барьер на пути повышения Эффективности сделок. Система требует, чтобы инвесторы одновременно обменивали ценные бумаги на наличные в соответствии с принятым стандартом "поставка против платежа". Если ЭТОТ стандарт нарушается, инвестор рискует попасть в ситуацию, когда ценные бумаги он получает позже или вообще не получает их, хотя он за них заплатил, либо не поступил платеж за ценные бумаги, которые уже проданы и получены. Таким образом, неэффективные расчетно-клиринговые системы представляют собой большой риск потери капитала, процентов, а так же создают возможность мошенничества и сбоев в работе. Развивающиеся рынки, так же как и некоторые из развитых рынков, испытывают большие проблемы с расчетами и клирингом по ценным бумагам. В результате из-за несовершенств расчетно-клиринговых систем приток капиталов на новые рынки затруднен, а у инвесторов создается ощущение, что эти сбои ставят под угрозу инвестиции их клиентов.
"Группа тридцати"
"Группа тридцати", созданная в 1978 году и состоящая из ведущих банкиров и лидеров финансового мира, обратила особое внимание на проблему расчетов и клиринга в глобальном масштабе. В 1988 году эксперты "Группы тридцати" провели симпозиум в Лондоне, где обсуждалось состояние расчетно-клиринговых систем на мировых рынках. Они пришли к заключению, что эти системы нуждаются в существенном улучшении, была создана комиссия по выработке соответствующих предложений по рынкам всего мира. Эта комиссия создала рабочий экспертный комитет, который обнародовал в марте 1989 года пакет из девяти рекомендаций по устранению таких недостатков, как задержка или слишком длительное время расчетов по сделкам с ценными бумагами, отсутствие информации, распространяемой среди ключевых участников сделок с ценными бумагами, и других проблем, возникающих при совершении сделок с ценными бумагами на мировых рынках.
Вот эти рекомендации:
1. Стандартный расчетный период должен соответствовать формуле Т+1 (Т дата торгов плюс один день).
2. Институциональные инвесторы и другие непрямые участники должны быть включены в сравнительную систему торгов.
3. Должны быть созданы центральные депозитарии для регистрации передачи ценных бумаг.
4. Должны быть созданы системы, позволяющие согласовать дебет и кредит участников сделок таким образом, чтобы избежать лишних переводов платежей.
5. При расчетах должен быть обеспечен принцип одновременности платежей и поставок ценных бумаг "поставка против платежа".
6. Все расчеты должны производиться сторонами в один и тот же день.
7. "Скользящая" система расчетов должна быть принята для всех рынков.
8. Для ускорения расчетов следует поощрять практику одалживания и заимствования ценных бумаг.
9. Следует принять стандарты ISO для передачи сообщений о сделках с ценными бумагами и систему нумерации выпусков ценных бумаг ISIN.
При любом обсуждении перспектив развития кастодиевых услуг и расчетов по сделкам следует принимать во внимание работу, проделанную "Группой тридцати", и эти знаменитые рекомендации 1989 года, которые стоит выполнять всем фондовым рынкам мира, чтобы сделать процедуру расчетов приемлемой. Приблизились ли мы к выполнению этих задач? Отвечая, одним словом нет. Мы не знаем ни одной страны, где были бы выполнены рекомендации "Группы", но они представляют собой отличные цели, к которым следует стремиться.
Компьютеризированные торги
С началом компьютеризированных торгов стали возможными нововведения в ускорении сделок и достижении большей точности, что сейчас и происходит на многих рынках мира. Возможно, самые волнующие события происходят на новых рынках, поскольку эти рынки способны совершить скачок к новейшим и самым передовым технологиям, не проходя через многие стадии развития, через которые проходили развитие страны.
Я бы хотел свести все требования, предъявляемые к процессу торговли ценными бумагами, к акрониму ЧЭЛП, поскольку целью всех торговых систем должны стать следующие характеристики:
• Честность. Как крупные, так и мелкие инвесторы должны иметь одинаковый доступ к акциям по сопоставимым ценам.
•Эффективность. Должна быть создана такая система торговли, где сведена к минимуму вся канцелярская работа, и операции проводятся максимально возможно напрямую и наиболее простым образом, с наименьшими затратами.
•Ликвидность. Система торговли должна обеспечивать возможность как купить, так и продать ценные бумаги. Это также подразумевает низкую стоимость сделок, что позволяет участникам рынка активно работать на нем.
•Прозрачность. Достоверные данные о предложении и спросе должны быть доступны для инвестора, чтобы тот смог оценить все параметры, которыми он сможет оперировать в своей работе после завершения его торговых сделок. Прозрачность способствует развитию всех других характеристик: ликвидности, честности и эффективности.
Я убежден, что выполнить все требования, выраженные акронимом ЧЭЛП, можно только путем введения:
а) компьютеризированных торгов и
б) центрального реестра, центрального органа по расчетам и клирингу и центрального депозитария.
Выполнение этих двух пунктов взаимосвязано, и для того, чтобы обеспечить честность, эффективность, ликвидность и прозрачность рынка, необходимо, чтобы создано было все, что в них перечислено. Сам характер компьютеризированных операций, когда участники имеют возможность внести свой заказ напрямую в систему, позволяет обеспечить справедливую очередность, мгновенное предоставление информации всем участникам рынка на дисплее компьютера, ведение операций в режиме реального времени, давая инвесторам возможность контролировать выполнение заказов по купле-продаже, обеспечивая справедливые цены и быстрое выполнение заказов. Данные, собранные по всему миру, говорят о том, что результатом введения компьютеризированных торгов явился скачок в улучшении торговых операций. Одним из примеров этого является введение компьютеризированных торгов на Тайване. Когда в 1986 году я работал управляющим тайваньского фонда КОС, рынок Тайваня переживал драматические перемены, вызванные введением полностью компьютеризированной системы торгов. Влияние этого нововведения было чрезвычайно велико не только в смысле корректировок, которые сделали брокеры и другие участники рынка, но и в изменении цен и оборота сделок.
Логическим следствием компьютеризации торговой системы является создание взаимосвязанной централизованной системы регистрации и депозитария, которые также компьютеризированы и связаны с системой торговли. Это позволяет вносить запись в реестр и сразу направлять сведения о владельце акций в центральный компьютер. Наличие таких систем позволяет избежать целого ряда проблем, таких, как подделка и потеря сертификатов, поиск пропавших платежей и пр. Трудно переоценить значение таких перемен для создания климата доверия на рынке.
Однако, несмотря на это, перемены будут происходить весьма медленно, особенно на тех рынках, где участники: банки, брокеры, инвесторы, кастодианы и чиновники государственных регулятивных органов заинтересованы в сохранении статускво, либо из-за того, что существующая система обеспечивает занятость, приносит доходы, либо из-за того, что она дает им власть. Необходимо провести ряд институциональных преобразований, а если сотрудники этих организаций будут оказывать сопротивление переменам, прогресс будет медленным, несмотря на рекомендации "Группы тридцати".
Тем не менее, процесс преобразований идет по всему миру, поскольку многие страны приходят к пониманию того, что здоровый рынок капитала является необходимым условием здорового экономического климата в целом. Существуют значительные различия в торговых системах многих новых рынков. Традиции, которые доминируют в практике рынков, означают, что прежде чем появиться на этих рынках, глобальные инвесторы потребуют проведения значительных корректировок. Забавно, однако, что самое интересное осложнение вызвано изменениями, связанными с внедрением новой технологии. Например, на многих из новых рынков нам приходится работать в условиях происходящего перехода от торгов в зале к компьютерным торгам.
Что касается расчетно-клиринговых проблем, инвесторам и их кастодиевым агентам по всему миру приходится сталкиваться с местными правилами, которые не совпадают с процедурами, которым они обычно следуют, а в некоторых случаях они считают невозможным придерживаться этих местных правил. Например, некоторые из развивающихся рынков приняли систему расчетов "Т+1", согласно которой платеж необходимо произвести на следующий день после завершения торгов. Если управляющий инвестиционного фонда работает в другом часовом поясе, а его кастодиан в еще более далеком часовом поясе, то работа в системе "Т+1" потребует значительных усилий.
Задержка с определением понятия "приемлемый срок поставки ценных бумаг" явилась причиной значительного опоздания. С приходом на новые рынки. Нет ничего необычного в том, чтобы начинать работу на новых рынках, где существует практика поставки ценных бумаг спустя несколько дней после осуществления их оплаты.
Перевод валюты и сделки по обмену валют представляют собой еще одну область, где существуют разного рода сложности. Управляющие фондов должны внимательно контролировать сделки по обмену валют, когда они инвестируют на развивающихся рынках и когда они осуществляют переводы платежей. Они не только должны убедиться, что банк, которым они пользуются, предоставляет самый лучший и выгодный обменный курс, но им необходимо убедиться и в том, что сделки проходят вовремя. Если перевод опаздывает всего на один день, это уже может означать существенные убытки в условиях, когда девальвация по отношению к основным валютам настолько высока, что регулярно составляет 1 процент в день. В 1992 году в Бразилии инфляция достигла уровня 300 процентов в год, что вызывало соответствующую девальвацию и требовало тщательного контроля.
Во время моего приезда в Польшу в 1992 году я столкнулся с примером проблем, существующих в торговле и расчетах. На встрече с сотрудником банка, выступавшим также в качестве брокера, мы обсуждали возможность покупки акций в Польше, и я спросил: "Я хотел бы начать операции. Что я должен сделать? Как начать этот процесс?" На что тот ответил: "Все очень просто. Надо просто открыть счет". Я сказал: "Прекрасно, но мы работаем так: сначала мы размещаем заказ. Вы покупаете акции, сообщаете нам телексом, и затем мы переводим деньги". На что он ответил: "Нет, я не думаю, что это пойдет, потому что я не знаю, можем ли мы вам доверять, что вы заплатите после того, как мы купим акции". Я спросил: "Какую систему торговли вы используете?" Он ответил: "Дата торгов плюс один". Я согласился: "Ну что ж, это довольно жестко, но мы сможем так работать, мы уже делаем так в Турции. Вы член системы SWIFT, которая позволяет банкам переводить деньги телеграфным переводом?" Он сказал: "Да, наш банк член этой системы. Однако существует другая проблема. Хотя банк мгновенно извещается об оплате, отдел, который занимается операциями в системе SWIFT, находится в другом здании, и у них уходит три дня, чтобы сообщить нам об оплате!"
В некоторых странах существует несколько систем расчетов и кастодиевых операций. Например, в Бразилии фондовая биржа Рио-де-Жанейро использует расчетно-клиринговую систему, предоставляемую ей фирмой "CamaradeLiquidacaoeCustodiaSa", независимой корпорацией, управляемой независимым штатом сотрудников, которые ведут регистрацию, клиринг, расчеты, а также имеют полностью автоматизированный депозитарий для ценных бумаг. Тем временем в Сан-Пауло, где находится крупнейшая фондовая биржа Бразилии, расчеты и регистрацию ведет фирма "VovespaRegisteredSharesFungibleCustody", фирма, созданная фондовой биржей Сан-Пауло. Эта фирма оказывает услуги по регистрации передачи акций, ответственному хранению акций и производит расчеты. Поскольку эти системы ведут операции с одними и теми же ценными бумагами, необходима еще дополнительная система, которая связала бы воедино эти две системы.
Китайский рынок является хорошим примером проблем, существующих на многих развивающихся рынках.
Список этих проблем включал следующее:
1. Правила листинга и процедуры торгов, которые различались на Шанхайской и Шэньчуаньской биржах.
2. Специальные типы акций для иностранцев, отличавшиеся от акций для резидентов: акции типа "А" для местных жителей и типа "Б" для иностранных инвесторов, различные типы акций имели разные цены.
3. Плохая связь с инвестором: в Китае сообщения о корпоративных событиях приходили поздно и не были полными.
5. Сотрудники органов нормативно-правового регулирования не были знакомы с законодательством в области ценных бумаг, не существовало разделения полномочий и прозрачности в этой области.
6. Проблемы определения цены акций новых эмиссий: цены по многим эмиссиям были либо занижены, либо существенно завышены по сравнению с рыночными ожиданиями.
7. Отсутствие центрального депозитария, расчетно-клиринговых систем по всем типам акций, котировавшихся на всех биржах, что затрудняло возможность создания общенационального рынка. (В начале 1993 года Шанхайская биржа создала центральную расчетно-клиринговую систему и центральный депозитарий, но они не связаны с Шэньчуаньской фондовой биржей.)
Несмотря на проблемы, перемены происходят быстрыми темпами. Многие развивающиеся страны стремятся создать лучшую рабочую среду для фондовых рынков и применить у себя самые передовые системы мира, используя преимущества новых компьютеров и программного обеспечения, подходящего для этих целей. Например, в марте 1993 года Фондовая биржа в Куала-Лумпуре начала переводить ценные бумаги в свой новый компьютеризированный Центральный депозитарий, которым управляла компания "MalaysianCentralDepositorySdnBhd". Фондовая биржа Куала-Лумпура владела 55 процентами Малазийского центрального депозитария, 25 процентов принадлежали Ассоциации банков Малайзии и 20 процентов частному фонду.
Ответственное хранение акций (Custody)
Одной из главных проблем, которые стоят перед инвестором, вступающим на новый рынок, является наличие там кастодиевых услуг. В случае, когда инвестором является международный или глобальный фонд, специализирующийся по развивающимся рынкам, обычно у такого фонда есть кастодиан, который отвечает за создание сети оказания услуг по ответственному хранению акций в каждой стране, где этот фонд инвестирует. Это означает либо использование местного отделения кастодиевого банка, либо назначение субкастодиана, способного выполнять эту функцию. Требуется проделать огромную работу, чтобы оценить систему хранения ценных бумаг, процедуры регистрации, страхования и другие аспекты, чтобы убедиться, что активы клиента надежно сохраняются. От кастодиана требуется выполнение приказов на покупку-продажу ценных бумаг, получение и доставку наличных, получение и доставку ценных бумаг, передачу информации относительно всех корпоративных действий, таких, как эмиссия, сбор дивидендов, голосование в соответствии с указаниями владельца активов и репатриация капиталов из страны по указанию управляющих фонда.
В деятельности по управлению глобальными фондами существует четкое разделение полномочий между управляющим фонда и тем, кто занимается ответственным хранением ценных бумаг, кастодианом. Глобальный кастодиан выбирает местный банк-кастодиан и следит за тем, чтобы выполнялись все требования по процедурам торговли, безопасности расчетов и эффективности. Если же местный банк с необходимым опытом и возможностями выполнять такой объем работ не находится, портфельный инвестор не может приступить к инвестициям.
Управляющие по инвестициям, деятельность которых ограничена только их внутренним рынком, имеют то преимущество, что их задача проста и определенна. Процедуры уже устоялись и приняты всеми участниками рынка, и заботы, связанные с ответственным хранением ценных бумаг, уходят на дальний план. Термин "вспомогательный офис" отражает именно это. "Backoffice” это место, где события просто "происходят". Термин подразумевает, что существует главный офис, где на самом деле принимаются решения, которые этот вспомогательный офис выполняет. На новых рынках вспомогательный офис становится главным и является чрезвычайно важным элементом во всем инвестиционном процессе.
Процесс начинается с вхождения на рынок. Специалисты по развивающимся рынкам часто являются самыми первыми иностранными инвесторами, вступающими на новый фондовый рынок. Но прежде, чем на рынок вступит инвестор, на него должен проникнуть кастодиан. Таким образом, мы часто ловим себя на том, что мы подгоняем кастодиана, не желающего входить на рынок, полный всякого рода рисков и сложностей. Перестройка мышления банков-кастодианов происходит очень медленно, и это объясняется вполне понятными причинами. Когда управляющий фонда, специализирующегося на развивающихся рынках, просит банк-кастодиан начать операции, например, в Бразилии, вам трудно принять решение работать там, когда вы являетесь одним из многих банков, потерявших миллионы долларов на невозвращенных бразильских кредитах.
Не последней из этих сложных проблем является необходимость выполнять внутренние требования своей собственной страны при выходе на новый рынок. Например, Комиссия по ценным бумагам и фондовым биржам США требует, чтобы зарегистрированные взаимные фонды выполняли ряд требований, связанных с ответственным хранением ценных бумаг, среди которых есть требование, чтобы любые активы фонда, размещенные за рубежом, депонировались в банках, чей капитал составляет не менее 200 млн. долл. США. Некоторые из развивающихся рынков не имеют банков, отвечающих этому минимальному требованию. Между прочим, я полагаю, что такое ограничение неверно, поскольку размер капитала банка не совсем точно отражает его надежность. Совсем недавно мы обнаружили, что "чем они больше, тем больнее им падать".
Вопрос о распределении риска и контроле в применении к развивающимся рынкам был недостаточно полно изучен. Одной из причин этого являются проблемы, относящиеся к новым рынкам. Если бы мы подошли к брокеру в Токио и спросили бы его, существует ли вероятность подделки ценных бумаг, он, очевидно, посмотрел бы на нас с недоумением. Однако на многих новых рынках такая возможность существует, и этой проблемой должны заниматься кастодиан и его клиент.
Что касается сферы корпоративных действий, здесь тоже много сложностей. Первая трудность заключается в определении наличия этих корпоративных действий, времени, когда они происходят, и выяснении дат совершения сделки и дат платежа. На новых рынках объем информации, поступающей по этим вопросам, далек от идеала, поэтому задачи кастодиана расширяются и включают в себя непривычные для работы в других условиях обязанности по обеспечению еще большей уверенности в сохранности прав собственности.
Смешение счетов клиентов банками, выполняющими функции кастодиана, представляет еще одну проблему для инвесторов на развивающихся рынках. Ясно, что на многих счетах в банках субкастодианах, работающих на развивающихся рынках, активы различных инвесторов смешиваются, поэтому в случае таких неприятностей, как подделка ценных бумаг, выявить фактического владельца этих обесцененных бумаг становится сложно. Клиенты должны требовать ведения отдельных счетов, чтобы обеспечить сохранность своих активов.
В советские времена у телефонисток на коммутаторе висел лозунг, из которого следовало, что они все ратуют за свободные сексуальные отношения. Что это был за лозунг?
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. 
