Современная теория портфельных инвестиций дает слишком определение "рисков". Она определяет риск как изменение (выраженное коэффициентом корреляции) прибылей портфеля ценных бумаг в предыдущие периоды времени. Поэтому даже портфель, который приносит большую прибыль, может быть высоко рискованным в результате сильных колебаний прибыли в прошлом. Идея заключается в том, чтобы инвестировать в страны, имеющие низкий коэффициент корреляции, характеризующий движения рынка. Вкладывая капитал в ценные бумаги стран, имеющих низкий коэффициент корреляции, мы уменьшаем риск портфеля.
Для неспециалиста и практика существуют другие аспекты и определения риска, которые должны учитываться.
Короче говоря, эти риски характеризуются следующим образом:
1) политические риски: риски, возникающие из-за политической обстановки, которая может привести к неблагоприятной или плохо регулируемой ситуации, политической нестабильности, экспроприации или конфискации активов, национализации или к таким явлениям, как регулирование обменных операций, что делает невозможным репатриацию капитала, прибылей, процентов и дивидендов из страны;
2) валютные риски: риски, возникающие из-за изменения стоимости валюты страны;
3) корпоративные или инвестиционные риски: любые риски, связанные с вложениями в конкретную компанию, например недостаток информации, неверная информация, изменения в администрации компании или среди ее владельцев, что могло бы повлиять на ведение дел, либо изменение состояния данной деятельности, спад в этом секторе промышленности или неожиданный скачок цен;
Задавайте вопросы нашему консультанту, он ждет вас внизу экрана и всегда онлайн специально для Вас. Не стесняемся, мы работаем совершенно бесплатно!!!
Также оказываем консультации по телефону: 8 (800) 600-76-83, звонок по России бесплатный!
4) брокерские риски: риски, связанные с выбором брокера, который рискует инвестициями вследствие своей небрежности либо недостаточной эффективности, возникающей в результате покупки акций на рынке по невыгодным ценам;
5) риски при расчетах: риски, связанные с проблемами в проведении расчетов за операции, например длительные сроки перерегистрации акций регистратором, сложные операции по переводу денег с большой вероятностью ошибок или проблемы в осуществлении поставки против платежа;
6) риски ценных бумаг: риски, связанные с выбором местных агентов по обеспечению сохранности ценных бумаг (кастодиевых агентов), у которых работа может быть организована не должным образом и которые могут быть не способны обеспечить компетентное обслуживание бумаг от имени своих клиентов;
7) операционные риски: риски, возникающие из-за не отвечающих потребностям аудиторских методов или стандартов.
Политические риски
Сфера политических рисков достаточно широка и включает всю гамму политических действий (а иногда бездействий!). В некоторых случаях правительства пытаются манипулировать ценами на фондовом рынке. Политики часто стараются реагировать на недовольство инвестора, и когда недовольство касается потерь на фондовом рынке, официальные лица в правительстве настаивают на поддержании рынка, используя следующую тактику. Они поручают банкам или инвестиционным фондам, контролируемым правительством, покупать акции на рынке. На Тайване, например, было отмечено вмешательство правительства и политических партий в фондовый рынок. В начале 1993 года тайваньские законодатели заявили, что они планируют урезать налог на покупку ценных бумаг для оживления падающей Тайваньской фондовой биржи.
В некоторых случаях правительства развивающихся стран проявляют слишком большое рвение в своих намерениях все регламентировать и начинают вмешиваться в рыночную систему и ее функционирование. Например, некоторые правительственные чиновники пытаются устанавливать "справедливые" цены на акции, когда они начинают продаваться на бирже, не позволяя рынку самому определить их настоящую цену. Правительства некоторых стран также пытаются манипулировать рынком за счет искусственного повышения цен, в то время как рынки резко падают. В Корее было несколько случаев, когда правительство, осуществляя свое "руководство", поощряло финансовые организации покупать ценные бумаги на рынке. В некоторых случаях это "руководство" было достаточно явно выражено. От инвестиционных компаний и других финансовых институтов требовали ежедневных отчетов о количестве купленных ценных бумаг.
Вероятно, самая важная задача, с которой приходится сталкиваться организаторам рынка ценных бумаг на развивающихся рынках, заключается в том, как создать законные структуры для защиты инвесторов, в частности, защиты инвесторов, которые не владеют большим пакетом ценных бумаг предприятия. Это важно, так как это означает создание доверия широкой публики, то есть рынок ценных бумаг рассматривается как безопасное место для размещения сбережений, а не для азартных игр. Фундаментальной основой для этой роли защиты инвестора является необходимость в предоставлении полной, точной и своевременной финансовой отчетности компании, законная и своевременная эмиссия ценных бумаг, таких, как льготные акции и выпуск прав, законная и открытая торговля, а также строгое выполнение контрактного законодательства. Одним из следствий постепенного признания развивающимися странами важности рынков капитала и фондовых рынков является растущая тенденция создавать более мощные и специализированные организации, регулирующие рынок ценных бумаг, первейшей целью которых становится развитие рынка акций.
Вероятно, лучшим примером развития регулирующей базы рынка ценных бумаг за последнее время и возникающих при этом проблем может служить Китай, где нам пришлось столкнуться со всеми возможными проблемами и кризисами, возникающими при развитии рынка ценных бумаг, и где правительство только начинает осознавать важность правильного законодательного регулирования рынка ценных бумаг и следования этим законам. Иностранные инвесторы в Китае отмечают отсутствие соответствующих юридических рамок чистого бизнеса и экономических законов и указов, а также плохое исполнение судебных решений. Хотя Китайская международная экономическая и торговая арбитражная комиссия стала одним из самых занятых арбитражных центров в мире, иностранцы, которые добились вынесения арбитражных решений в свою пользу, не могли добиться надлежащего их исполнения, так как центральные правительственные суды в Пекине часто не могут заставить провинциальные суды выполнять свои решения или обеспечить подчинение китайских официальных организаций решениям суда. К тому же обычно судьи при рассмотрении судебных исков благосклоннее относятся к государственным предприятиям или правительству.
Недостаток открытости регулирующих процедур также является характерной чертой, с тенденцией значительного преобладания особых личных связей над написанным правилом. Очень часто правила недостаточно четко сформулированы, что затрудняет их исполнение иностранцами. Это усугубляется недостаточной координацией между различными правительственными агентствами и недостатком четкой информации об используемых процедурах.
Необходимость независимого юридического агентства в Китае
Одной из главных проблем, с которой Китай столкнулся в 1982 году, было отсутствие независимого регулирующего агентства для операций на рынке капитала. Сначала китайский центральный банк. Народный банк Китая, был ответственным за регулирование и развитие китайских рынков капитала. Однако конфликт интересов проявился сразу. Так как Народный банк Китая дополнительно к своей роли центрального банка действовал еще как главный универсальный банк с отделениями по всей стране, он осуществлял на рынке капиталов собственные операции, которые привели к значительным конфликтам интересов.
Вот комментарий одного обозревателя:
Народный банк Китая хочет управлять рынком ценных бумаг и регулировать его, но также хочет получать прибыль, проводя торговые операции на нем. Фирмам, желающим быть включенными в листинг фондовых бирж Китая, требовалось получить разрешение у Народного банка. Однако появлялись многочисленные сообщения о том, что сотрудники Народного банка в Шэньчуани и Шанхае требовали передачи банку наиболее популярных акций и задерживали большое число процессов размещения акций. Народный банк также имел свою долю в котирующихся компаниях, таких, как "BrillianceChinaAutomotiveHoldings", которая была дочерней компанией (78% капитала) Китайского фонда развития финансового обучения и других филиалов центрального банка".
Помимо Народного банка Китая, в процесс регулирования фондового рынка и операций на нем были вовлечены Министерство финансов, Государственное бюро управления активами, Государственная комиссия экономических реформ и Исполнительный совет фондовой биржи, что запутывало ситуацию с регулированием на фондовом рынке.
В это время следующие отдельные области требовали реформирования:
• корпоративное законодательство, определяющее правила руководства компанией и права аукционеров;
• аудирование и открытость бухгалтерской информации, соответствующей международным стандартам бухгалтерского учета и аудита, что требует повышения качества открытой финансовой отчетности и введения автоматической системы торговли и Эффективного расчета.
В 1992 году один американский юрист, работающий с ценными бумагами, сказал, что Фондовая биржа Китая будет продолжать расширяться и станет крупнейшим источником фондов для китайских предприятий. Но добавил: "Придется преодолевать огромное количество проблем, если фундаментальные проблемы структура системы, регулирующая сеть и открытость не будут решены". Другой специалист отметил: "Отсутствие корпоративного законодательства, описывающего, как создавать компанию, управлять ею и ликвидировать ее, отсутствие единых основ ведения бухгалтерского учета, отсутствие жесткой системы предоставления информации и отсутствие детальных требований по оценке активов компании означает, что рынки еще столкнутся с серией кризисов в ходе своего развития".
Препятствия на пути иностранных инвестиций
Политические ограничения на иностранные инвестиции являются постоянной проблемой развивающихся рынков. Ксенофобия по отношению к иностранным инвесторам достаточнораспространенное явление. В некоторых странах существуют ограничения на подобные инвестиции. Многие развивающиеся страны цепляются за старую боязнь колониализма и иностранного господства, избегая портфельных инвестиций из-за рубежа. В большинстве таких стран существуют дискриминационные законы против иностранного инвестора. Это особенно касается Портфельных или пассивных инвесторов. В то время как некоторые страны приветствуют прямые инвестиции, при которых иностранный партнер предоставляет технологии, опыт управления либо капитал, многие страны препятствуют проникновению только капитала. Это лишает местных предпринимателей возможности получить капитал, которого не найти в стране, для интересных проектов. В результате некоторые страны пересматривают ограничения. Например, они позволяют заниматься портфельными инвестициями, но, ради успокоения местных страхов перед иностранным господством, от прав голоса отделяется от права собственности.
Очень часто правительства не видят разницы между прямыми инвестициями для получения иностранцами возможности контроля и управления и портфельными, или пассивными, инвестициями. Очень часто это происходит вследствие непонимания фундаментальной разницы между двумя способами инвестирования. Портфельные инвесторы, например, не стараются захватить управление предприятиями, в которые они инвестируют. По уставу им чаще всего запрещено участвовать в управлении и даже быть избранными в совет директоров компании, в которую инвестированы средства. Причины очевидны: поскольку их вложения обширны и разнообразны, участие в управлении и руководстве компаниями, куда вложены средства, потребовало бы целой армии специалистов, безумного количества рабочего времени и уменьшило бы их гибкость в переходе от одной инвестиции к другой.
На некоторых рынках проведена четкая грань между исключительно пассивной инвестицией и инвестицией с целью участия в управлении или руководстве местной компанией. В Пакистане фонд, который намеревается приобрести голосующие акции, должен дать доверенность в пользу кастодиевого агента.
Ограничение возможностей в сфере портфельных инвестиций
Однако во многих странах преобладают строгие границы портфельных инвестиций. В Таиланде ограничение на процент акций компании, который иностранец может приобрести, приводит к разнице в ценах на местные акции и акции, зарегистрированные на иностранного владельца. При высоком спросе иностранцам приходится платить огромную премию за иностранные акции. Когда рынок падает, иностранцы несут двойные убытки, цены на акции падают и премия исчезает. Но гораздо важнее то, что страдает ликвидность всего рынка, поскольку для местных акций исключены операции купли-продажи иностранцами, что уменьшает их ликвидность. В такой системе царствует ценовой беспорядок. В Китае в 1992 акции типа "Б" для иностранцев продавались со скидкой по сравнению с местными акциями типа "А". Таким образом, местные китайские инвесторы были лишены акций, на которые был естественный спрос, поскольку им приходилось платить большую цену за акции типа "А".
Страны, которые боятся иностранного контроля и владения собственностью, могут очень легко решить эту проблему путем простого выпуска в каждой компании одной "золотой акции", которая будет давать право управлять компанией, купленной иностранцами. В этом случае иностранцы свободны в праве покупки всех акций данной компании, что способствует общей ликвидности рынка. В Мексике акции, принадлежащие иностранным лицам, изолируются в национальной трестовой компании Nafinsa, этими акциями нельзя воспользоваться при голосовании. Как только эти акции продаются местным инвесторам, их голосующие права восстанавливаются.
Тайвань, вероятно, является одним из самым закрытых развивающихся рынков в мире. Несмотря на самые большие в мире валютные резервы (более 80 млрд. долл. США на конец 1992 года), Тайвань продолжает ограждать свой фондовый рынок от иностранцев, введя жесткие рамки для возможных инвестиций и сделав правительственное одобрение инвестиций обязательным требованием. Подобным образом правительство часто открывает рынок при крайней необходимости. В начале 1992 года Исполнительный юан правительства Тайваня (кабинет Тайваня) формально одобрил план Министерства финансов допустить иностранцев к торговле 60 товарными фьючерсами по шести категориям. Это было запоздалое признание того, что фьючерсная торговля многие годы процветала на Тайване в теневой экономике, а план ввел эту торговлю в законные рамки правительственного регулирования.
Политическая и социальная напряженность в развивающихся странах
Одной из самых явных характеристик развивающихся рынков являются многочисленные проявления политической и гражданской нестабильности на этих рынках. К сожалению, нет статистических данных, иллюстрирующих, что гражданская нестабильность на развивающихся рынках выше, чем мы встречаем на развитых рынках, в частности, если посмотреть на количество преступлений в США. Террористы сегодня способны взорвать Центр мировой торговли (WorldTradeCenter) в Нью-Йорке, с такой же легкостью они могут убить президента Шри-Ланки. Трудно измерить влияние такой нестабильности на инвестиции на фондовом рынке. Поэтому необходимо оценить, в какой степени эта нестабильность оказывает влияние на текущую деловую активность и на фондовые биржи. При более подробном рассмотрении очень часто изумляешься, как еще может развиваться деловая активность в таких суровых условиях гражданской нестабильности.
Вероятно, одним из лучших примеров влияния гражданской нестабильности на инвестиции может быть Шри-Ланка в начале 90-х годов. Экономические перспективы страны были тесно связаны с ВОЙНОЙ против сепаратистского движения "Тигров освобождения тамил илама". Ситуация была сравнима с Таиландом середины 70-х годов, когда некоторые аналитики предсказывали этому королевству судьбу "следующего домино", которое упадет под напором коммунистических сил после Вьетнама, Камбоджи и Лаоса. Однако даже когда политические беспорядки в Шри-Ланке достигли своего пика в середине и конце 80-х годов, деловая активность на большей части страны продолжалась, как обычно, с предоставлением всех основных услуг.
Оценка политических рисков в большинстве случаев неправильна, и решение об инвестициях, основанное на простом анализе политических рисков, очень непрочно. Демократия западного, типа не является обязательным условием процветания и экономического роста. Сингапур тому пример. И действительно, демократический строй западного типа достаточно редко встречается в развивающемся мире. В Азии, например, саморазвивающийся демократический строй скорее исключение, чем правило.
Будущее Гонконга никогда не считалось достаточно многообещающим, но я живу там вот уже 20 лет. Я приехал в 1967 году, когда в колонии свирепствовали "Красные охранники" ("RedGuards"). За последние 150 лет страна переживала времена и похуже. Прадед председателя правления компании "SwirePasific", основавший эту компанию в 1869 году, писал в 1874 году: "Ничего, кроме потерь, не видно". Будущее было унылым во время Корейской войны 1951 года, когда существовала угроза физического уничтожения Гонконга, а американский бойкот убил транзитную торговлю. В 1967 году, когда я приехал, произошло несколько серьезных бунтов, крушение доверия в 1973 и 1983 годах. Однако фондовый рынок Гонконга выжил и расцвел, а за резким падением цен последовали не менее резкие их взлеты.
Регулирование валютных операций и репартиации прибыли и капитала
Одной из распространенных проблем при изучении развивающегося рынка является проблема валютного регулирования и репатриации прибылей и капиталов. В таких странах, как Филиппины, Греция и Израиль, прежде чем получить разрешение на вывоз из страны капитала и прибыли, необходимо представить властям документы, показывающие, когда изначальная валюта была ввезена в страну. В некоторых случаях необходимо представлять бухгалтерские записи всей цепочки от первоначального перевода денег до последней продажи отдельных акций. Для долговременных инвесторов ведение таких записей и обеспечение того, чтобы местный кастодиевый агент отслеживал ведение этих записей, является существенным источником ошибок и требует больших дополнительных затрат. На других рынках валютный контроль требует создания специальных валютных счетов для оплаты расчетов по операциям. В самом экстремальном случае валютного контроля в некоторых странах на операции с валютой необходимо получение лицензии организаций, регулирующих данную деятельность. В других случаях инвесторы обязаны получить единый идентификационный номер, который затем используется для налоговых целей и конечного контроля за правом владения ценными бумагами. Подобная система применяется в Венесуэле, и идентификационный номер налогоплательщика должен использоваться при каждой сделке. В Корее действует пред лицензионная система, то есть идентификационная карта инвестиции используется не только для того, чтобы знать о движении средств в целях налогообложения и валютного контроля, но и для определения владельца бенефициария ценных бумаг. В Колумбии, Индии и на Тайване инвесторы обязаны получить предварительное разрешение, для которого необходимы документы из страны происхождения инвестора для их предъявления в стране, в которой будут производиться инвестиции, и которое нужно заверить у местного нотариуса, а затем подтвердить в ближайшем консульстве.
Чтобы быть приемлемой для иностранного инвестора, вся юридическая и регулирующая инфраструктура развивающихся рынков должна обеспечивать надежность в отношении прав собственности и договоров, открытость торговых и других операций, предоставление компаниями всей соответствующей информации, защиту от нечестных действий посредников и сотрудников компаний, а также защиту от финансового краха посредников и рыночных институтов типа клиринговых палат и регистраторов. В каждой стране эти функции распределены среди различных структур, включая фондовые биржи, комитеты бухгалтерских стандартов и другие организации в дополнение к правительственным органам. Самые угрожающие условия создаются тогда, когда правительства или политические группировки принимают решение конфисковать предприятия и провести национализацию. Именно в этот момент инвесторы, в особенности иностранные, подвергаются большому риску. К счастью, в мире сейчас наблюдается противоположная тенденция, с приватизацией все большего количества предприятий и с упадком социалистических, националистических и коммунистических идеологий.
Валютные риски
Говоря о главном для развивающихся рынков, нельзя не отметить тенденцию либерализации международных платежей и переводов. Это результат возрастающего осознания правительствами того факта, что ограничения на иностранную валюту неэффективны и являются непродуктивным способом достижения целей ограничения вывоза валюты, защиты некоторых видов импорта или экспорта и даже повышения налоговых доходов. В бывших странах с плановой централизованной экономикой, в частности в Восточной Европе, ограничения в проведении платежей были в значительной мере сняты и была введена конвертируемость валюты при полном снятии двусторонних платежных обязательств. В то же время в развивающихся странах произошла заметная либерализация движения капиталов. В Латинской Америке, например, подобные изменения были значительными. Там, где раньше внешние финансовые операции и движение капитала были подвержены жесткому контролю, теперь этот контроль смягчен, а в некоторых случаях полностью снят, что ускорило интеграцию соответствующих стран в мировой рынок.
В области политики регулирования обменного курса также произошли серьезные изменения. В частности, на смену политике установки фиксированного обменного курса с периодической девальвацией пришли более гибкие системы. Стало очевидно, что политика установки обменного курса имеет достаточно ограниченное влияние на реальные обменные курсы. Реальный обменный курс, прежде всего, определяется фундаментальными факторами, влияющими на предложение и спрос на иностранную валюту, а поэтому не зависит от политики в области обменного курса.
Тем не менее, при инвестировании в развивающиеся рынки очень важно понимать, как правительства пытаются влиять на обменный курс. В некоторых случаях правительства будут пытаться привязать валюту своей страны, к какой-то одной иностранной валюте, например, к американскому доллару. По некоторым оценкам, около одной трети развивающихся стран имеют привязку к одной валюте. В других случаях страны пытаются использовать составную валюту на основе денежных единиц своих основных торговых партнеров, чтобы сделать свою привязанную денежную единицу более стабильной, чем в случае использования привязки к одной иностранной валюте. В данном случае различный вес каждой валюты в составной валюте может отражать географическое распределение торговли и движения капиталов. Подобные системы с привязкой валюты различаются по принятой допустимой гибкости. В некоторых случаях соотношение местной валюты с иностранной жестко зафиксировано, в то время как в других случаях допустимые пределы колебаний могут меняться. Когда либерализационное движение набирает силу, появляется тенденция к увеличению допустимой гибкости и даже введению плавающего курса с определенными параметрами. В случае "управляемого колебания курса" центральный банк будет устанавливать обменный курс, но выйдет на рынок для обеспечения торговли валютой в рамках установленных параметров, которые базируются на различных показателях, типа: положение страны в отношении к ее внешним выплатам, резервы центрального банка и развитие параллельного рынка. В других случаях понятие "независимое колебание курса" применяется там, где обменные курсы определяются только рыночными условиями.
Валютное хеджирование
Самый большой страх у инвесторов на развивающихся рынках вызывает девальвация валюты и связанные с этим потери. Акции и некоторые пассивные инвестиции, например недвижимость, естественным образом застрахованы от относительной инфляции и девальвации обменного курса. Местные инвесторы используют инвестиции в обыкновенные акции на фондовой бирже для того, чтобы избежать негативного влияния инфляции и девальвации. Уилл Роджерс однажды сказал: "Инвестируйте в инфляцию. Это единственное, что растет". Однако если инвестор вкладывает средства в ценные бумаги с фиксированным доходом, хеджирование валюты может оказаться жизненно необходимым, так как бумаги с фиксированным доходом не учитывают девальвацию, потому что установленные доходы не изменяются. На некоторых развивающихся рынках, таких, как Аргентина и Бразилия, по многим бумагам с фиксированным доходом делается поправка, учитывающая инфляционные изменения, таким образом, эти бумаги приобретают характеристики акций.
Еще совсем недавно широкое распространение получило мнение о необходимости хеджирования валютных рисков на том основании, что инвестор обязан полностью застраховаться. Хеджирование валютных рисков не влияет на ожидаемые доходы, в то время как они значительно сокращают риски международных инвестиций. Аргументируется это тем, что валютный аспект иностранных инвестиций является чистой игрой, поэтому он практически непредсказуем. Новейшие исследования показали, что хеджирование лучше всего использовать только на короткой перспективе. Хотя краткосрочное хеджирование и сокращает риски, при долгосрочном хеджировании уменьшения рисков совсем не будет. Некоторые исследования показали, что хеджирование валютных рисков при использовании в связи с инвестициями в акции имело неоднородные результаты. Одно исследование пришло к следующему заключению: "Постоянное хеджирование имело положительный эффект, уменьшив неустойчивость. К сожалению, прибыль также уменьшилась". Превратности и опасности игры на валютном рынке проиллюстрированы большим количеством реальных случаев.
Например, в начале 1993 года Центральный банк Малайзии, известный как крупный игрок в валютном дилинге и операциях с иностранными валютами, объявил об условных убытках в объеме около 1 млрд. долл. США, понесенных на форвардных операциях с иностранной валютой. До этого времени банк был известен тем, что занимался не только стабилизацией своей валюты, спекулируя на колебаниях иностранной валюты. В 1989 году, например, банк неоднократно критиковался некоторыми официальными представителями финансовых организаций западных стран за спекуляции с йеной и американским долларом в то время, когда группа семи промышленно развитых стран старалась стабилизировать валютные рынки.
Существование любого валютного контроля является значительным препятствием для выхода на рынок фирм, управляемых международными фондами. Это добавляет дополнительный элемент риска к и так уже рискованной профессии. Если существует вероятность того, что валютный контроль может привести к невозможности перевода средств из страны либо, что тоже очень важно, к задержке перевода, то мы имеем ситуацию со значительной степенью риска. Задержка может привести к значительным валютным потерям. В прошлом подобное уже происходило с нами на Филиппинах. Используя систему валютного контроля. Центральный банк Филиппин требовал большое количество документов для получения разрешения на вывоз денег из страны. Это приводило к задержкам, иногда до шести месяцев. В то же время банк заявил, что на эти деньги не могут начисляться проценты, что усиливало риск. Таким образом, мы имели беспроцентные депозиты постоянно обесценивающейся валюты. К счастью, на Филиппинах нет больше подобных ограничений, и в результате большое количество иностранной валюты поступает в страну.
Корпоративные или инвестиционные риски
Самая существенная и особо критичная область для иностранных инвесторов, да и вообще любого инвестора, это вопрос открытости корпоративной информации. Многие официальные правительственные деятели в странах с развивающимися рынками ругают "спекулятивный" характер торговли на фондовом рынке, но не удивительно, что поведение инвесторов походит на спекуляции, когда они не имеют информации, на которой основываются инвестиционные решения. Если бы перед Официальными правительственными органами стояла только одна задача, то этой задачей должно было бы быть обеспечение того, чтобы котирующиеся компании полностью, и открыто предоставляли корпоративную информацию. Полное предоставление информации означает, что вся информация, относящаяся к производственной деятельности, должна быть доступна инвесторам, чтобы они могли провести осмысленную и обоснованную оценку достижений фирмы и ее перспектив. Открытое предоставление информации означает, что информация должна быть доступна всему рынку одновременно и в одинаковой степени, а не только некоторым "своим". Это также означает, что аудиторы обязаны нести ответственность за проверку отчетов компании, которые должны быть полными и достаточно детальными, полностью отражающими деятельность, проблемы, риски и достижения компании.
В отличие от более зрелой экономики, где управление часто полностью отделено от владения, компании Юго-Восточной Азии, в частности в Гонконге, в большинстве случаев были основаны и все еще управляются отдельными лицами и/или семейными организациями. Во многих случаях эти лица и семейные организации владеют значительным пакетом акций, от 30 до 50 процентов выпуска. В то время как некоторые могут считать подобное негативным фактором, утверждая, что из-за этого предприятие становится "семейной компанией", та значительная доля в предприятиях, которой владеют управляющие, приближает их интересы к интересам других акционеров. Более того, высшие должностные лица таких компаний более доступны и открыты для информирования о планах и перспективах компании, чем аналогичные управляющие в странах с более зрелой экономикой. Вероятно, более мягкие правила, применяемые при использовании "внутренней информации", делают высших должностных лиц более открытыми в разговоре с современными инвесторами.
В середине 1987 года в Таиланде акционеры «MahBoonkrong» компании по сушке и хранению зерна, сделали попытку убедить президента компании, который уже длительное время занимает этот пост, дать разрешение на увеличение капитала для исправления тяжелого финансового положения. Когда представители акционеров собрались в гостинице, принадлежащей империи президента, юрист, действовавший от имени президента, отклонил полномочия держателей крупных пакетов акций, а затем приказал отключить свет и кондиционирование конференц-зала!
В Гонконге скандал с компанией "Carrian" потряс фондовый рынок в 1981 году. В 1979 году Джордж Тан приобрел акционерную компанию и переименовал ее в "Carrianinvestments". Когда компания выставила на продажу акции, на сумму 900 млн. долл. Гонконга, представленную как стоимость чистых активов котирующейся компании, это сделало ее очень известной. Затем компания приняла участие в широко освещенной в прессе сделке по покупке офисного здания за 1 млрд. долл. Гонконга, а вскоре перепродала его за 1,8 млрд. долл. Гонконга. За короткий период компания превратилась из предприятия со стоимостью чистых активов в 181 млн. долл. Гонконга в конгломерат с 5 млрд. долл. Гонконга после широкой, проведенной как бы играючи, скупки всевозможных предприятий, включая страховую компанию, судоходную компанию, гостиницу в Калифорнии, машины, такси, рестораны и так далее. Оказалось, что Тан использовал фиктивные компании и партнеров для организации сделок и покупки собственности у себя самого, обеспечивая тем самым постоянно растущие цены и прибыли. Сложные операции между компаниями, перекрестные гарантии и незавершенные сделки затрудняли работу официальных властей, пытающихся ликвидировать компанию после полного разоблачения применяемой схемы. Схема была раскрыта частично в результате краха рынка недвижимости Гонконга в 1982 году во время китайско британских переговоров о возвращении колонии Китаю. Подорванное доверие к компании означало, что "Carrian" не могла продать свои активы для сбора денежных средств. Тысячи инвесторов, вложивших капитал в котирующиеся акции "Саггiап", потеряли целые состояния при падении цены акций. Торговля акциями компании на бирже была прекращена, и компания была объявлена банкротом. В результате 60 самых известных банковских учреждения Гонконга остались с неоплаченными долгами, достигающими 1 млрд. долл. Гонконга. Позднее обнаружилось, что банк "Bumiputra", малазийский банк, созданный для обслуживания интересов материнской компании " BumiputraMalaysian", незаконно ссужал деньги группе " Саггiап " через свою финансовую компанию в Гонконге. В 1993 году судебные процессы и расследования все еще продолжались. Два человека, вовлеченные в это дело, умерли насильственной смертью. В 1993 году бывший аудитор банка " Bumiputra", посланный в Гонконг в качестве помощника генерального управляющего филиала банка по привлечению депозитов, был найден в банановых зарослях на новых территориях Гонконга задушенным четырехфутовым ремнем. Джон Вимбуш старший партнер фирмы "Deacons" (юридическая фирма, проводившая некоторые сделки "Carrian"), был найден на дне своего бассейна с привязанной к шее бетонной крышкой люка.
Развивающиеся фондовые рынки также подвержены рискам от семейных холдингов и владения взаимосвязанными компаниями большинством акций. Когда одна семейная компания попадает в затруднительное положение, это может повлиять на котирующуюся компанию и интересы мелких акционеров. В Индонезии, например, в 1993 году компания "AstraIntrnational", вторая среди крупнейших компаний страны и крупнейшая в стране в области двигателестроения, столкнулась с трудностями, когда семья Соериаджайа основатели и самые крупные акционеры компании, начала продавать акции с целью сбора средств для своего частного обанкротившегося банка "Summa". До ноября 1992 года семья владела 72 процентами акций компании. Но в связи с проблемами, возникшими из-за семейного банка "Summa", и последующим распоряжением о ликвидации с внешними обязательствами на сумму 767 млн. долл. США семья Соериаджайа начала сбывать акции компании "Astra", тем самым ставя мелких акционеров в невыгодное положение.
Правительство Малайзии организовало комиссию для изучения рынка ценных бумаг и случаев продажи акций лицам, имеющим отношение к управлению компанией. Официальные лица заявили, что будет трудно применить регулирование продажи акций лицам, управляющим компанией, так как многие операции с крупными пакетами проводятся через компании номинальные держатели акций. Один официальный деятель заявил: "Б настоящее время правительство вооружено широкими полномочиями для того, чтобы предпринять действия против продажи акций лицам, связанным с управлением компанией. Теперь вопрос стоит о согласованном применении этих полномочий".
Один из примеров корпоративного риска можно увидеть в 1992 году, когда акции были выставлены на продажу на китайском рынке. Иностранные инвесторы могли купить акции компании "Шанхайский вакуум", это было первое размещение китайских акций среди иностранных инвесторов за последние сорок лет. Инвесторы бросились покупать и предложили в четыре раза больше, чем те 72 млн. долл. США, которые компания планировала получить при НОВОЙ эмиссии. Через несколько недель после начала котировки цена акции компании "Шанхайский вакуум" поднялась на 40 процентов выше цены эмиссии. Однако уже через восемь месяцев компания объявила об эмиссии прав, установив цену продажи с премией по отношению к рыночной цене. Иностранные инвесторы проигнорировали размещение, и цена акций упала на 50 процентов. В начале 1993 года выпуск акций этой компании был признан наихудшей эмиссией акций типа "Б" в Китае.
Брокерские риски
Справедливая торговля
Концепция справедливой торговли предполагает, что каждый участник рынка будет иметь равный доступ к акциям по данной цене. Это означает, что когда продавец выставляет акции по данной цене, все покупатели будут иметь доступ к этому предложению, а когда покупатель предлагает купить, к этому предложению будут иметь доступ все продавцы. Это почти невозможно, когда существует конфликт брокерских интересов. Если брокер действует еще и как андеррайтер, корпоративный финансовый консультант или управляющий фонда, а также ведет торговые операции за свой счет, ему очень тяжело, даже невозможно устоять перед искушением воспользоваться распоряжениями на покупку и продажу, которые дают его клиенты. Когда клиент дает распоряжение на покупку по данной цене, а рыночная цена ниже, брокер может сначала купить за свой счет по более низкой цене, а затем "провернуть" и продать своему клиенту по более высокой цене. Не удивительно, например, что недавно один из крупных американских брокерских домов объявил о прибылях, основная часть которых была получена от торговли за свой счет.
Эффективная торговля
Управляющие фондов пытаются добиться максимально возможных прибылей для своих клиентов. Поэтому затраты должны быть абсолютно минимальными. Торговые комиссионные и расходы должны быть низкими, а этого можно достичь только при помощи Эффективной системы расчетов и кастодиевых операций на фондовом рынке. К счастью, с появлением больших и быстродействующих компьютеров компьютеризация операций на фондовом рынке имеет возможность быстрее стать Эффективной. Это может привести к более низким торговым затратам и большей точности. Повышение эффективности торговли и более низкие расходы приводят к увеличению торговых оборотов и ликвидности. Например, после того как Тайвань установил современную систему торговли и проведения расчетов, торговый оборот резко вырос, так как удалось сократить бумажную работу.
Риски при расчетах
Иностранные инвесторы достаточно часто озабочены состоянием требований и систем по урегулированию платежей, так как любая проблема в этой области может привести к невыполнению обязательств, задержке платежей и дополнительным расходам. По этой причине, когда местная фондовая биржа объявляет, что установит систему расчетов Т+1, иностранные инвесторы начинают протестовать. Это происходит из-за того, что при глобальных инвестициях управляющие фондов распоряжаются активами, находящимися в разных местах на всех континентах. Поручения о переводе фондов или передаче свидетельства о ценных бумагах должны путешествовать вокруг света, и возможны значительные отличия других временных поясов от того пояса, где проходит торговля. В каждой стране свои праздники. Задержки неизбежны. Поэтому иностранным инвесторам нужны разумные временные рамки урегулирования расчетов. Мы считаем, что срок Т+3 является лучшим, так как он позволяет иметь достаточно времени для проведения платежей и передачи ценных бумаг, но также и не слишком большим для поощрения спекуляций. Я, например, считаю, что две недели слишком длительный период. Для установления разумных сжатых временных рамок все элементы в торговой системе должны быть Эффективно скоординированы.
Проблема деноминации акций порождает множество трудностей. В 1992 году, например, сертификаты акций в Турции могли быть любого номинала по желанию эмитента. Поэтому вы получали сертификаты, скажем, на 20 000000 акций, а остальные на 1000000. Несчастный покупатель, захотевший затем продать сертификат на 20000000акций, может обнаружить, что он не продается по текущей рыночной цене (так как покупатели хотят получить скидку на неликвидные инвестиционные инструменты) и к тому же невозможно обменять эту бумагу с большим номиналом на более мелкие и более ликвидные сертификаты.
Акции в Турции также неоднородны по своим голосующим правам и правам на дивиденды. Например, в любое время одна компания может иметь простые и привилегированные акции, которые поделены на класс "А, « класс "В" и класс "С" (получается шесть типов акций). Затем они подразделяются на "старые", "новые" и "новые/новые" акции, связанные с дивидендами, бонусами и эмиссией прав, которые являются результатом пристрастия предприятий к частому увеличению капитала.
Применение передовой технологии
Развивающиеся рынки акций имеют возможности сделать рывок вперед к самой передовой технике и системам, использующим самые последние модели компьютеров и коммуникационные технологии. Они могут учиться на ошибках, сделанных более старыми развитыми рынками. Это дает большие надежды и уже принесло плоды. Например, используя последние модели компьютерных систем, фондовая биржа Тайваня смогла создать, вероятно, самую передовую систему торговли в мире. Снижение торговых расходов резко расширило рынок для инвестиций в акции на Тайване, и рынок стал более прозрачным. Когда дальнейшая либерализация рынка позволит иностранцам делать инвестиции в акции, уже будет существовать система для привлечения и обработки входящего потока капиталов.
Из-за примитивного характера торговли на площадке, распространенной на многих фондовых биржах развивающихся рынков, очень часто практически невозможно вовремя получать точную цену и данные об объеме. Это имеет очевидное отражение на ликвидности. Недостаток прозрачности ценообразования также ведет к недостатку доверия на рынке и препятствует активной торговле. Например, было много случаев, когда институциональные инвесторы давали заказы на небольшую сумму в размере 100000 долларов США, и у рынка уходило несколько недель на поглощение этой суммы. Инвесторам нужен рынок, который может работать с заказами на миллионные суммы. Такой рынок требует современной компьютеризированной системы торговли, типа тех, которые применяются на Тайване и в Сингапуре.
Риски, связанные с хранением ценных бумаг
Проведенные исследования показывают, что все больше и больше кастодиевых агентов видят свою роль в охране активов, а также как регистратора движения акций и корпоративных действий. Иногда возникают споры о том, каким методом пользоваться при рассмотрении вопроса о кастодиевом агенте иметь независимого кастодиевого агента либо иметь управляющего фондом, оказывающего кастодиевые услуги как часть комплексной услуги. В последнем случае необходимо следить за тем, чтобы два рода деятельности регулировались независимо друг от друга, а также отдельно выполнялись и управлялись. В случае мошенничества независимый кастодиевый агент является дополнительным гарантом того, что причины проблемы будут вскрыты, если только сам кастодиевый агент не занимается мошенничеством.
Мошенничество и подделки на биржевых рынках
Много случаев мошенничества и подделок встречалось на фондовых рынках развивающихся стран. В Индонезии, например, в марте 1993 года законодательное агентство "Bapepam" приостановило торговлю бумагами пяти основных предприятий, так как в четырех брокерских фирмах были обнаружены их фальшивые акции. Правительство Индонезии объявило розыск двух лиц, руководителей маленькой торговой компании, которых подозревали в организации производства фальшивых акций. Газеты писали, что фальшивых акций было обнаружено на сумму около 5 млн. долл. США. Преступники продавали акции прямо брокерам, в том числе некоторым иностранным. Поддельные сертификаты акций, по сообщениям прессы, были прекрасного качества, проходили ультрафиолетовое тестирование водяных знаков, на них были настоящие имена и номера. Они также имели убедительное доказательство прошлых трансакций в виде печатей брокеров, удостоверяющих факт продажи, на оборотной стороне. Печати брокеров также были подделаны. Позднее фондовая биржа в Джакарте признала, что в определенный период времени даже настоящие сертификаты акций не соответствуют стандартам защиты при печати, установленным правительством. Организовали дискуссию о том, что необходимо делать дальше, и пришли к заключению, что лучшим решением будет переход к безбумажной системе урегулирования расчетов. Один обозреватель рынка заявил, что руководство фондовой биржи не торопилось поддерживать этот ход, так как он мог вскрыть истинные масштабы распространения подделок или дубликатов акций, и тогда все потребовали бы регистрации своих акций.
Малайзия. На Фондовой бирже Куала-Лумпура в Малайзии в 1992 году произошел скандал вокруг "отсутствующих" 75000 сертификатов на 75 миллионов акций. Неразбериха была вызвана быстро растущим фондовым рынком и лихорадочной торговлей.
Греция. В Греции в 1991 году фондовая биржа приостановила торговлю сертификатами акций компании "TitanCement", одного из самых надежных предприятий, после обнаружения нескольких тысяч подделок. Два греческих юриста и брокер были арестованы по обвинению в распространении поддельных сертификатов акций. Скандал вскрыл слабости юридической базы фондового рынка, которая недостаточно четко определяет ответственность за подделку ценных бумаг.
Турция. В Турции в 1990 году Фондовая биржа Стамбула объявила о существовании поддельных сертификатов акций компании "Curkurova". Многие местные и иностранные инвесторы имели эти акции и обнаружили поддельные сертификаты в своих портфелях. Брокеры и кастодиевые агенты Фондовой биржи Стамбула снимали с себя всякую ответственность. Так продолжалось целый год после описанного события, пока фондовая биржа сама не выплатила компенсацию.
Индия. В Индии в 1992 году в более крупный скандал были вовлечены миллионы долларов. В начале апреля 1992 года официальные лица Государственного Банка Индии обнаружили, что в учете операций с государственными ценными бумагами допущена неточность, в результате которой банк не досчитался миллионов долларов. Некоторые иностранные банки, включая международные, такие, как "Citibank и StandardChartered", принимали участие в торговле облигациями, обеспеченными правительством, включая бумаги, эмитированные государственными компаниями. Торговля быстро расширялась, так как цена и процентные ставки росли с 1990 года до начала 1992 года. Однако из-за неэффективных и медленных операций по передаче наличных облигаций банки начали торговать свидетельствами на облигации, облегая поставить наличные облигации позднее. Объемы торговли стали огромными, и некоторые участники приступили к выпуску свидетельств, не имея никакого обеспечения активами и используя деньги для игры на разогретом рынке. Фальшивые свидетельства продавались как настоящие, и достаточного количества облигаций для погашения всех свидетельств не оказалось. Когда наступила окончательная развязка, разница составила 1,3 миллиарда долларов США. По заявлению следственных органов, большая часть незаконных денег, которые привели к максимальному подъему на фондовом рынке, была дана банками под обеспечение банковских свидетельств, которые не могли быть погашены.
Операционные риски
В идеальном случае развивающиеся страны должны создать для инвесторов фондовый рынок, который имеет:
• Эффективную открытую и недорогую систему торговли;
• систему расчетов и кастодиевого обслуживания, которые способствуют проведению простых и безопасных операций по переходу ценных бумаг;
• своевременную и надежную информацию о компаниях, позволяющую принимать взвешенные и обоснованные инвестиционные решения.
Круг требований, относящихся к ввозу и вывозу активов из одной страны в другую, на развивающихся рынках огромен. На большинстве рынков существует требование вести некоторую форму отчетности о ввозе валюты в страну и ее вывозе из страны. В Греции, например, кастодиевые банки должны вести отчетность о каждой операции по переводу валюты для доказательства, что средства, которые переводятся за пределы страны, ранее были получены из-за рубежа.
Валютный контроль
На следующем уровне валютного контроля стоят рынки, где инвесторы должны открывать специальные валютные счета для расчетов по сделкам. Такой порядок существует, например, в Бангладеш и в Шри-Ланке. В странах с жестким регулированием каждое движение валюты в страну и из страны должно лицензироваться Официальными органами. Это относится к некоторым странам Восточной Европы, таким как Венгрия и Польша. В некоторых странах от инвестора требуют получить отдельный идентификационный номер, используемый для контроля за бумагами, которыми владеет иностранец, и расчета налогов. В Корее, например, необходимо получить инвестиционную идентификационную карту, которая применяется для целей налогообложения и валютного контроля, а также для контроля за ценными бумагами, которыми владеют иностранные инвесторы. В разных странах встречаются разные трудности. Например, на Тайване необходимо получение специального разрешения, и инвестиция должна быть сделана в стране в течение определенного периода времени. Затем, для вывоза из страны капитала и прибылей необходимо подавать отдельное заявление. Во многих странах требуется предоставление сложного пакета документов, и каждый отдельный документ должен быть заверен в местной нотариальной конторе и подтвержден в консульстве данной страны за рубежом. В некоторых странах требуется пользоваться услугами только местных агентов, которые обеспечивают проведение платежей и готовят отчеты для иностранных инвесторов. Естественно, эти услуги увеличивают расходы.
Пока я пишу эту книгу, законодательное регулирование ввоза и вывоза валюты в различных странах постоянно меняется. Вначале, когда Бразилия и Корея открылись для иностранных инвестиций, было разработано великое множество регулирующих документов и ограничений, а в дополнение к услугам кастодиевых агентов требовалось еще пользоваться услугами местных агентов. Постепенно подобное регулирование и ограничения были смягчены.
В 1992 году организационная структура рынка капиталов в Турции была запутанной и не имела четкого разделения ответственности и полномочий. Казалось, что Совет по делам рынка капиталов (СМВ) и Фондовая биржа Стамбула (Ise)имеют частично совпадающие полномочия и сферы ответственности, хотя в то же время основные аспекты операций на рынке капиталов остались без внимания. В результате этого замедлился процесс развития фондового рынка. Вопросы о быстром и эффективном внедрении таких ключевых моментов, как компьютеризация торговли и расчетов, образование центрального депозитария, увеличение количества часов ежедневных торгов и количества дней для урегулирования расчетов, не были решены так, как того хотели бы местные и иностранные инвесторы, В течение пяти лет эти вопросы не решались, и никто не пытался организовать центральный депозитарий или внедрить компьютеризацию торговли, что могло бы сделать ее более ясной и эффективной. К счастью, условия в Турции сейчас меняются.
Еще один важный вопрос связан с тем, что инвесторам необходимо иметь возможность в короткие сроки продать приобретенные бумаги, что происходит достаточно часто. Большая часть международных портфельных инвестиций проводится от имени пенсионных фондов и открытых взаимных фондов, в которых акционеры и пенсионеры могут в любой момент погасить свои акции и в которых управляющий фондом обязался выполнить это погашение по первому требованию. Перекомплектация портфеля в некоторых доверительных фондах, например, может составлять до 50 процентов в год. То есть средний период владения два года. Но обычным для управляющих фондов является покупка и продажа акций в одной стране в течение короткого периода времени в одну неделю, особенно в условиях, когда требование о погашении вынуждает проводить такую перекомплектацию либо инвестиционные критерии требуют этого.
Требования, применяемые при выходе на рынок, постоянно изменяются. Например, когда Бразилия, Корея и Чили впервые открылись для инвестиций нерезидентов, они настаивали на том, чтобы иностранные фонды пользовались услугами местных агентов, которые не имели никакого отношения к кастодиевым агентам фондов. В настоящее время роль этих агентов заключается в основном в проведении предварительных работ как части нормального кастодиевого процесса. Это показывает, что препятствия на пути в рынок, подобно описанным выше, сглаживаются со временем, оставляя место только для по-настоящему открытых рынков.
Недостаточная ликвидность
Недостаток ликвидности на многих развивающихся фондовых рынках является источником больших проблем для иностранных портфельных инвесторов. Если, например, инвестор имеет под своим управлением на развивающихся рынках около 2 млрд. долл. США и мы предположим, что у него в портфеле 200 компаний, то получится в среднем по 10 млн. долл. США на компанию. Если управляющий попробует избавиться от одной из этих компаний, сколько времени ему понадобится для того, чтобы сделать это, не поднимая цены, когда дневной объем торгов акциями ЭТОЙ компании достаточно распространенная ситуация для развивающегося рынка составляет всего 100000 долларов США?
В августе 1992 года более миллиона человек устроили давку возле 350000 центров распространения в Шэньчуани, Китай, пытаясь купить акции. Официальные лица Фондовой биржи Шэньчуани и другие чиновники были замешаны в широкомасштабных мошенничествах при распространении заявлений на акции. В результате девять человек, включая членов коммунистической партии и Офицеров полиции, были привлечены к ответственности, а 21 человек был арестован якобы за скупку бланков заявлений, перепродажу фальшивых заявлений и продажу поддельных обменных сертификатов. Начались беспорядки, когда некоторые люди, воображающие себя инвесторами, обвинили Официальных лиц банка и другие официальные органы в создании тайных запасов бланков заявлений и перепродаже их по цене в пять раз выше номинала. По некоторым оценкам, частным образом было продано в общей сложности 105 ООО бланков.
Несовершенство нормативов и правил
На многих развивающихся рынках регулирование и контроль за системой торгов, а также общая законодательная база еще недостаточно разработаны. Совершенные и реалистичные юридические рамки регулирования рынков находятся на стадии развития. С одной стороны, просто очень много правил и инструкций, которые созданы без какой либо основы. С другой стороны, те регулирующие положения, которые уже существуют, исполняются либо неправильно, либо непостоянно.
Изучая юридические и законодательные проблемы на развивающихся рынках, чаще всего сталкиваешься со следующими вопросами:
• качество компаний, допускаемых к котировке на фондовой бирже;
• регулирование и практика торгов, которые имеют тенденцию служить интересам брокеров, а не инвестиционной общественности в целом;
• недостаток правительственного контроля за исполнением регулирующих положений и недостаток инициативы у части правительства изменять рыночную структуру;
• трудности при проведении торгов и расчетов;
• трудности с репатриацией капитала;
• дискриминация иностранцев в отношении прав собственности на акции и создание сложных классов ценных бумаг для иностранцев и местных инвесторов.
Очень часто брокеры не проводят самые выгодные для клиентов сделки. В отсутствие законодательной среды страдает незамедлительное и своевременное выполнение поручений клиентов. К тому же многие брокеры торгуют на свой счет, откладывая выполнение торгового поручения клиентов. Продажа акций руководству компаний процветает на многих рынках, обычным делом для фирм является извлечение прибыли из информации от людей, имеющих доступ к конфиденциальных данным. "Опережающий бег" также является практикой, достаточно распространенной на многих рынках, где нет соответствующего законодательства, запрещающего подобную деятельность.
Вероятно, одной из самых больших проблем, с которой иностранные инвесторы сталкиваются на развивающихся рынках, является ограничение количества акций, которые иностранцы могут купить. В Таиланде, например, иностранные инвесторы очень часто достигают своего инвестиционного лимита, и в результате акции, зарегистрированные на иностранного владельца, начинают продаваться с премией. На рынке образовался некий "иностранный совет" для торговли акциями. Однако недостаток ликвидности многих акций, продающихся через этот иностранный совет, приводит к неустойчивым ценам, а также подвергает иностранных инвесторов рискам от манипуляции рынком. Интересно отметить, что цель резервирования ограниченного процента акций для иностранных инвесторов в некоторых случаях достигнута не была, так как местные инвесторы спекулировали на "иностранной премии" акций, предлагаемых иностранным советом. В Корее 10процентное ограничение на покупку акций на фондовом рынке для иностранцев создало серьезное препятствие для выхода на рынок. Это также, естественно, ограничивает ликвидность для местных инвесторов.
Поощрение иностранных инвесторов в Таиланде
В некоторых случаях правила в отношении суммы, на которую цена может изменяться за определенный период торгов, приводят к чрезмерной манипуляции рынком и его неустойчивости, то есть к тому, что эти правила призваны ограничить. Имея такое ограничение, операторам рынка достаточно просто поднять цены до максимальной отметки при небольшом объеме торгов и создать, таким образом, видимость быстро растущей или быстро падающей цены акций.
Когда Таиланд в конце 1992 года предложил разрешить иностранцам легально инвестировать в акции таиландских предприятий, без каких либо ограничений на количество приобретаемых акций, цены с премиями, которые инвесторам приходилось платить из-за ограниченного количества акций, доступных иностранцам, резко упали и привели некоторых инвесторов к значительным бумажным потерям. Много лет спрос со стороны иностранных инвесторов на акции надежных таиландских компаний превосходил предложение. В дополнение к покупкам акций с премией некоторые иностранцы пытались обойти ограничения, покупая местные акции через таиландских номинальных держателей. Это была незаконная практика, но власти ничего не предпринимали для того, чтобы остановить ее из-за боязни, что инвесторы уйдут. Однако, проводя модернизацию, фондовая биржа Таиланда в сентябре 1992 года открыла свой депозитарный центр ценных бумаг, заменив выданные бумажные сертификаты на компьютеризированные счета в соответствии с количеством акций, находящихся в центре. Иностранные инвесторы, не зарегистрированные под своим собственным именем, теряли дивиденды и другие соответствующие права. Новая система депозитарного центра ценных бумаг в момент закрытия реестра требует полного открытия информации о конечных получателях бонусов и дивидендов. Но затем заместитель генерального секретаря таиландской Комиссии по ценным бумагам и биржам заявил, что он разрешит иностранным инвесторам и дальше покупать местные акции, и зашел так далеко, что сказал, что за исполнением нового закона строгого контроля не будет. Это не понравилось действующим от имени иностранцев местным кастодиевым банкам, которые отказывались выступать номинальными держателями. Таиландцы думали развеять страхи иностранцев и преодолеть эти проблемы, предлагая организовать трастовые компании, подобные тем, что используются в Мексике. Эти трастовые компании могли бы держать много акций, купленных иностранцами, и предоставлять услуги по получению дивидендов и исполнению других прав, типа получения бонусов. Иностранцы могли бы законно покупать все больше и больше ликвидных местных акций по ценам местного рынка, жертвуя только правом голоса.
Один из примеров изменений, которые происходят в системе обращения ценных бумаг на различных развивающихся рынках, можно найти в Израиле. После крушения израильского рынка в 1983 году были предприняты перспективные реформы рынка ценных бумаг. Когда рынок рухнул, торги на фондовых биржах были приостановлены на две недели, пока правительство не начало оказывать масштабную финансовую помощь. В течение последующих нескольких лет денежно-кредитная политика была более либеральной и были предприняты шаги к смягчению ограничений на операции с иностранной валютой, в то время как правительство начало реализацию программы по уменьшению прямых интервенций на рынке капиталов. Общественная комиссия, изучающая причины краха 1983 года, обвинила органы, регулирующие рынок ценных бумаг, в уступках настояниям внутренней и внешней лоббистских групп, оставив общественность без защиты. За двадцать лет своего существования эти органы лишь дважды обвинялись в незаконных действиях. В соответствии с новыми регулирующими документами требовалось предоставление ежеквартальных финансовых отчетов вместо полугодовых и рекомендовалось организовать независимые бухгалтерские советы по типу Американского совета по стандартам финансового учета. Самым важным было нововведение, по которому органы регулирования рынка ценных бумаг могли финансировать судебный иск, поданный акционерами держателями мелких пакетов акций, а также уравнять голосующие права акций, выпущенных акционерными обществами. До этого управляющие могли приобрести до 10 процентов акций фирмы и получить полный контроль над ней.
Соперничество и отсутствие единства
К сожалению, многие фондовые биржи по всему миру управляются только брокерской общественностью, но мало внимания уделяется другим участникам рынка, а именно: котирующимся компаниям, мелким акционерам, институциональным акционерам и широкой общественности. Вот один хороший пример две филиппинские фондовые биржи, в Маниле и Макати. На протяжении многих лет сложности, препятствующие слиянию двух бирж, указывали на проблемы, существующие между устоявшимися группами. Трудности госпожи Розарио Лопес, председателя Комиссии по ценным бумагам и биржам Филиппин, в процессе слияния двух бирж достаточно поучительны. Когда госпожа Лопес стала председателем Комиссии в 1989 году, она доказывала, что единая биржа могла бы упростить процедуру листинга компаний, укрепить контроль за соблюдением регулирующих норм и исключить арбитражные сделки между двумя биржами и таким образом минимизировать возможность манипулирования рынком. Но соперничество между двумя биржами было трудно прекратить. Фондовая биржа Манилы была основана в 1927 году, это одна из старейших азиатских бирж. Фондовая биржа Макати была основана только в 1963 году, когда несколько брокеров покинули Фондовую биржу Манилы для того, чтобы организовать конкурентную фондовую биржу, комиссионные у которой были бы ниже. Новая биржа расположилась в Макати, новом пригороде Манилы. Объединение началось только после того, когда в дело вмешался президент Филиппин Рамос и дал время на объединение до конца 1992 года.
Риски на развивающихся рынках не должны пугать инвесторов, так как риски должны взвешиваться по отношению к потенциальным прибылям. Как сказал один философ: "Если я не сделал ни одной ошибки, это значит, что я не принял ни одного решения"; кто то другой сказал: "Не ошибается тот, кто ничего не делает"; а Уильям Рандольф Херст говорил: "Величайшее право в мире это право на ошибку".
Статью подготовила ведущий эксперт-экономист по бюджетированию Ошуркова Тамара Георгиевна. 
